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最终贷款人理论

在现代银行制度下，当同业救助等方式不足以向商业银行提供防范流动性冲击的保障时，为防止单个银行的流动性危机向系统性银行危机甚至整个市场转化，作为最终贷款人的中央银行将向其提供流动性支持和救助。最终贷款人功能是中央银行最基本的制度特征，而货币政策功能和金融监管功能则是最终贷款人功能的进一步引申。面对风云莫测的金融市场，最终贷款人如何有效的防范、化解金融风险和减少金融机构道德风险，是当今各国面临的重要课题之一。　　最终贷款人（Lender of Last Resort）是指在危机时刻中央银行应尽的融通责任，它应满足对高能货币的需求，以防止由恐慌引起的货币存量的收缩（《新帕尔格雷夫货币金融大辞典》）。当一些商业银行有清偿能力但暂时流动性不足时，中央银行可以通过贴现窗口或公开市场购买两种方式向这些银行发放紧急贷款，条件是他们有良好的抵押品并缴纳惩罚性利率。最后贷款人若宣布将对流动性暂不足商业银行进行融通，就可以在一定程度缓和公众对现金短缺的恐惧，这足以制止恐慌而不必采取行动。 [编辑]最终贷款人理论的基本观点　　1797年，巴林（Baring）爵士在他的著作中谈到英格兰银行具有“银行的银行”职能，首次提出“最后贷款人”这一概念，他指出一切有清偿能力的银行可以在出现危机时向中央银行借款。之后，桑顿（Thornton，1802）和巴杰特（Bagehot，1873）系统的论述了中央银行作为最后贷款人角色的理论，他们用一套制止银行恐慌和危机的规则来阐明该思想。（一）桑顿的观点　　1802年，桑顿在文章中论证了最终贷款人的可行性。他指出，在遇到银行恐慌时，英格兰银行应该扮演最终贷款人的角色，为市场提供流动性，提供现金。他认为只要遇到恐慌的银行有良好的偿债能力，就可以向他们提供贷款度过难关。桑顿提出最终贷款人的出现有两个原因：一是部分储备的银行体系；二是中央银行对发行金币和银行券等高能货币基础的垄断。这是最早的关于最终贷款人职能、原则的论述。桑顿是首先将最终贷款人确定为一种货币功能的经济学家。他认为最终贷款人的主要作用就是防止银行恐慌引起货币收缩，而这种货币收缩会带来压抑经济活动。当社会公众对银行的偿付能力的怀疑增加时，会引发对高能货币成倍的需求。公众把值得怀疑的银行负债转成现金时，银行便开始寻求增加其高能货币的储备。现金和储备分别与票据及存款之比的提高将减少联系高能货币同货币总乘数，最终贷款人必须通过货币基础的补偿性增长才能抵消货币乘数的下降，从而维持经济生活所需要的货币数量。　　桑顿指出，最终贷款人功能可以在不同的货币制度中成立，并在那些制度中支持中央银行的目标。如在固定汇率、金本位制度中，最终贷款人帮助保护中央银行的黄金储备，进而保证了纸币和黄金之间按固定比率进行兑换。最终贷款人通过制止银行恐慌、提高贴现率吸引国外黄金及以用自己的票据发行调节对高能货币的需求等方式，来缓和对黄金的紧急需求。在不可兑换的纸币和浮动汇率的制度中，最终贷款人可以通过防止货币存量的灾难性崩溃来帮助稳定货币单位的购买力。　　桑顿认为最终贷款人的责任是对整个经济而言，而不是针对某个商业银行。在任何情况下，最终贷款人都不应该维护无清偿力的银行，即使是那些被认为太大而不能倒闭的银行。因为帮助这样的银行会鼓励他们过分的冒险，从而导致对最终贷款人更多的需求。为避免这种道德风险问题，最终贷款人应该让经营不善的银行倒闭，其责任只是努力遏制这种倒闭的蔓延。因此，最终贷款人的责任是宏观的，而不是微观的。（二）巴杰特的观点　　英国经济学家巴杰特（1873）继承并发展了桑顿（1802）的许多观点，他在1873年出版的一书中，对最终贷款人原理进行了精辟的阐释。