标准银行集团 目录 1、 标准银行集团简介 标准银行集团（Standard Bank Group）——非洲最大银行 标准银行集团官方网站网址:http://www.standardbank.co.za/ 标准银行集团简介 ...... 标准银行集团（Standard Bank Group Ltd.)，其前身为标准银行投资有限公司，成立于1969年，总部位于约翰内斯堡。 标准银行集团为约翰内斯堡交易所(SBK.JO)上市公司。以资产论为非洲最大的银行，2006年排行全球第106名。 标准银行集团业务遍及18个非洲国家及其他21个国家（地区），在台北设有分支机构，同时在香港、俄罗斯、新加坡和巴西拥有全面银行服务资格。该行在南非共有 713家分支机构，在非洲其他地区则设有240家分支机构。截至2006年底，Standard Bank的资产总额超过9,700亿兰特，拥有42,000多名员工。
顾比倒数线（COUNTBACK LINE） 顾比倒数线(COUNTBACK LINE)被顾比先生作为一个主要的交易管理工具,简单来说,就是利用三个重要的价格条来判断入场或是离场的时机。它是一个盘后指标,可用于制定次日的操作计划。顾比倒数线也可以用来补充验证其他的趋势分析指标。 画法及优点 顾比倒数线的画法 顾比倒数线以上证指数解释当前如何画出顾比倒数线。首先，我们找到上证指数下跌趋势线的最低点（标注为1的那条蜡烛线），这是第一只“重要的蜡烛线”。然后沿着这条蜡烛线向左移动，直到遇见另一只“最高价高于蜡烛线1”的蜡烛线，这就是我们要找的第二只“重要的蜡烛线”。再沿着这只蜡烛线向左移动，直到遇见下一只“最高价的蜡烛线”，这就是第三只“重要的蜡烛线”。此时，沿着第三只蜡烛线的顶端画一条直线，这就是“顾比倒数线”。股指必须收在这点之上，才能确认新的上升趋势成立。至于何时站上才算有效，并无时间限制。 顾比倒数线的优点 在技术分析上，顾比倒数线有两大优点： 其一，这是证明新的向上趋势真实的一个手段； 其二，它能够保证投资者先人一步开始行动。 许多投资者使用其他的转势信号，这些信号都要比“倒数线”慢，因此会贻误战机。 使用说明 顾比倒数线的交易含义： 1.在下跌趋势转为上升趋势时，投资者是很容易犯错误的。有时候，即使股指收在了下跌趋势线之上，也会是一个错误的转势信号。避免错误信号的方法是使用一些趋势转折的确认指标。 2.当运动员起跑之前，通常需要得到三个命令“准备，入位，跑！”（顾比倒数线的原理与此类似。下跌趋势的最低点就是“准备”的讯号；） 1）当指数收在了下跌趋势线之上，则是“入位”的讯号； 2）当指数收在了顾比倒数线之上，则是“跑”的讯号，---- 这时投资者就可以开始买股票了。 顾比倒数线的用途 判断趋势转折的可靠指标。它有三个方面的用途： 第一是当下跌趋势转为新的上升趋势时作为确认信号； 第二是交易发生后，作为止损信号； 第三则是在上升趋势即将转化为新的下跌趋势时，作为获取最佳利润的出场信号。 入场线的条件 顾比倒数入场线是这样画出来的：从近期下跌趋势的指数最低点，往回数3条“重要的”棒形线（或蜡烛线）。所谓“重要的”棒形线，是指其最高价高于其后那条的最高价。 在一个持续下跌的趋势中，作为短期抵抗线的顾比倒数入场线，也可以通过倒数2条“重要的”棒形线，然后向右画出一条水平线而得到。指数收在这条抵抗线上，就证明下跌趋势已经被改变，由此得到最佳的入场信号。需要注意的是，只要指数创出了新的低点，顾比倒数入场线就需要重新计算。要得出下跌趋势转化为上升趋势的结论，必须满足股指收在倒数线上这个条件。一旦股指“跳”过了这道屏障，则意味着趋势转折的力度很强。 止损线的条件 在进行交易时，顾比倒数止损线可以用来止住亏损，保护本金。与顾比倒数入场线不同的是，止损线的起点不是下跌趋势的最低点，而是新的上升趋势中最近的那个最高点。从这个最高点位于棒形线，往回数3条“重要的”棒形线（或蜡烛线）。而这里所谓的“重要的”棒形线，则要求最低价要低于其后那条的最低价。 顾比倒数止损线在新的上升趋势中，可以作为短期的支撑线。其画法是往回数2条“重要的”棒形线，然后向右水平画出一条直线。股指收在这条线之下，说明上升趋势失败了。因此，顾比倒数止损线可以用来判断最佳的出场位置。在依据顾比倒数止损线出场之后，投资者应能确保其资金的损失不会超过2%。 止盈线的条件 当股指在我们的入场信号之上运行时，投资者就开始盈利了。这时顾比倒数线还可以作为保护利润的离场信号。我们从上升趋势中最近的最高价开始，往回数2条最低价比其后那条线更低的棒形线，然后向右画一条水平线，这就形成了一条短期支撑线。一旦指数收在顾比倒数止盈线之下，表明上升趋势将要转变为新的下跌趋势。 如果股指维持在顾比倒数止盈线之上，则交易还可以继续。一旦跌破，交易就应当结束。因此说，顾比倒数止盈线是用来保存利润的。 注意：投资者通常是倒数3条“重要的”棒形线（或蜡烛线）。 结论：因此总的说来，顾比倒数线是一个确认信号，既可以帮助投资者判断真正的趋势改变，也可用于止损，还可以用来保存利润。
有价证券信托有价证券信托是指信托机构受托经营有价证券业务。信托机构开办此项信托，只按规定收取手续费，其收益全部归委托人所有。既委托人将有价证券移转或为其它处分，使受托人依信托本旨，为受益人的利益或特定的目的，管理或处分信托财产。其特点在于信托成立交付财产时，委托人交付给受托人之信托财产必须为有价证券，至于信托成立后，信托财产则不一定要保持有价证券的形式。有价证券信托委托人的资格条件：凡合法持有符合中国《证券法》规定的有价证券的自然人或法人皆可为本信托的委托人。前项自然人如为未成年人或禁治产人，应由法定代理人来行使。 基本简介作为信托财产的有价证券种类，在各国法律中一般未作特别的限制，日本的信托实务中可成为信托对象的、大体上有国债、地方债、日元外国证券、公司债根据特别法律法人发行的债券、股票、不记名的贷款信托受益证券及证券投资信托受益证券。有价证券信托设立的目的，在于使有价证券的管理和运用效益最大化，其机理是，通过精于有价证券管理和运用的受托人提高信托人资产的收益，也可减少有价证券持有人直接操作有价证券的风险，因为有价证券中诸如股票的管理和有价证券信托不同于证券投资信托，后者是由特定的人接受不特定多数的投资者的委托，以安全、有利的有价证券投资为目的，进行资金管理和运用。两种信托都与有价证券联系起来，但两者有本质的区别，证券投资信托是以信托基金为存在形式的信托财产，这里的证券是受益人的受益权的记载形式，即受益人的权利证券化。正因为如此，证券投资信托中的证券投资信托证券还可作为信托财产构造出有价证券信托。 附担保公司债是将公司的财产用于抵押、以担保到期履行的公司债，是一种特殊的公司债。日、韩、美等国引入了信托法原理，构造了附担保公司债信托。那么，附担保公司债信托是否可归人有价证券信托中去？有价证券信托与附担保公司债有着质的区别。首先，前者的信托财产是有价证券，后者的信托财产既非公司债券（有价证券），也非公司债债权，而是发行公司用以担保公司债的财产上的担保权，即公司债担保权。其次，从委托人的责任看，附担保公司债信托中，信托公司为所有公司债债权人担任物上担保权的保存与实行任务，因此受托人——信托公司实际承担的责任与债务担保的责任相同。而有价证券信托中的受托人对履行管理和运用有价证券的责任属于违背信托契约义务的违约责任。再次，附担保公司债信托的受益人是多数人，且受益人是所有公司债债权人并有共同的目标——享受共同的担保利益，有价证券的受益人则是特定的证券持有人。 有价证券信托与表决权信托（Voting Trust）有着重要的联系。表决权信托是利用信托控制经营的一种法律方法，它是指公司两个以上的股东根据他们与所指定的受托人间缔结的信托契约，在一定期间，将他们所持有的股份转移给受托人，由受托人持有并集中行使股份上的表决权，以谋求表决权的统一行使。 管理方式 有价证券信托1、以管理有价证券为目的。