巴杰特在书中指出，中央银行必须具备一个规模合适、可供随时动用的储备，以便在银行恐慌时支持危机银行。同桑顿的看法一样，巴杰特也强调在金本位条件下，最终贷款人应支持中央银行保护金属储备以确保通货与黄金的兑换。巴杰特提出，当英格兰银行作为最终贷款人干预并拯救整个货币体系时，它应遵守四个基本原则：1、以惩罚性利率提供贷款，使商业银行不能将其作为当前的贷款操作。2、中央银行事先声明，会对满足偿债和抵押条件的银行提供贷款。3、贷款只能提供给有良好偿债和抵押（根据恐慌发生前的名义价格衡量）能力的银行。4、仅向陷入流动性危机而并非破产的银行提供贷款。　　巴杰特提出的最终贷款人基本原则，反映了一些他不同与桑顿的新观点：　　第一，巴杰特认为最终贷款人的责任不只是在恐慌期间向市场流动性，还包括事先公开宣布在未来所有恐慌时期将迅速而有力的提供贷款的承诺。这种承诺大大减少了公众对未来的不确定性，使他们产生稳定的预期，于是提高了最终贷款人的有效性。　　第二，巴杰特提倡最终贷款人以惩罚性利率进行调节。惩罚性利率不但可以保护黄金储备，还可以满足公平分配的标准（借款人应为最终贷款人提供的保护和救助支付报酬）。此外，惩罚性利率还可以避免其他没有出现流动性危机的银行也申请援助，而占用最终贷款人的储备。最终贷款人将把高能货币的扩张限制在最小范围内，即把紧急发行的高能货币分配给最有价值的使用者，如同高价格在自由市场中分配给任何稀缺商品和资源一样。　　第三，巴杰特确定了最终贷款人给予融资的借款人的类型、资产的种类及接受资产的标准。最终贷款人应在发生恐慌时向任何符合条件的借款人提供贷款。限制条件就是借款人有清偿能力，只是暂时流动性不足，其抵押物在正常时期是良好的（包括由于证券市场的恐慌而暂跌价但通常是优良的票据或债券）。（三）古典理论的发展　　现代经济学家对巴杰特的观点继续进行研究，并提出了各种看法。汉弗莱（Humphrey，1975）总结了巴杰特的思想及现代人对他的看法，把以巴杰特为代表的古典经济学派对最终贷款人的建议归纳为以下几方面： 1、最终贷款人要及时为受到恐慌威胁的银行慷慨解囊，提供无限的现金支持。 2、最终贷款人的责任是整个金融体系，而不是某些银行。 3、最终贷款人的重要责任是防止恐慌造成的货币储备减少。 4、最终贷款人的存在不是为了避免危机的发生，而是为了缓解金融冲击的影响。 5、最终贷款人有双重任务，一个是为受到恐慌威胁的银行提供无限援助，另一个是要公众知道它也会为未来的恐慌提供无限的救助。 6、最终贷款人愿意为有良好资产抵押的银行提供贷款。 7、最终贷款人的责任在于防止恐慌大范围的蔓延，而不是去拯救那些破产的银行。 8、所有提供的救助性的贷款应该是高利率的，有惩罚性的。　　中央银行应该严格依照价格因素，而不是使用非价格机制限制最终贷款人的救援贷款。古典理论的现代支持者还对巴杰特的研究做了一个限制。弗里德曼（Friedman，1960），古德弗兰德和金（Goodfriend & King，1988）认为如果最终贷款人通过公开市场操作而不是贴现窗口贷款来提供流动性，那么他提出的合格要求、惩罚利率以及实际上所有确保把援助送达可信的借款人的措施都是不必要的。　　梅尔泽（Meltzer ，1986）概括和发展了巴杰特的传统观点，在巴杰特提出的四个基本原则基础上总结了五个观点：第一，中央银行是货币体系唯一的贷款人（如美国）；第二，为避免缺乏流动性的银行被关闭，中央银行应当满足有抵押物的贷款，该抵押物在没有恐慌的正常情况下是有市场价值的（这一点很重要）。因此，不应限制抵押正常时期向中央银行申请再贴现的合格票据，最终贷款人要同样给予贷款；第三，中央银行的贷款或放款应当是大量的、及时的并以高于市场利率的方式提供，因此不鼓励未发生危机的银行通过此渠道获得贷款；第四，上述原则要预先声明并在出现危机时严格遵守；第五，破产的金融机构，若不能被完整的拍卖，则应当按市场价格出售或清算。在处理机构破产过程中，损失应依次由股东、债券持有人、债务人、无担保的存款人及有存款担保的企业承担。梅尔泽认为，金融恐慌之所以产生，就是因为中央银行没有遵循巴杰特的原则。 [编辑]最终贷款人理论的现代发展　　古典学派有关最终贷款人的观点至今对中央银行的政策制定者还产生着重要影响，但随着金融体系和金融监管体制的发展，有关最终贷款人理论的各方面研究也有了一定的发展出。（一）最终贷款人存在的必要性　　大部分经济学家认为最终贷款人为现代银行系统提供了重要的支持，在出现银行危机时防止了恐慌的蔓延。塞尔金（Selgin，1989）是自由竞争银行业的支持者，以他为代表的一些人认为当自由银行业内在稳定时，除去一切对银行业的法律限制将排除对最终贷款人的需要。他们认为，造成银行恐慌的唯一原因是法律对银行体制的限制。塞尔金指出，两个最重要的限制是美国银行法对跨州设立银行的限制和对商业银行体系发行自由货币的限制。然而，塞尔金的观点，忽视了银行创造的货币和高能货币之间根本的区别。因为即使在自由银行业的条件下，战争威胁和大公司的倒闭也会引发货币持有者把内在货币转为外在货币的愿望。竞争性的银行本身并不能提供外在货币，只能利用一些价值不由它们控制的资产来换回货币。即使商业银行能完全自由发行自己的银行券，也不能满足其存款人由恐慌引起的转为外在货币的愿望。当给定不可兑换的纸币本位时，就只能是中央银行或最终贷款人能提供外在货币。现代金融体系具有内在不稳定性和脆弱性，单个银行的危机会蔓延到有清偿力的银行，甚至危及整个银行体系的稳定。历史已经表明，最后贷款人制度的存在，可以为单个银行提供流动性，保证支付，防止由于公众信心丧失引发的集体非理性挤兑，从而避免金融恐慌，维护了公众的利益。（二）承担最终贷款人功能的主体　　费雪（Fischer，1999）认为，中央银行并不是唯一的最后贷款人。他指出，最终贷款人主要承担着两种角色。一是危机贷款人，主要在危机中提供资金支持。二是危机管理者，即最终贷款人本身有责任处理危机或潜在的危机。因此，除了中央银行之外，其它机构也可以成为最终贷款人，如美国的财政部，清算中心和1907年的摩根集团都承担过最终贷款人的角色。鲍德（Bordo）也认为履行最终贷款人的机构并非一定是中央银行，其他公共的机构在一定条件下也可以承担这一角色，如美国的货币监理署、加拿大的财政部和外汇管理局等都成功的执行过最终贷款人的职能，对出现危机的银行进行援助。（三）最终贷款人援助的对象　　古德弗兰德和金（Goodfriend & King，1988），鲍德（Bordo ,1990），舒瓦茨（Schwartz，1992，1995）认为最终贷款人的资金支持对象应该是市场，他们指出紧急流动性资金的支持只能通过公开市场操作直接向市场提供，同业市场可以保证资金从流动性充足的银行流向流动性不足的银行。货币政策向市场提供资金和最终贷款人向市场提供资金都是通过公开市场操作进行的，古德弗兰德和金（1988）认为这两种方式没有区别，对整个市场来说，最终贷款人的资金投放与旨在调整利率的货币政策资金投放相同。古德哈特（1999）认为，最终贷款人只能是向个别金融机构提供流动性支持。他指出无流动性但有清偿力的银行会由于同业市场效率低下、不能从其它银行借得款项而发展为无清偿力的银行。最终贷款人向市场提供资金支持会导致准备金供给总量的增加，而向单个机构提供资金支持则不会导致准备金增加。费舍（1999）则认为最后贷款人既可以向市场也可以向单独机构提供贷款。