委托人将有价证券移转登记并交付信托机构，并依信托合同的约定，由信托机构与委托人确定信托财产的管理方式及信托财产所产生的股利、配息等信托利益的分配方式等条件管理信托财产；在信托期满时，将信托财产移转登记并交付受益人。 2、以运用有价证券为目的。委托人将有价证券移转登记并交付信托机构，由信托机构与委托人签定信托合同，确定信托财产运用方式及条件等来有效运用信托财产（信托机构应说明不保证获利）；在信托期满时，将信托财产移转登记并交付受益人。信托财产的运用须由信托机构另行委托专业人员或专业公司来运作。 3、以处分信托财产为目的。委托人将有价证券移转登记并交付信托机构，由信托机构与委托人签定信托合同，确定信托财产的处分价格、方式及条件等处分信托财产；在信托期满时，信托机构应将处分所得扣除相关税费后交付给受益人。信托财产的运用须由信托机构另行委托专业人员或专业公司来运作。 上述管理、运用及处分有价证券信托也可以复合委托，使信托机构（即受托人）同时拥有管理、运用及处分二者以上的权限，从而使有价证券信托财产的运作更具弹性。 型态 按信托目的 可分为管理型、运用型、处分型。 1、管理型管理型是指无暇管理，或持有多种多量的有价证券所有人，将证券信托予受托人，使其代为保管、收受利息、缴纳增资股款、行使表决权等管理事宜，并将收益分配给受益人。 2、运用型运用型是指有价证券所有人，将证券信托予受托人，使其除了代为管理外，并加以运用（借券 ）以获取收益，再分配给受益人。 3、处份型处份型是指单纯以处分有价证券为目的信托。可与管理或运用型综合利用，一般而言，不会单独存在。 优点 对委托人而言，将有价证券交付信托，由专业信托管理机构代为管理、运用及处分，更能达到有效管理、增加运用收益与处分交易的安全保障，也不用担心有价证券的灭（遗）失及随时须注意何时收益或到期等保管问题，并能结合财产交付信托的优点，照顾指定的受益人。 业务包括 此项业务包括有价证券的登记发行、买卖、保管、转让、过户、出租、抵押、还本、领息及领取红利等。有价证券一般包括公债、公司债、股票和不记名式的信托受益证券等。 各国规定各国对有价证券信托的规范和管理虽不如对证券投资的重视，但一些国家的信托已确立了一些规则。这些规则有的反映在信托基本法——信托法、信托业法中，也有的纳入了单行的条例，还有的是以判例的形式出现。日本有曾于1923年施行，后经修订的《关于有价证券标明为信托财产及属于信托财产的金钱的管理政令》。该政令主要规制了作为信托财产的有价证券的标明的具体要求，如由谁负责标明，标明簿或证券上记载的内容。信托财严标明的注销等内容。综观各国的立法现状，关于有价证券信托的立法内容主要有如下几方面：1、作为信托财产的有价证券的公示。各国信托立法在关于信托财产公示的条款中，均特别强调了有价证券作为信托财产的公示。日本《信托法》第三条“信托的公示”第二款规定：“就有价证券所实行的信托，应依敕令所定，于证券上表明其为信托财产。倘系股票和公司债券，还应于股东名册或公司债存根簿上记载其为信托财产意旨。否则，不得以其信托对抗第三人。”韩国《信托法》第三条第二款也有类似规定。中国台湾地区“信托法”（第二稿草案）第五条也规定，信托财产为有价证券者，除办理手续外，于证券上并应载明其为信托财产，否则，不得对抗第三人。信托法对信托的公示往往限于一些特殊类型的财产，有价证券也因其权利内容的特殊性及证券流通的特殊性被列入了强制公示的范围，其主要目的在于保护不知情的信托当事人及第三人，并确保信托财产的安全。在规定了强制公示的同时，有的国家还有单行法规对有价证券标明为信托财产的具体程序作了规制，如前述的日本《关于有价证券标明为信托财产及属于信托财产的金钱的管理政令》。2、关于信托财产占有中的占有瑕疵的承受。许多国家的信托法在有关受托人的占有承受事项规定中，单独列出了以金钱、其他物品或以支付有价证券为目的的有价证券准用一般信托财产的瑕疵承受。日本《信托法》第13条第二款、韩国《信托法》第九条第二款均有此类规定。3、对受托人取得运用有价证券的权利的方式、法院对该运用所拥有的权力以及管理有价证券信托中的受托人对该项证券的运用的效力等方面的规制。美国信托法中，作为信托财产的有价证券出借、质当或抵押的权利一般应以明示方式授权受托人，但也可以默示方式授权；法院有命令或禁止对作为信托财产的有价证券进行质当或抵押的权力，且该权力的行使不受信托文件的有关条款约束。 参考资料[1] 新浪财经 http://finance.sina.com.cn/money/lctz/20050818/12151898115.shtml[2] 中国投资管理网 http://www.cf001.com/2004/11-8/10682755.shtml[3] OK范文网 http://www.okfw.com/lwzx/fxlw/jjld/2005/10/19/10438.html
卢旺达法郎简介 卢旺达法郎为卢旺达的流通货币。 铸币币值有: 1、5、10、20、50法郎. 主辅币换算为：1RWF=100 cents（分） 卢旺达法郎样币 卢旺达法郎铸币 卢旺达法郎铸币
经历 1960年丹尼斯在期货交易所担任跑腿，传送买卖单据时，已经深受投机买卖吸引。 1970年夏天，丹尼斯向亲戚朋友借来1600美元，在中美期货交易所购入会籍，开始投机生涯。 70年代末，外汇、证券等期货市场已逐步成熟。为了从更多的市场获利，理查·丹尼斯决定离开交易所现场，在场外做单。 80年代，丹尼斯成为期货市场叱咤风云的人物，下单入场经常可以带动市势。 1987年股灾中，丹尼斯遭受重挫。旗下基金由损失近半，个人帐户也遭同样败绩。 1988年，理查德·丹尼斯淡出交易场，留下一座传奇丰碑。 1995年他从延续成功者的格言："从哪里跌到就从哪里爬起来。" 理查德·丹尼斯又重新返回市场。 在美国期货市场里，理查.丹尼斯（Richard Dennis）是一位具有传奇色彩的人物，60年代末，未满20岁的理查。丹尼斯在交易所担任场内跑手（runner）,每星期赚40美元，两、三年后,他觉得时机成熟，准备亲自投入期货市场一试身手。他从亲朋好友处借来l600美元，但因资金不足，只能在合约量较小的芝加哥买了一个“美中交易所”的席位，花去l200美元，剩下的交易本金只有400美元。对绝大多数人来说，400美元从事期货交易，赚钱的可能性根本是微乎其微的，但是在理查.丹尼斯追随趋势的交易原则下，就是这400美元，最终被丹尼斯像变魔术奇迹般地变成了两亿多美元。用他父亲的话说：“理查这四百块钱滚得不错。”在成功之余并亲自培训带出来的十几个徒弟，成为美国期货市场的一支生力军，管理的资金达数十亿美元。成长经历 理查.丹尼斯并不是天生就会做期货的, 那时他还不满21岁，还不能直接进交易所做，他父亲替他站在里面叫价，他在外面指挥。就这样断断续续地做工两年，赔了大约两千块钱。他满21岁那一天，他父亲松了一口气说：“儿子，你自己去做吧，这一行我可是一窍不通。”刚开始赔多赚少，一月的工资还不够一个小时赔的。1970年，赶上那年玉米闹虫害，很快就将400美元滚成3000美元。他本来是要去读大学的，但只上了一周课便决定退学，专职做期货。有一天他进了张臭单，一下子赔了300美元，心里觉得不服，一转方向又进了一张单，很快又赔了几百。他一咬牙又掉转方向再进一张，就这么来回一折腾，一天就赔掉l／3本金。那一次赔钱教训很深刻，经历了大起大落以后，他学会了掌握节奏：赔钱不称心时，赶紧砍单离场，出去走走或是回家睡一觉，让自己休息一下，避免受情绪影响而作出另外一个错误决定，再也不因亏损而加单或急着捞本。最困难的时候也是最有希望的时候。有时候赔了钱，最不愿再琢磨市场，而往往最好的做单机会就在此时悄悄溜过。只有抓住了应有的赚钱机会，把利润赚足，犯错误时才能够赔得起。另一方面又要学会选择最佳做单时机。理查.丹尼大概估计过，他做单95％的利润来自5%的好单。错过好的机会会影响成绩，这正符合技术分析中常用的一句话“Let profits run, cut losses short.”让利润增长，迅速砍掉亏损，过滤掉一些不该进场的单子则能提高收益率。多年后，理查.丹尼斯回忆那段时光时，觉得那笔学费交得很合算，他学到了很多东西。 在1973年的大豆期货的大升行情中，大豆价格突然冲破四美元大关，大部分盲目相信历史的市场人士认为机不可失，大豆将像1972年以前一样在50美分之间上落，在近年的最高位410美分附近齐齐放空，但理查.丹尼斯按照追随趋势的交易原则，顺势买入，大豆升势一如升空火箭，曾连续十天涨停板，价格暴升三倍，在短短的四、五个月的时间内，攀上1297美分的高峰，理查.丹尼斯赚取了足够的钱，并迁移到更大的舞台-----CBOT, 芝加哥商品期货交易所。做单方法 理查德·丹尼斯成功的关键在于及时总结经验教训。他基本上属于无师自通，所有的经验和知识都是在实践中从市场学来的。一般人赚了钱后欣喜若狂，赔了钱后心灰意冷，很少用心去想为什么赚，为什么赔。理查德·丹尼斯在赔钱后总是认真反思，找出错误所在，下次争取不再犯。赚钱时则冷静思考对在哪里，同样的方法如何用到其他市场上。这样日积月累下来，自然形成自己一套独特的做单方法： 追随趋势 技术分析 反市场心理 风险控制追随趋势 绝对不要一厢情愿认为某一价位是高价区和低价区，自以为是的“逢高卖，逢低买”,抄底、摸顶都是非常危险的。理查德·丹尼斯认为能判断对的只是市场可能走的方向，但朝某个方向究竟走多少得由市场去决定。理查德·丹尼斯偶尔也破例试一试抄底或摸顶。在1974年的糖交易中，理查德·丹尼斯在60美分/磅的价格抛空糖，但是11月时最高升到66美分/磅，后来一路跌到13美分/磅。但他后来又在10美分/磅附近抄底，屡抄屡败，据他自己说，赔的钱超过摸顶抛空下来赚的。所以逆势的结果仍然是得不偿失。做单要顺势，势越强，越容易赚钱。他在交易所现场当交易员，主要是靠跟市场走赚钱。很多人有了利润总是急着离场，甚至在市场涨停板时也急着获利出场，生怕赚到的钱泡汤，这时候邓尼斯总是把单子接下来，第二天总是赚大钱。技术分析 理查德·丹尼斯分析行情主要以技术分析为主，并根据自己多年的经验，以跟随大市趋势为原则，与他的合伙人数学博士威廉.厄克哈德,设计了一套电脑程序自动交易系统，但当自动电脑程序自动交易系统与自己的入市灵感背道而驰时，他会选择暂时离场，不买不卖。反市场心理 不要向多数人认同，因为在期货市场大部分人是赔钱的。期货市场有一种“市场心理指标”指出，如果80%的交易者看多，则表示头部不远了，行情会跌；80%的交易者看空，则表示底部不远了，行情会涨。（但对于初入门者须慎之又慎，笔者。）风险控制 从第一次犯错误赔掉1／3本金时起，理查德·丹尼斯就学会了风险控制。一般说来，好单进场后不久就会有利润，一张单进场后要是过了一两周还赔钱，十有八九是方向错了。就算回头打平了出来，但是过了那么长时间你可能还是错了.进单后总要做最坏的打算，你认为不可能的事情往往就会发生。所以要设好砍仓价位，过了价位坚决砍仓。 1978年理查德·丹尼斯决定离开交易所现场，在办公室做单。几年前，期货市场还比较单一，主要是商品期货。到70年代末，外汇、证券等期货市场已逐步成熟。为了从更多的市场获利，理查德·丹尼斯决定离开交易所现场，在场外做单。第一年由于不习惯，理查德·丹尼斯赔了些钱。后来他发现：第�，离场做单已没有现场做单时那么快捷，因此要看得比较远，多做一些长线。其次在判断走向方面也不大相同。在场内你可以感觉得到，比如有几个人在市场转向时总是错，当你知道他们同时做多头或空头时（美国至今仍然采用人工叫价），你自然就会对市场的走向有较正确的判断。离场后这方面的信息没有了，就得想办法另找判断市场的依据。（对国内大部分的场外投资者来说颇有益处。）培训期货交易员 理查德·丹尼斯与他的朋友威廉·厄克哈德两人在期货交易方面配合得天衣无缝，一同创下美国期货史上少有的佳绩，但他俩在人生哲学方面却有很大差异。理查德·丹尼斯高中毕业后一直做期货,是在实践中杀出来的。威廉·厄克哈德却是饱浸文墨，他们经常争执不休的问题是“:究竟一个成功的交易员是天生的还是练出来的?” 理查德·丹尼斯认为是可以培养的，威廉·厄克哈德则认为更多的是靠天份，两人谁也说服不了谁，干脆打赌验证。为此，他们在1983底和1984年初《华尔街日报》上登寻人广告，寻找一些愿意接受训练成为期货交易者的人。工作条件是：交易者必须搬到芝加哥，接受微薄的底薪，如果交易赚钱可以有20%的分红。慕名前来应聘者上千人，他们从中挑选了80人到芝加哥面试，最后选定23人从事此项训练计划，这23人的背景、学识、爱好、性格各不相同，具有广泛的代表性。 理查德·丹尼斯花了两周时间培训，毫无保留教授他们期货交易的基本概念，以及他自己的交易方法和原则。他教导学生追求趋势，先分析决定市场是多头还是空头，进场交易时必须做好资金管理，适当控制买卖单量，并选择时机获利出场。理查德·丹尼斯在亚洲参观一家水产养殖场时发现该场繁殖乌龟很有一套，回来后一时兴起称他的徒儿们为“龟儿”。课程结束后，理查。丹尼斯给每人一个10万美元的帐户进行实战练习。这些龟儿还真争气，在4年的训练课程中，23名学生有3人退出，其余20人其余都有上乘表现，平均每年收益率在l00％左右，而他付给这些学生20%的分红就达3000-3500万美元，其中最成功的一名学生，4年下来替理查德·丹尼斯赚了3150万美元。名声传出去后许多大基金会纷纷出高薪来挖人，如今大部分“龟儿们’要么被挖走，要么拉出去单干，手头都控制着上亿元美金，成为期货市场的一支生力军。“乌龟帮”的名声也越叫越响。结果证实理查。丹尼斯的观点是正确的：成功的交易者是可以通过训练与学习而得的，这无关乎聪明才智，全在于交易者的方法、原则。
杭州联合银行 杭州联合银行全称为“杭州联合农村合作银行”，成立于2005年6月8日，是一家经中国银行业监督管理委员会批准，由杭州市区（不含萧山、余杭区）辖内的农民、农村工商户和企业法人及其他经济组织入股组建的股份合作制社区性地方金融机构，注册资本5亿元人民币，总行设在浙江省省会城市杭州。 杭州联合银行实行“三会一层”（股东代表大会、董事会、监事会、以行长为首的经营管理层）的新型法人治理结构，自主经营、自担风险、自负盈亏、自我约束。截止2005年11月末，全行共有员工1200余人，其中具有大中专以上学历员工占比95%，专业技术人员占比71%；下辖营业网点112个，主要分布在杭州市区上城、下城、江干、拱墅、西湖、滨江（高新技术开发区）等六大城区；各项存款余额200余亿元，贷款余额140亿元，资产310余亿元，综合实力名列浙江省农村合作金融系统前茅。
泡沫在词典中的本意是聚集在液体中的气泡。亦用来比喻人事的空虚或幻想。经济学里的泡沫是指因投机交易极度活股市泡沫论跃，金融证券、房地产等的市场价格脱离实际价值大幅上涨，造成表面繁荣的经济现象。一般的看法是，一种或一系列资产在一个连续过程中陡然涨价，开始的价格上涨会使人们产生还要涨价的预期，于是又吸引了新的买主。这些人一般只是想通过买卖牟取利润，而对这些资产本身的使用和产生赢利的能力不感兴趣。涨价之后便是预期的逆转，接着就是价格的暴跌，最后以金融危机告终。对泡沫的定义，理论界尚未达成一致的意见，对它是否可能发生，也没有一致的看法。何为泡沫，目前来说还没有较为明确的数量化标准。 生成机理 股市中股票价格波动从来都是由市场中供求力量对比变化引起的，经济学界关于股市泡沫的理论争论，之所以会受到股市人士的异乎寻常关注，正是因为人们觉得理论争论会影响政策，从而会影响股市供求和股价波动。然而从理论研究来说，不能因为社会关注，而停留在一些形象比喻的争论上，还有必要离开辩论会对股价发生何种影响的功利思考，从深层挖掘股市泡沫是怎样产生的？它的生成和运行有着什么样的机制和特点？中国股市不同于常规股市的运行扭曲又怎样影响股价并产生泡沫？只有对这些带有根本性问题有所认识和理解，方能把由大辩论引发的理论探索推上一个新的台阶。 