（四）最终贷款人的援助方式　　在实践中，最终贷款人支持出现危机的银行有一个难题，即难以判断一家银行是仅无流动性而有清偿力，还是既无流动性又无清偿力。古德哈特和黄（Goodhart & Huang, 1999）认为，一家银行的倒闭会引致金融不稳定，市场主要表现是恐慌，此时很难预测存款人的行为，货币政策操作容易失误。当一家银行向最终贷款人寻求流动性支持时，最终贷款人很难有时间准确判断这家银行是否有清偿力。如果最终贷款人向这家银行提供了贷款援助，而事实证明这家银行是无清偿力的，则最终贷款人必然要承担财务和声誉方面的损失。因此，最终贷款人对出现危机的银行究竟进行救助还是将其清盘，还需谨慎的判断。通过建立最终贷款人和道德风险的模型认为，如果在单一时期模型下，即在银行倒闭的概率、最终贷款人救助的概率和风险概率既定的情况下，最终贷款人是否实施救助取决于银行规模的大小；在动态、跨时期模型，即各种概率不确定的情况下，最终贷款人实施救助取决于对道德风险和传染性风险的权衡。如果关注道德风险，最终贷款人会慎重考虑是否实施救助；如果关注系统性风险，则最终贷款人有动力进行救助，由此产生的整个市场的均衡风险会较高。　　索洛（Solow，1982）认为无论银行是否到了无法偿债的境地，当出现银行危机时，最终贷款人都应进行援助。他以美国联邦储备体系为例说明了这一问题。当美国某个银行（尤其是大银行）将要倒闭时，会引起人们对整个金融体系的信任危机。美联储既然对整个金融体系负责，为避免这种情况的发生，它就必须援助陷入危机中、甚至资不抵债的银行。当然，索洛也承认，这种做法会产生某种道德风险，鼓励其他的银行有可能冒更大的风险，而公众也失去了监督金融机构的热情。　　古德哈特（1985，1987）发展了索洛的观点。他认为，银行可能会出流动性不足的问题，也可能会出现丧失偿付能力的情形，但这两者之间的差别在危机突发时很难区分。当某些银行出现流动资金不足时，公众会立刻怀疑它们的偿付能力。出现这种情况时，最终贷款人应马上以最终贷款人的形式提供资金援助，以帮助解决流动性不足的问题。此时，最终贷款人没有时间去评价陷入危机的银行的资产状况，也难以准确判断它们的偿付能力。因此，遇到银行危机时，最终贷款人应为所有银行（包括没有偿付能力的银行）提供资金救助。古德哈特进一步指出，如果最终贷款人让处于困境中的银行破产，将会失去极有价值的、难以替换的银行——客户关系，而保持这些关系的社会利益超过破产的成本。由于大的银行破产会使公众丧失对整个银行系统的信心，为此最终贷款人不得不向大的无偿还能力的银行援助。詹姆斯（James， 1991）的研究表明，一家银行清盘价值比其市场价值低得多，银行倒闭成本通常高于重组成本，因此向一家濒临倒闭的银行进行注资要比将其清盘要好。　　考夫曼（Kaufman，1990）认为，索洛和古德哈特的观点低估了最终贷款人过度援助的风险，这可能会导致面临危机的银行增加在未来对更大援助的需要。他们也忽视了由于最终贷款人延迟让无偿付能力的机构停业，会招致额外的损失及增加最终解决问题的成本。索洛和古德哈特没有意识到最终贷款人可以通过公开市场操作而不是贴现窗口贷款来完成其职能。事实上，借助公开市场的操作也可以满足最终贷款人对高能货币的紧急需求，因而不必担心如何援助个别的危机银行。由于真实经济活动和总体经济防止了恐慌引起的对货币存量的冲击，最终贷款人就不必害怕个别经营不善的银行发生倒闭。（五）最终贷款人的资金来源　　中央银行作为最终贷款人实施救援要承担一定的风险。当中央银行向出现危机的银行提供救助时，对那些只是暂时缺乏流动性、仍有清偿力的银行给予资金支持并不会给中央银行带来风险；但无清偿能力的银行的抵押品价值可能会低于贷款的价值，使得中央银行的风险增加。因此，给一家清偿力不明的银行提供贷款，就可能会使中央银行蒙受巨大损失。