众家观点 中国股市兴起10年，其间股票价格的飙升，曾经使一些人一夜暴富；而股票价格的暴跌，又使得一些人折戟沉沙，由腰缠万贯变成一贫如洗。面对股市的风风雨雨，升降起伏，经济理论界议论纷纷，把股价飓升看成股市中的不正常现象，对股市“泡沫”提出警告，希望股票价格向它的内在价值回归，此种声音10年来不绝于耳。而且，这种议论不仅见之于中国，在国际经济理论界也时有所闻。他们认为商品价格以它内在价值为基础，理性行为主体的活动不会引致 “泡沫”，这本来是自李嘉图以来古典和新古典经济学的主要命题（也是马克思主义经济学的命题）。在分析股票价格时，则要注意到股票证券买卖和商品买卖有所不同，普通的商品都是劳动的结果，它的价值来自于生产该商品所投入的劳动，包括物化劳动的转移和活劳动的固化。因此，其价值的大小取决于“生产该商品所花费的社会必要劳动时间”。证券是根据法律规定发行的代表对财产所有权的收益权的一种法律凭证，有价证券本身并没有价值，不是真正的资本，而是虚拟资本。投资者用货币购买证券，货币的使用权就转为（证券的）发售者所掌握，投资者持有证券只是证明有一定金额的资产或资本价值为他所有，此券可以定期（或不定期）取得一定收入，并且可以通过出卖证券股市泡沫论把证券还原为一定数额的货币。虽然证券属于虚拟资本，本身并没有价值，但它代表了对一定数量的现实资本占有权，可以用来买卖，因而具有交换价值。而且，由于它还代表了对所占有的该部分现实资本收益的所有权，所以其交换价值不仅取决于它所代表的这部分现实资本的大小，还与这部分现实资本的收益能力有关，是现实资本和收益能力两者的综合结果。 还需要指出的是，股票买卖这种虚拟资本及其获利能力的买卖，不只是买现在，更重要的是买对于未来的预期。投资价值的大小，取决于它给投资者所带来预期收益的高低，证券给投资者带来的预期收益越高，其投资价值也就越大，反之则价值越小。根据收入资本化定价法的基本原理，任何资产的“真实的”或者“内在的”价值是该资产的所有者或投资者持有该资产期间所能收的现金流量。由于现金流量属于投资者对该资产在未来持有期内表现的一种预期值，它们必须经过贴现还原为现值，以反映货币的时间价值。根据这一原理，证券的投资基本上是受两个方面因素的影响；一是贴现率的高低；二是投资该证券的预期回报。 经济学家认为股票是有其内在价值的，股票价值由以下三因素构成：持有股票获得的回报（股利）；在期限终了时股票的终值；用于把未来回报转换为现值的贴现率。正是在这种“收益资本化”的理念指导下，得出了许多经典的股票估价模型。而由此使一些经济学家认为，买卖股票和买卖商品一样，在理性预期条件下不会发生“泡沫”。其分析的论据是： （1）从投资者逐利行为来考察。股票将按持有者所获得的回报来定价，假设经济中最终的交易时期为T，那么在T－1期经济主体不会以高于在T期股票收益贴现值的价格来购买股票，因为如果他这样做就会遭受损失。因此在T一三期泡沫不可能存在，类似地，通过后向送推（backwardinduction）会得出泡沫不可能在整个时期的任何一个时点存在； （2）一时期的股票价格上升可能会使投资者心动，可是考虑到经济社会中，财富是有限的，从而总有一个时点，在那时为了支持泡沫所必须的股票实际价格将会超过经济的总财富，无疑在哪个时刻，泡沫必将破灭，从而在那个时点以前的时点，没有一个交易者愿意去购买股票，再次通过后向递推判定泡沫不可能出现； （3）参与股票买卖的交易者的数量终究是有限的，尽管会有高风险可以由高回报来补偿的诱惑，可是只要其中有着“风险厌恶型”的参与者，那就会产生连锁影响。使得这种“游戏”进行不下去，从而有限交易数量条件下作后向递推分析也得出“泡沫”不会产生的判断。显然，这些分析的前提条件是股市投资者由理性投资主体所组成，当股票市场上的投资主体中有一部分乃至大部分是非理性的时候，出现股价泡沫就又当别论了。 产生原因 股市中信息不充分不对称，使非理性主体大量产生 把股市的投资者都当作是理性投资主体，是与有效资本市场的理论假设相联系的。将有效资本市场假设理论应用于股票市场，可以得到这样一个结论：在一个有效的股票市场上，股票价格曲线上的任一点的价格均最真实、最准确地反映了该股票发行人在该时点的全部信息。由此可以推断，如果股票市场是有效的，那么，任何一个在该市场上交易的股票的实际发行价格，都应当全面反映该股票的价值，而该价值是所有投资者通过对该股票发行者的所有信息的判断而取得的。所谓“有效”是抬价格对信息的反映具有很高的效率，这一高效率不仅仅是抬价格对信息反映的速度，即及时性，而且还包括价格对信息反映的充分性和准确性。 要使这个有效的市场在现实中得以建立，还需要有4个条件。 股市泡沫论 第一、信息公开的有效性。即有关每一支股票的全部信息都能够充分、真实、及时地在市场上得到公开； 第二、信息从公开到接收的有效性。即上述被公开的信息能够充分、准确、及时地被关注该股票的投资者所获得； 第三、信息接收者对所获得信息作出一致的、合理的、及时的价值判断； 第四、信息的接收者依据其判断实施投资的有效性，即每一个关注该股票的投资者能够根据其判断，作出准确、及时的行动。如果股票发行市场具备了这4个条件，那么，无论是发行者还是投资者，对所发行股票的价值的认识都是一致的，结果，市场形成的是买卖双方都认可的价格。一旦股票市场具备了这4个条件，那么任何人都不可能从股票差价上获得收益，只能从企业盈利上获得收益。而且，不论投资者投资何种股票，投资的回报率都将是一样的。 然而，以上4个条件执行时却有着种种约束难以兑现，表现为：第一个条件：信息公开的有效性。这是一个以发行者为主的主观条件。一是作为股票发行者，不会这么做，因为他的目的是希望投资者购买他发行的股票，因此，就会本能地向投资者宣传甚至夸大企业及其股票的优点，而对其存在的问题则避而不谈甚至有意歪曲掩饰。二是有关企业的某些信息可能对其竞争对手有利，不能公开或不能完全公开。三是信息披露会产生一定的成本，尽可能降低信息披露成本的心理使得企业不愿意完全、及时地公开信息。由于这三个方面的原因，使得信息公开的有效性受到一定程度的限制。第二个条件：信息从公开到接收的有效性。这个条件受各种客观因素的影响，由于信息披露的程序、信息传播的方式、技术手段等一系列客观条件的限制，会使已经公开的信息不能完全、及时地被投资者所接收，信息传播和接收的有效性受到一定程度的限制。第三个条件：投资者对信息作出判断的有效性。由于投资者的生活环境、社会背景各不相同，会形成不同的价值标准。同时，由于投资者所接受的教育程度不同，对股票投资专业知识的掌握不同，从而使得投资者具有的信息判断能力也就不同。由于这两方面的原因，不同的投资者对相同的信息会作出不同的判断，从而使信息判断的有效性受到一定程度的限制。第四个条件：投资者实施投资决策的有效性。这个条件主要受投资者在实施投资决策过程中各种客观因素的影响。由于投资者进行交易的地点、实施交易的操作方法和操作条件、完成交易的技术手段的不同，投资者实施和完成投资决策的难度各不相同，从而会影响到投资决策实施的有效性。 以上所说的股票市场信息的约束条件，仅仅是指上市公司的信息。而在现实生活中，影响股票价格的因素非常之多，股股市泡沫论市中存在的不确定性非常之多，既有上市公司业绩好坏和股市买者卖者力量对比的内在不确定性，还有着宏观经济走势和宏观政策动向的外在不确定性，有着监管部门对新股上市规模和进度安排以及历史遗留问题处理的随机调节的不确定性。正因为不确定性非常之多，股市操作者便需要获得各种各样会引起股价波动的信息，从而对股市价格走势和股价变化作出自己的预测，并据此进行操作。 信息对于股市参与者之所以重要，在于信息是有时效性的。先期获得利好信息者，可以抢先在低价时调集资金买进股票，获得信息滞后的便只能在股价已经启动之后再跟风追涨，信息获得的早迟使两者在获利多寡上相差悬殊；而能够先期获得利空消息，及早抛售可以避免损失，至于信息获得滞后者则只能割肉平仓或者被牢牢套住。股市参与者掌握了信息，才能心明眼亮，游刃有余。 一条消息引起股市价格大幅度波动在世界各国都存在，信息掌握的地位差别，机构大户利用自己所处地位炒消息，在中国表现得相当突出，散户、中产、大户；机构主力在信息掌握的地位上差别相当大，他们之间在信息源的广度、深度上有天壤之别，在获得信息的时间序列上有早迟之分。信息获取上的巨大差异，使得散户有如“盲人骑瞎马”，只能跟“风”，股价的上拉下压主要取决于机构主力的操作。但机构主力并不可能任意拉抬者打压股价，而是利用自己在掌握信息上的优势地位，把信息作为炒作题材，强化同频振荡力度。这样，信息掌握上的不均等地位，信息披露的不充分，信息渠道的不畅通，给机构大户创造了充分的炒作空间。所谓炒朦陇题材，就是炒的信息未公开时的由朦胧形成的不确定性。其中有的是先期获得信息以之获利，有的则是制造虚假信息以之牟利。正因为这样，有效资本市场的理论假设，在实际生活中是不存在的，它往往表现为半强式有效市场、弱式有效市场乃至无效市场。由于信息的不对称性，缺乏信息的投资者不可能根据信息进行股票买卖的理性决策，从而使非理性投资群体成了股市活动的主体。 具体分析 股市非理性与股价的常态泡沫及非常态泡沫 股票市场和商品市场有相同的一面，价格的变动都以它的内在价值为基础，但它们之间又有不同的一面，商品市场中买主购买商品是为了消费，不存在逐利动机。股票市场买主购买股票是为了获利。获利可以是从股票的分红派息、送股赠股等形式中取得的投资收益，也可以是从股票价格上涨的差价中取得投机收益。如果股票市场的参与者都是前一种人而无后一种人，股票价格确实可以向它的内在价值回归而不会产生“泡沫”。然而在现实生活中，后一种人的比重相当大，追逐股票买人和卖出的差价，成为股市“游戏”的重要内容，然而股市的追逐差价利益的参与者是信息不充分，行为非理性的，于是，股票价格“泡沫”便很自然地产生了。 “泡沫”（bubble）这个词在经济学中使用，是描述这样一种经济现象，即在一个连续过程中，一种或一组资产价格的急剧上升，其中初始的价格上升使人产生价格将进一步上升的预期，从而吸引新的买主（投资者），他们交易此资产的目的是通过交易来获利，而不是想使用它。所以，按照经济学的定义，“泡沫”并不是在投资中产生，而是在追股市泡沫论逐价差利益的投机活动中产生，而由于资本市场中股票、债券、期货、外汇等的价格变动频繁，时不时会出现价格变动，形成买入价和卖出价的差异，因此投机“泡沫”主要发生在资本市场。至于商品市场也曾经于80年代中叶出现过长春、沈阳等地炒卖君子兰的狂热，还有炒电话卡、炒文物古玩、炒紫砂茶具等等，这时候出现非理性经济主体是因为买卖商品不是为了使用消费，而是为了在再出售时获得价格变动中的差价利益。当年在恶性通货膨胀时人们熟知的囤积居奇者的作为，也同样不是为了满足消费而是为了获取差价利益。这时候买卖虽然发生在商品市场，但起作用的并不是商品市场的功能。因此，在讨论“泡沫”的时候，把发生在商品市场的“君子兰泡沫”等当作例外，专门关注资本市场中特别是股票市场中经济主体的行为特征，应该是允许的。 古典和新古典经济学认为“泡沫”不正常，是把市场活动中的经济主体都是理性主体，作为假设的前提条件。然而在实际生活中，股票市场中的参与者并不单纯是求取股息红利等投资利益的投资者，他们中的大多数热衷于搏取股票价格上升所得到的差价利益，这种经济主体行为的投机性，再加上他们的活动在具有非理性性质的弱式有效市场乃至无效市场之中。非理性行为主体占绝大比重，投资者的心理（也就是股市里通常讲的人气）对于股票市场的价格变动起着相当大的影响。 那么，投资者的心理又是如何活动的呢？投资者买进或者卖出股票，是基于对未来的股票价格变动的预期。本来，未来的股票价格变动的内在基础是未来的股份公司的赢利及基于此而给付的股息红利，可是未来如何发展的不确定性非常之大，这种不确定性包括宏观经济方面的财政预算。贸易状态、汇率变化。物价水平；还包括微观方面的企业收益状况、新项目启动、分配方案等等，还有特殊的不确定性如企业的并购重组，等等。可是投资者能够获得有关这些不确定性方面的变动信息是非常有限，并且在投资者之间很不对称，这时候，缺乏信息来源的投资者主要是通过观察别人的行为来取得信息，认为别人买进某种股票可能是他有利好信息，于是也跟着买进，别人卖出某种股票可能是他得到了股价会下跌的信息，于是也跟着卖出。这种“从众行为”产生了跟着别的羊走的“羊群效应”。正如凯恩斯所说的：“循此成规所得市价，只是一群无知无识群众心理之产物，自会因群意之聚变而剧烈波动。”（凯恩斯〔1997（1936）〕）在这时股市泡沫论候，股票市场上的股价是市场参与者的心理相互作用的结果，它并不依据股票的内在价值。至于市场参与者如何相互影响，凯恩斯（[1997（1936）〕）的“选美博弈”对此作过描述，他说：“报纸上发表一百张照片，要参赛者选出其中最美的六个，谁的选择结果与全体参加竞赛者的平均偏好相似，谁就可能获奖，在这种情形下，每一个参加竞赛者都不选他自己认为最美的六个，而选别人认为最美的六个。每个参加者都从同一观点出发，于是都不选他自己认为最美者，也不选一般人真认为最美者，而是运用智力，推测一般人认为最美者。”’把这一规则运用到股票市场，便表现为在市场参与者不存在“合谋”的情况上，市场的参与者为了推测股票的需求是否很大，首先必须推测其他参与者的判断，但其他参与者的判断则又取决于他们对其他参与者推测的判断。这样，任何市场参与者的判断所致的行为，都会成为由市场其他参与者推测所形成的链条的一环，从而市场中一个微小的事件所致的心理冲击，放大为市场中所有人的影响因素。这样就会形成同频振荡，使共振成为股价波动的重要源泉。股市中的非理性，正是由这种“羊群效应”引起的、以“选美博弈”为特征的“股价噪音”表现出来的。 人们通常认为，股票市场中的非理性行为是因为股市中的散户太多，他们缺乏自己的判断力，只能够跟风操作，成为羊群中的一只只羊。但是后来的研究却使人们认识到追求自身利益最大化的理性（个体理性还是集体理性）有关。最典型的是基金管理者容易出现的羊群行为。艾伦和戈登（Allen＆Corton 1993）在信息不对称条件下分析了基金管理者个体理性的策略行为会导致泡沫。管理者自己没有财富投入，经营的是公众基金，如果基金收益为正，则管理者的收益安排类似一买入期权，而且被证明是一个最优的委托一代理合约。但这一合约在信息非对称条件下却极易引发管理者的风险喜好。追逐投机利润，引发投机泡沫。他们便有羊群行为倾向。当股价呈现上扬势头时，他们喜欢跟风或者造风，也许明明知道市场中存在泡沫，也知道泡沫会破灭，但不清楚自己是否泡沫破灭前的最后接受者，往往认定还有后继者，他们仍然会进行冒险。在我国，证券监管部门允许证券投资基金管理人提取较高的业绩报酬，只要股市泡沫论基金分红率高于同期银行利率 20％，基金管理人就可按高出的百分点、依基金净资产的5％提取业绩报酬。根据计算，这样给付的业绩报酬极高，由此给股市带来的后果，不言自明。管理人行为特征与外国经济学家所描述的基金管理者的行为极其相象，赚了钱可以分享提成，赔了钱由基金持有者承担。这往往使得有些管理人的行为极富冒险性，此时非理性的行为反而是合乎理性的，从而非理性行为并不局限于散户，它还包括了被宣传为股市稳定力量的基金，这就使得股市中的非理性参与者的份量加重，股市“泡沫”出现的频率加大。泡沫有常态泡沫和非常态泡沫的区分，我曾用没有泡沫的啤酒喝起来没有味道来比喻常态泡沫是活跃股市所必需的。至于非常态泡沫，是指系统的金融风险以及推波助澜的市场狂热。此泡沫不同于彼泡沫，对两种泡沫不能笼统地一概加以否定，而是要尽量防止热了再热以致常态泡沫演变成非常态泡沫。我国的股市是以散户为主体的股市，散户的特点是股市处于低点时不敢买进，等到股市热了起来才由乐观情绪支配而追涨买入，以为股价还能不断攀升上去。常态泡沫正是在这种情绪下向非常态泡沫转化的，乐极生悲，泡沫越大越容易破灭，当泡沫破灭股价暴跌时，往往会出现大量的套牢者。 市盈率测度 股票市场并不是完美无瑕的有效市场，股市参与者的非理性是不可避免的，股价“泡沫”是经常发生的。