古德哈特和斯科恩梅克（Schoenmaker，1993），斯德拉（Stella，1997）和古德哈特（1999）认为，因援助危机银行而造成的资产负债表恶化会减弱中央银行在实施货币政策的独立性和灵活性。因此，许多国家中央银行不愿单独承担这种风险，通常会要求政府财政对中央银行面临的风险给予担保。实际上，为了维护经济稳定，财政部门通常比中央银行有更大的积极性。如果某些银行丧失清偿能力，即使在中央银行不注资的情况下，政府也会根据其它标准参与注资，尽可能避免其破产。（六）有关最终贷款人理论的实证检验　　最终贷款人机制的建立有利于避免银行恐慌的扩散，通过监督银行的支付能力和支付系统，最终贷款人能够减弱银行危机传染性的风险。有关的实证检验也支持这一结论。米伦（Miron，1986）得到关于在美国建立联邦储备体系的效果的证据表明，它对限制银行挤兑具有重要作用。在它建立之前，春秋两季是货币紧缩的季节，其间恐慌容易发生。联邦储备体系的建立为美国经济提供了最终贷款人，改变了利率和贷款的季节性周期，银行恐慌的频率大大下降。在1915年到1928年间，银行系统未经历过恐慌。米伦用贝努里分布作了一个简单检验，结果表明，在99%的资信水平上，在联邦储备体系建立之前给定年份发生恐慌的概率为0.316，1914～1928年间发生银行恐慌的概率仅为0.005。这说明联邦体系的建立对防止季节性的由流动性需求引发的银行恐慌起着重要作用。　　欧美各国的历史实践与古典的最终贷款人理论非常吻合，最终贷款人在治理危机中的责任简单明确。当银行出现危机时，最终贷款人为其提供资金援助，条件是被援助的银行只是暂时的出现流动性问题。鲍德（1986）对欧洲国家银行危机的历史进行了研究，他指出从1870年到1970年，欧洲国家的中央银行严格遵循了最终贷款人理论，几次成功的治理了银行体系危机，期间也让那些没有偿付能力的银行实现破产。保度的研究也证明，进入20世纪以后，各国都开始放松紧急援助的标准。为了挽救银行体系，维护中央银行的信誉，欧美各国不惜敞开提供紧急贷款，既为出现流动性问题的资产良好的银行提供无限的贷款支持，也为那些资不抵债的银行提供援助。保度认为，现贷最终贷款人救助银行危机的趋势是，无论危机银行是否资不抵债，最终贷款人都要提供无限的援助。因此，未来银行业的道德风险越来越大，需要的援助行动也会越来越大。20世纪90年代国际金融危机频频发生，其规模不断扩大化，欧美各国中央银行及国际货币基金组织的救援活动规模也越来越大，这些例子也证实了保度的预言。 [编辑]现代最终贷款人理论的重要内容　　实践证明，最终贷款人在保护银行的稳定和安全，维持和恢复社会公众信心，消除金融恐慌等方面起到非常重要的作用。但在最终贷款人实施救助的过程中，也出现了道德风险问题。由于最终贷款人是一种事后救助行为，金融机构在知道它会得到最后贷款人支持的条件下，经营行为可能会更趋于冒险，即出现道德风险问题。因此，如何防范金融机构的道德风险是最终贷款人理论中值得研究的重要内容。（一）道德风险问题　　最终贷款人对危机银行进行援助时，会给市场传递错误信号，即最终贷款人将对所有银行系统风险进行担保。因此，考夫曼(1991)，诺切特和泰勒（Rochet & Tirole，1996）认为，最终贷款人对银行的援助会产生两个负面影响。一方面，救助促使银行经营者和股东为获得更多的救助补贴而去冒更大的风险。另一方面，最终贷款人向倒闭的金融机构提供资金的可能性大大降低了存款人监督金融机构的经营行为和业绩的积极性，并且由于救助是对所有存款人提供隐性保险，所以这也会削弱银行同业监督的积极性。正如巴杰特所认为，对差银行提供的任何帮助都会阻碍好银行的出现和发展，所以只向那些安全的金融机构提供资金支持，才会减少道德风险的发生。　　