但并不是凡属“泡沫”均不可取。股市要在价格的起伏波动中，使参与者获得差价利益，此时有点常态“泡沫”用不着大惊小怪。但股市中还有着非常态“泡沫”，“泡沫”因市场狂热而吹得非常之大，随时会破灭并会引发系统性金融风险。对于两种泡沫要作区分，是要尽量防止热了再热，以致常态“泡沫”演变成非常态“泡沫”。 然而，“泡沫”又如何测定，如何界定它是处于常态阶段还是非常态阶段呢？通常采用的是股票价格与每股盈利相对比的市盈率测定法，把国外的股票市场市盈率作为参照系。在1993年以前，美国纽约交易所的平均市盈率是16倍，那斯达克是18倍。现在美国股市到了一个新的阶段，需要用新的理论来加以解释。但除了网络股、高科技股、计算机股在40一50倍左右，生物科技股在22倍左右，传统产业股没有超过16倍的。香港股市市盈率通常在20 倍以下，亚洲金融风爆以后，一度在10倍以下。在香港上市的国企H股目前一般在10倍以下，然而我国深沪股市在2000年12月时市场价格的市盈率一般是 60多倍，有的达到100倍乃至上千倍。显然，采用参照系比较的测定方法，我国的股票价格是高了，常态泡沫已在向非常态泡沫转化。但是，持相反意见的经济学家不认同市盈率比较法，认为中国股票市盈率有自己的国情特点，仍旧各说各的，难以取得共识。 有股市泡沫论人说，股市中上市公司盈利是一年度年报的数字，然后以本年度每月每日交易的股票价格与之计算市盈率，而股市中炒作的是对于未来的预期。这种由过去、现在、未来三种力量构成的市盈率具有动态性质。如果上市公司年报出来的盈利较上年翻了一番，原来60倍的市盈率会变为30倍，如果未来会更好，原来60倍的市盈率会变为15倍。从而，以投资价值考察企业的成长性会容忍有着泡沫的偏高的市盈率，因为成长能增加利润使泡沫得到充填夯实。然而从我国股市的实际状况来看，上市公司普遍存在着只重融资不重视融资后的资金运用，在上市时获得一笔可观的创业利润，而上市后则未能用其融得的资金增加新的利润成长点，存在着利润递减的趋向。因此，过去、现在、未来的动态变化和对未来的预期只能说明市盈率是一个动态的概念，对我国60倍市盈率是高还是不高的争论，仍旧会陷于公说公有理，婆说婆有理的混战格局。 计算市盈率是世界各国通行的做法，但否定市盈率作为评价标准的国内外都大有人在。在只会烧钱不会赚钱的网络股火爆时，对于过高的市盈率，被用注意力经济眼球经济的理论来给予宽容，似乎由此可以改变企业必须赚钱的准则，便是和批吴派异曲同工的理论。近些年来，西方经济学界利用数学方法和经济学理念的结合，设计多种模型，进行股票价格变动中存在的泡沫和泡沫度的实证检验。却仍有人认为股票价格是非常容易被动的，是不能够简单地用股票上市公司的盈利状况和股息分配的变动来解释的（参阅West，1988）于是，模型设计也就成了多余的事情。 市场运行 股市投资价值评估与吃“唐僧肉”导致股市运行扭曲 对市盈率标准不能获得普遍认同，并不意味着不需要进行比较和界定。股票投资毕竟只是多种金融工具中的一种工具，而金融工具的投资价值可以用投资收益来进行比较，拿股票来说可以进行股价市盈率与储蓄存款、国债、企业债券等的收益率的比较，当投资股票的收益率高于储蓄收益率时，股市才有投资吸引力。我国目前1年期的储蓄存款利息率为2．股市泡沫论25％。，相当于44倍的市盈率。股市的收益率应该高于储蓄收益率，因此股价应当低于44倍市盈率才有吸引力。再进一步说，股价市盈率反映的是企业的盈利状况，而真正能与储蓄存款利息相比较的是股份公司的分红泥息。目前多数公司不分配，少数公司即使分配也远低于其盈利额，因而按投资回报计算的实际市盈率已经不是60倍而是100倍或者200倍，也就是从投资价值来看投资股票得到的分红派息远低于储蓄存款，大体只有一年期储蓄存款利息的1/5。 中国股市之所以投资价值低下，一个重要原因是把股市当成了“唐僧肉”，人人皆欲分而食之。股市的发展过程交织着多方面的利益争夺与协调让步，从而使得股市中存在着很多不规范的地方。 中国的股票市场是在理论准备和法制准备都不足的状况下诞生的，当时还有不少人把它当作社会主义的异物，因而早期的股市是作为地方市场进行试验，由中国人民银行上海市分行和深圳分行先后批准成立证券交易所。但一经运行，很快便被各方面发现了它的筹资功能，各地政府纷纷要求安排公司上市。 1992年中国证监会成立后，为了缓解上市公司的供求压力，特别是各地对公司上市的强烈要求，采取了所谓的分指标审计划上市的切块办法。将年度上市的总指标，切块分给各省市（部门）由他们去选择合适的上市公司，但是指标究竟以什么为标准，是以上市公司家数还是股票流通量。这样各地区拿到这一指标后开始采取相应的对策，当采用流通量控制时，他们所选择的上市公司先将股份进行压缩，将企业的净资产大幅度提高，以减少每个上市公司的流通股本。如一家有1亿元净资产的企业在评估后折为5元一股，将股本压至2000万元，然后申请上市，这样一来，各地申报的上市公司全是小盘股而且流通部分占总股本很小的部分，这就增加了各地区申报上市公司的数量（目前市场上交易的在1995－1996年度上市的大部分公司均属此列）。面对着这一压力，只好改变指标分配办法，控制上市公司家数为主，这样一来，各地上市的公司流通数量越来越大，往往一家公司就融资数十亿元，而事实上该企业并没有那么多净资产。这样，在争夺上市指标力争多扩容、多筹资的过程中，很自然地产生了种种不规范。 各级政府在上市指标使用和上市公司的选择上，不是为一般企业的发展提供一个合理的资金渠道，而是有目的地寻求国企解困。据有关方面估计，到1996年底，深沪上市公司中由政府和国有企业绝对控股的公司占70％，这些企业通过发行新股和配股所募集的资金达1120亿元。1997、 1998、1999三个年度发行的股票数快速增加，而且刻意增加了大型国有企业的数量，再加上原上市公司的配股资金，保守估计，国有企业从这一市场拿走了近5000亿元资金。把濒临破产的国有企业诸如红光实业、大庆联谊等包装上市，欺骗了投资者。而因为上市是稀缺资源，公司上市之后即使经营不善，亏损累累，仍旧可以通过卖壳和买壳起死回生。“壳”之所以值钱，是因为买“壳”之后可以通过配股向市场圈钱。将欲取之，必先予之，仍旧是为了吃股市“唐僧肉”。 上市公司是股票市场的基石，上市公司的利润多寡是判断股市投资价值的主要指标。按理说，上市公司是为股市作奉献，属于被“吃”的对象。但在实际生活中，上市公司不是被吃的“唐僧”，而是吃“唐僧肉”的主力。他们先是高溢价发行，获取大量创业利润列入资本公积金，接着又以资本公积金进行大比例送股或转赠股份，扩大受发行规模限制的股本盘子，以后又以此扩大盘子为基础进行大比例配股，再一次向市场“圈钱”。而且胃口越来越大，溢价发行越溢越高。一级市场发行市盈率的高限曾经是6倍、8倍，后来改为18倍，再后来索性不加限制，新股发行市盈率一浪高过一浪，如铜峰电子发行市盈率34．6 倍，神州股份37．7倍，安徽科研40．632倍，安泰科技59．92倍，通海高科61．83倍。而闽东电力，更是将发行市盈率猛然提升到88．69倍，比当时二级市场的平均市盈率还要高。以市盈率作为检测标准，这类股票在发行募股时就是高溢价，它进入二级市场时便已经没有投资价值，全靠哄抬做市把价格往上推，市盈率超过百倍也正由此而来。 上市公司是经营不善走下坡的居多，经营盈利上升的较少。原来设想通过股份制改革实现机制转换，实践中多数是把上股市泡沫论市圈钱作为惟一目标，机制转换并未兑现，国有控股上市公司的经营机制经营状况与一般的国有企业差距不大，一般的国有企业的毛病在上市公司里都有。这样，随着上市时取得的创业利润的逐渐消蚀，形成了时常流传的“第一年香飘万里，第二年米西米西，第三年变成垃圾”。这种现象从近几年深沪两市上市公司每股收益变动轨迹，可以得到证明。 上市公司给股市贡献少，向股市索要多，而且某些上市公司还存在着向股市的额外索取。上市作为稀缺资源，争夺异常剧烈。上市公司答谢为获得稀缺资源出过力、说过话的人士，常常给有关人士或其亲友配售内部职工股，使得本来作为强化企业凝聚力，给职工戴上“金手铐”的内部职工股改变了性质，成为上市公司公关工具。然而公关的钱实际上并未由上市公司承担，而是从股市溢价中取得，这样，上市公司慷股市之慨，把股市作为交纳寻租金的来源了。再一种额外索取是自己做在或者配合庄家，制造虚假利润。琼民源制造巨额虚假利润，使原本属于垃圾股价猛烈拉升成为深市涨幅最大的领头羊，是人所共知的。某些上市公司配合庄家炒作，发布虚假信息，随后又加否认，甚至否认后又肯定，人为制造信息误导，把水搅浑，此类事例不是一起二起。而这样做的目的无非是在一级市场之外还要再到二级市场啃一口“唐僧肉”。 从股票市场的本性来说，投资回报多寡是衡量船票价格高低的基准，国际上经济学家分析股市都着眼于股市的投资价值。而我国却如前面所分析的，因为争吃“唐僧肉”而伤害了股市的投资价值。2000年股市印花税和券商佣金为900多亿元，而2000年公布的上市公司上年盈利只有800多亿元，其中真正给投资者分红派息只不过150多亿元。因此，投资者很少关注投资回报，是股市运行扭曲之后的自然现象。 主要动力 前面分析了中国股市投资价值相当之低，这就提出了一个新的问题，股市投资价值不如储蓄，为什么能够吸引大量存款流向股市呢？其奥秘在于储蓄存款和债券等金融工具都以利息收益作为投资回报，而股票则还有着股票价格变动从价差获得收益的渠道。这也就是，股市兼具投资和投机的两重性。当然，论证中国股市投资价值有多大？投机因素有多重？是一个涉及到许多方面有待深入探讨的课题，在此只举一组简单的数字：即在2000年初沪深股市流通市值不足 8000亿元，到年底流通市值超过15500亿元，其中有发行新股154只及配股164只，筹集资金1499亿元，余下的500股市泡沫论0多亿元是股价上扬做大的蛋糕。印花税和券商佣金900多亿元从这里分割后，股市中机构和个人投资者的获益大约有4000多亿元。远远大于上市公司给投资者的大约150多亿元的回报。这几个简单的数字大体反映了2000年中国股市投资价值与投机收益的比较。 中国股市的投资价值相当低下，可是，仍旧有大量的中小投资者涌入股市，登记股民达到5800万人。因为中小投资者除了向银行存钱和买国债之外，其他金融工具很少，致富门路很少，而股市火爆做大的蛋糕，对他们有吸引力。对于这种现象与其作出不正常或者很正常的价值判断，不如探索其中蕴含的不得已而为之的无奈。 股市运行的一个基本特点，是通过持续的无特定对象的买卖活动，从中博取股票价格变动的利益。风险和利益并存、股价的起伏波动、获利和被套的现象时时刻刻都在发生，这使得股市成为充满机会的动态过程，使股市有吸引力。当炒得火爆之后，不切实际的高盈利预期和普遍的投机狂热，会出现价格超常规上涨为基本特征的虚假繁荣。通过货币表现股票交易的收益会繁衍成为不可数的无限膨胀的“泡沫”，但只要货币持有者相信在这些交易中隐含着他们所预期的收益，无论这种预期多么充满幻想，他们都会纷至沓来地人市交易去吹胀泡沫。假如把股市泡沫从形成到破灭的过程当作击鼓传花，那么，只要鼓声不停，就会有人传花和接花，就会有风险爱好者来争抢最后的获利机会，并且拒绝出于好心的“泡沫”理论，拒绝股价泡沫已经很大的忠告。这是投机市场的本性，理论分析在于把握此一本性，不需要道德指责或维护辩解。 在关于股市的大辩论中，一方认为由股价上扬做大的蛋糕有着相当大的泡沫，由机构和个人投资者获得的4000多亿元的利差并不正常；而另一方则认为股价上升的过程正是股市财富效应增多的过程，是合理和正常的。虽然从股票市场价值运动的全过程来看，“财富效应”理论和“泡沫”理论其实是连通的，是观察同一事物的两种不同角度。“财富效应”理论描述的是在股价持续上扬阶段所起到的鼓励投资，活跃人气活跃经济的积极作用。在击鼓传花过程中，只要鼓声不停，笑声和欢乐声便会时时泛起，引诱股市参与者进去博取那“财富效应”。“泡沫”理论描述的则是股价不断上扬会越来越脱离上市公司经营业绩的实际，泡沫越来越大越稀薄，一遇风吹草动股价狂跌，便会因泡沫破灭引发危机。但是在泡沫破灭之前，财富效应论者不承认那是泡沫。不过，一个投机市场要靠不断吹大泡沫来维持，2001年如果股指不继续上扬而仅仅持平，便会出现900:150的尴尬，如若股指下落泡沫缩小，更不堪设想。要求长期呈现为财富效应，其实是很难的。 股市兼具投资和投机的双重功能，但两种功能并不是同方向的。1999年初上海B股指数只有ZI点，市盈率只有5倍，具有很高的投资价值，但追逐价差利益的股市参与者很少问津，长期交投冷淡，被认为B股不具有投机价值。到2001年2月19日允许国内投资者进入B股市场，B股连续几个无量涨停，市盈率升到近对倍，市场反而活跃；2000年A股市场极其活跃，上证指数从1300多点上升到2100多点，被追逐投机利益者认为是中国股市的黄金岁月，但股价越高，股票的投资价值越低。从投资或者投机的不同角度，会对股市作出截然不同的价值判断。也正因为这样，对于股市的理论分析很有必要同时从两个角度进行描述和分析，方能使辩论双方的认识逐渐接近。 股价波动与庄家炒作 国股市的不规范和股市“泡沫”的泛起，在很大程度上是由所谓“在家”的机构主力哄抬拉起的。股市中的主力机构，尽占资金、人力、信息、工具、舆论的优势，它能够主动地、积极地认识市场和进行操作，可以做一次庄，把自己控制的某种股票价格拉起来，使这种股票价格远远高于它的合理价位，人为地制造“泡沫”；然后利用机会出货，庄家的货股市泡沫论派发完了，股价没有人去维持，便没有不跌的道理，又形成股价“泡沫”自然破灭的过程。主力的做庄过程大体上可以分为吸筹、洗盘、拉抬、整理、拔高、出货几个阶段，是一个相当长的过程。之所以需要相当长的过程，是因为股市中，股票价格的起伏波动，通常是使一部分人获利另一部分人亏损，庄家赚钱正是和散户进行博弈得来的。庄家的特点是主动利用‘选美博弈”原理，诱使散户循着“羊群效应”轨迹行动。庄家择一股票，在低价位时吸进所需要量的筹码，然后再有计划地将题材传布给公众，当少数圈内人获知这些题材时，价格还在不断上升，得到信息并且买了股票的人都赚到了钱，于是形成挣钱示范效应，消息超传越广，跟风的人越来越多，主力庄家得到了出货机会，便完成了从吹大“泡沫”到把“泡沫”和希望留给散户，把财富留给自己的全过程。在主力做在的过程中，利用题材制造概念，正是按“选美博弈”规则编织美女幻影，诱发“羊群”对幻影产生丰富想象群起追逐，这时候概念不论是网络概念、基因概念、高科技概念还是并购概念，都不过是庄家炒作的题材，并且运用题材使之成了套牢羊群的陷阱。 做庄操纵股价、操纵市场，在任何一个国家的股票市场都会出现，都有不同程度的存在。然而现代规范的资本证券市场中有着众多的参与者和充分信息、近乎无成本的交易，使参与者不可能成为价格操纵者而只是价格的接受者，证券价格只由市场的供求力量来决定。世界各国形成和制定的各种交易制度的宗旨，无一例外的都在于维护市场的充分竞争性和灵活的流通性。至于庄家的活动余地则很小，并且有着各种规章来界定做在的违法性。关于股市中股票价格“泡沫”形成的理论，外国经济学家建立了种种模型，诸如希勒的Fads模型，萨莫斯的noise trading模型，艾伦和戈登的Churning bubbles模型。这些模型都把股票价格“泡沫”作为一种市场自发力量形成的过程。 在我国则不然，做在并不被认为违法，反而被认为是活跃股市所必需的力量，在家被称作“股市潜力发现者”、“股价变化义务分析师”，被鼓吹投资股市要追在、跟在。这种对在家的吹捧，使得庄家的种种违法行为被认为是股市操作中正常现象，对在家姑息纵容。其实，庄家做庄的种种恶劣手法，违规动作，在股市传得很广，这样，我国的股价波动并不是市场力量自发形成的过程，在很大程度上是庄家人为操纵炒作的结果，关于泡沫形成理论中的种种模型虽然也被在家雇佣分析师用来分析，却并不是用来证明泡沫而是用作做庄策划的参考。10多年来股市中多次大起大落，留下了在家造市砸市的痕迹。 