米什金（Mishkin， 2001）认为，如果一家银行在其陷入麻烦时可期望最终贷款人提供资金支持，就会产生道德风险，因为银行此时有进行过度冒险的强烈动机，这种道德风险在大银行身上表现的更为严重。大银行较中小银行有更大的系统性影响，其经营失败对金融系统的安全有更为严重的威胁，因此政府和公众都不希望其倒闭，于是大银行往往成为监管宽容的对象。那些认为自己规模很大或很重要的银行也相信在其发生流动性不足或出现其他问题时，最终贷款人肯定会提供资金援助，由此他们便放松风险约束和危机管理，从事高风险高收益的业务。同样的原因使市场的约束力量也在减弱，因为存款人知道一旦银行陷入困境，政府不会任其破产，自己也不可能遭受太大的损失。于是他们失去了监督银行的动机，也不在银行从事过度冒险行为时通过提取存款进行市场约束。在很多新兴市场经济国家，当大的或与政治有联系的金融机构出现危机时，政府便成为解决问题的后援，而这成为金融机构从事更多冒险活动的根源。由于缺乏市场约束，这些有问题的金融机构大量从事高风险活动，当遭受到不利冲击时就变得极为脆弱。此外，最终贷款人向经济中投放基础货币，通过货币乘数作用，将大大增加流通中的货币量，从而引发通货膨胀，增大道德风险。（二）如何防范道德风险　　从根本上说，最终贷款人机制中的道德风险产生的根源在于金融机构和存款人一致认为发生流动性风险的成本低，即最终贷款人会承担损失，所以防范道德风险问题就必须设计相关成本分担机制，增强市场的约束力。汉弗莱（1985）认为，根据巴杰特提出的基本原则，为减少银行的道德风险，最终贷款人应该以惩罚性利率向危机银行提供贷款，即向这些银行征收必要的风险补偿金，从而增大银行发生流动性风险的成本。然而，在现代金融环境下，征收惩罚性高利率等于向市场提供了一个促使资金加速抽逃的信号，因此更加剧银行的危机。同时，银行经营者还得到这样一种负面激励，即追求更高的风险，以求获得更高的收益来支付贷款高利息。正因为如此，古德哈特和斯科恩梅克（1995），普拉蒂和希纳西（Prati & Schinasi，1999）认为，在实践中，对个别机构的紧急贷款并没有征收比市场利率更高的利率，银行同业市场通常以正常的利率向金融机构提供流动性救助。　　通过组织私人部门参与最终贷款人的救助也可以解决道德风险。贾利尼（Giannini，1999）指出，中央银行可以代理人身份组织有富余资金的银行向缺乏资金的银行提供资金援助。可扮演最终贷款人的主要银行承诺在危机时期向问题银行提供信贷，以保证银行体系的正常运作。但古德弗兰德和拉克尔（Lacker，1999）认为，这种信贷行为必须是帕累托改进，中央银行不能强迫其它银行提供信贷。如果中央银行迫使其它银行提供贷款，或以过于偏护危机银行的条件提供贷款，则私人银行的提供贷款支持实际上是对倒闭银行的补贴。在中央银行的努力和外在系统性风险的压力下，许多国家已经建立起由市场机构承担流动性支持的责任。当然，由中央银行以外的其它银行提供资金支持也存在一些困难。在充满竞争的金融市场中，资金富余的银行相对于危机银行具有竞争优势，中央银行劝说优势银行帮助自己的竞争对手摆脱困境有一定的难度。因此，道义劝告、规则力量和合作意识的培养是中央银行在协调银行间援助时的重要职责。　　最终贷款人制度从某种意义上说是一种事后保险措施，因此容易引起道德风险。如果最终贷款人对所有的存款性金融机构都在事先承诺履行最终贷款人的责任，那就会使金融机构放松对其信贷风险的控制，甚至可能引发银行为起死回生而进行的逆市场操作。近年来，“建设性模糊”作为防范道德风险的最新研究，已得到越来越多的经济学家的认可。