规范整肃与庄股情结 中国股市以追逐价差利益为主要动力源，它的运作不可避免地会产生泡沫。至于泡沫是常态泡沫还是非常态泡沫？怎样界定检测？本来是经济学界多年来有着争论的课题。此番引起轩然大波，成为多方面关注的热点，其实是出于对整肃股市的不同理解和反映，是特殊条件和特殊环境使它热起来的，有人认为有点孙子兵法中“声东击西”、“指桑骂槐”、“围魏救赵”的味道。 规范股市已经提了多年，也做了不少工作。其中，在中国股市“唐僧肉”中分得最大份额的是在家，股市不规范的主要股市泡沫论表现是在家操纵股市。对庄家强化监管整肃是使中国股市健康发展的必要措施。但要动真格，却又有不少难处。庄家和散户本来在利益上是对立的，然而在股市活动的实践中散户却努力寻找庄家，发现庄家，观察庄家，以便从跟庄中分一杯羹，从而流传着“股不在好，有庄则灵”的说法。这样，“赌场论”本来是批评庄家的，所谓看别人牌的赌徒指的是在家。由此却触动了在股情绪，中小投资者也并不体谅，纷纷起来辩解。其实，在家做任就是要赚散户的钱，啃股市这块“唐僧肉”。散户和庆家实际上并不是利益共同体。 监管整肃会损害某些方面的利益，触动某些痛处，遭到庄股情结的抵制并不奇怪。春节后传闻股市因恐惧整肃而“撤庄”，股指下落，使各方利益代表人着急非凡。但也要看到，股市做大蛋糕的4000多亿元的财富效应，在某种程度上带有纸上富贵的性质。“撤庄”的难度相当之大。当它不要求变现，留在股市，卖盘小于买盘，它确实是财富效应。一旦都要求抛售变现，卖盘大于买盘，便会出现股市流通总市值的缩水。1993年上证指数冲到1500多点的高位之后，盘旋下跌，到1994年6月只有300多点，蛋糕变小，流通总市值缩水80％，股市投资者全都亏折赔钱，对此大家记忆犹新。近些年强化监管整肃出现虎头蛇尾，陷入乱了管，管了死，死了放，放了乱的怪圈，便是因为监管和发展难以两全，投鼠忌器，下不了狠心。庄股情结的种种议论成了舆论压力，姑息纵容和出现反复，有着它深刻的内在原因，也有着说不清道不明的万般无奈。 当然，监管整肃是使中国股市走向健康发展所必须的，但依本文分析得出的观点，则还需要改变把股市当“唐僧肉”都来吃一口的不正之风，使股市具有投资价值。如果股市仍旧是没有投资价值，仍旧是依赖股价波动把攫取价差作为股市运作的动力源，那么，庄股情绪仍将会是股市心态中的主流。整肃股市需要正本清源，寻找运行扭曲的症结所在。
与期货市场的区别 期货是相对现货而言的。他们的交割方式不同。现货是现钱现货，期货是合同交易，也就是合同的相互转让。期货的交割是有期限的，在到期以前是合同交易，而到期日却是要兑现合同进行现货交割的。所以，期货的大户机构往往是现货和期货都做的，既可以套期保值也可以价格投机。普通投资人往往不能做到期的交割，只好是纯粹投机，而商品的投机价值往往和现货走势以及商品的期限等因素有关。现货交易的优点 避免人为作假导致的高风险;省去了不少谈判、订立合同、资金结算、运货、销售等麻烦，交易成本大大降低，资金的利用率大大提高，经济效益自然提高。同时还省去了应酬工商、税务、质检等诸多事项。 交易制度：:吸收了双向交易先买后卖,先卖后买及T+0即一天之内可以进行多次交易的方式,涨跌均可做投资.。 套利投资商：现货交易市场上市的交易品种在现货市场中较大的价格波动幅度，完善的交易机制有利于投机者灵活买卖、风险控制，充分博取价格波动中的差价，从而获得巨额的投资回报。 交易形式:自由报价,公开集中竞价,按价格优先时间优先,电脑交易系统自动撮合 成交;成交前,客户可以随时撤消指令。现货市场受股指期货的影响 股指期货与股票现货市场有着千丝万缕的联系，弄清了这些联系，才能不打无准备之仗。股指期货对现货股票市场的影响 1、现货指数成份股的价格波动和成交量都相应增大。股指期货的套保和期现套利策略都需要构建现货股票组合，并且该股票组合走势必须与现货股票指数具有很强的相关性。由沪深300指数的计算方法可知指数成份股中大盘蓝筹股所占权重较高，因此，在构建股票组合时大盘蓝筹股将成为机构重点持仓对象。由此推断，在股指期货推出前后，大盘蓝筹股的价格和成交量的波动都会明显增加。 2、价值投资将成为市场主要的投资理念。股指期货推出后，投资者可利用股指期货套保来对冲其股票组合的系统性风险。这样，投资者就可以放心持有现货股票，不会因为现货股票市场的短期调整而抛售股票。股票持仓时间的延长将使投资者更多地关注具有高成长性和业绩优良的股票，从而使价值投资理念成为市场的投资主流。 3、股指期货到期日效应将影响现货市场。股指期货价格在到期日必须和现货指数价格趋同一致，因此，其最后结算价是由现货指数按一定方法计算所得。股指期货的这种结算方式会使现货指数成份股的价格和成交量在到期日产生剧烈波动，其波动程度将取决于股指期货最后结算价的计算方法和标的指数成份股构成的复杂程度。由于沪深300股指期货成分股较多，并且最后结算价结算时间较长，股指期货到期日效应对股票市场的影响将会较小。即便A股市场出现了到期日暴涨或暴跌效应，投资者也不必恐慌，应以不变应万变。到期日过后股指又会趋于平稳。 4、股指期货将助涨助跌现货股指。股指期货价格通过套期保值策略和期现套利策略向现货指数传递涨跌。当股票市场整体下跌时，投资者就会卖出股指期货套保，从而使股指期货下跌速度快于股票指数。当两者之间价差超过无套利区间时，期现套利盘就会买入股指期货并同时卖出股票，股票的抛单又引发股票指数加速下跌。这种期现市场的价格传递就是股指期货价格助跌股票指数的根本原因，而程序化交易又将这种价格传递速度显著提高，从而使股指期货成为股市暴跌的替罪羊。反之，股指期货也会通过价格传递来助涨现货指数。 由此可以看出，股指期货推出前对股市的影响显而易见，而推出后股票市场的走向将取决于市场系统性风险的高低。如果股市系统性风险过高，股指期货将助跌现货指数；如果股市系统性风险较小，在中国经济和股市长期向好的背景下，股指期货将助涨现货指数。通俗地讲就是熊市助跌，牛市助涨。股指期货对现货股票市场的冲击 1、平抑股票市场泡沫。推出股指期货的意图不外乎完善市场交易机制，尤其是给基金为主的机构们提供一个套期保值的工具，从而缓解目前的单向做多心理，平抑越积越大的市场泡沫和由此导致的风险。 2、股指期货是一把双刃剑。推出股指期货是完善市场交易机制的必经之路，但股指期货推出的作用其实并不是单向的，而是双向的，可以称之为双刃剑，即股指期货既可以作为投资者套期保值的工具，同时也可以成为投机者们疯狂的投机工具。 3、股指期货可规避股市系统性风险。由于股指期货有做空机制，可规避股市下跌的系统性风险。如在全球金融危机中，高盛做空美国股指期货成为大赢家。高盛首席财务官萨拉·史密斯曾公开表示，在2007年的大部分时间里，高盛利用衍生工具在抵押贷款市场上保持净空头部位，因而从抵押贷款市场的熊市中获利。 总体上看，股指期货一方面提供了做空机制，改变了A股市场单边市的不合理状况。但是，由于其本身的杠杆效应，也很容易成为投机者操控的目标。近代金融史上多个著名的事件大多和股指期货有密切关系。因此，对于中小投资者来说，一定要弄懂了才做。专家声音 著名经济学家常清今日在接受采访时表示，推出股指期货之后，中国股票市场将成为真正的股票市场，现货市场将发生三大变化。 常清认为，股指期货推出之后，现货市场要发生很大的变化。首先，投资者结构要发生变化，机构投资者会更好地利用两个市场来进行投资，可能会改变这种结构。 第二，改变行为。很多长期的投资行为会出来，因为它能够在周期性波动时可以通过股指来规避风险。 第三，会使得很多的股票本身也会发生变化。比如说，现在大盘蓝筹股，可能价值目前来讲不被充分挖掘。等到有了沪深三百以后，进入成份股和不进入成份股，有一个溢价。这就会改变市场的股票的结构。所以说，会造成了很多方面的市场的变化，但是这个变化都是往市场更加健全、投资更加理性，行为更加合理化这个方向转化，所以推出股指期货的意义非常深远。
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