科里根（Corrigan，1990）首次提出的“建设性模糊”是指最终贷款人在事先故意模糊履行其职责的可能性，即最终贷款人向其他银行表明，当银行出现危机时，最终贷款人不一定提供资金支持。由于银行不确定自己是否是援助的对象，形成了对银行的一种压力，使其谨慎行动。“建设性模糊”要求最终贷款人从谨慎出发，关于是否、何时、在何种条件下提供支援的任何预先承诺都应该制止。在作出任何决策时，最终贷款人都要严格分析是否存在着系统风险。如果已经存在，应考虑应对系统性传染的最优方式，尽量减少对市场运行规则的负面影响。　　克劳科特（Crockett，1996）认为 “建设性模糊”主要有两个作用：一是迫使银行谨慎行事，因为银行自己不知道最终贷款人是否会对它们提供资金支持。二是当最终贷款人对出现流动性不足的银行提供援助时，可让该银行经营者和股东共同承担成本。他还指出，管理层时刻意识到一旦银行倒闭，他们将会失去工作，股东将失去资本，因此道德风险会大大减少。实践也表明，“建设性模糊”可以直接约束或间接鼓励银行的经营者和股东谨慎行事，提高自我防范风险的意识，模糊对最终贷款人救助的预期，不断增强自我控制、自我约束的能力。建设性模糊也有一定的局限性，即赋予危机管理机构过大的自由决定权，而自由决定权会带来时间持续性问题，如开始最终贷款人认为不向危机银行提供安全保障比较有利，但事后又觉得向银行提供资金援助可能更为恰当。因此，伊诺克（Enoch），斯德拉和海米斯（Khamis，1997）认为，可通过严格的事后信息披露办法来评判最终贷款人在处理个案时的自由决定权。 [编辑]现代最终贷款人面临的问题　　迅速变化的金融环境对传统意义上的最终贷款人理论提出了严峻的挑战，这主要表现在以下几方面：　　第一，最终贷款人职能是否能有效实现。近年来，货币政策与监管部门出现分立趋势，这使得最终贷款人的执行环境变得更为复杂。中央银行货币政策与银行监管职能的分离，预示着中央银行不再具有收集银行信息的优势，因此中央银行很难高效地执行最终贷款人职能。中央银行执行最终贷款人职能与商业银行向其客户贷款一样，都需要贷款人对借款人进行事前信用评估，事中监控。但是，没有监管职能的中央银行能否有效履行最终贷款人是值得怀疑的。由于紧急援助需要中央银行有一套快速反应机制，因此中央银行与监管者之间的高效沟通、通力合作是最终贷款人成功解决银行危机的关键。　　第二，援助范围增加使最终贷款人面临的风险增加。金融机构混业经营的趋势使银行与证券公司的边界变得越来越模糊，这一变化可能导致银行安全网被扩展。尽管中央银行的典型救助是针对商业银行的，但也有向证券公司及其他金融机构提供援助的可能。例如，美联储有关法规规定，当非银行的业主制、合伙制及公司制企业出现财务困难，会给经济带来严重的负面影响时，中央银行可以向这些机构提供信贷。另外，美联储鼓励银行向证券公司发放贷款，并强调中央银行将向这些银行增加贴现，使之有能力贷款。当中央银行援助范围扩大时，其所面临的风险也大大增加。　　第三，最终贷款人是否能进行国际援助。在国际经济一体化的背景下，中央银行是否可向在本国开展业务的外国银行提供紧急流动性支持，而这些外国银行也会对本国经济产生一定的影响。1995年当一个在纽约经营的日本银行陷入流动危机时，就曾在美国引发这方面的争论。此外，金融革新和技术革命使银行地域上的分界越来越淡化，这就引发了需不需要国际最终贷款人来解决跨国界的传染效应，以及由谁来充当这一角色的激烈争论。银行清算系统的日益国际化同样需要一个国际最终贷款人，或者至少是提高各国中央银行之间的合作以解决国际清算链条的可能失败

858次 2020-07-30
认识时滞

认识时滞从经济运行发生变化到中央银行通过分析认识到是否应采取货币政策举措所花费的时间。

736次 2020-07-30
国际长期信贷

　　国际长期信贷是指5年以上的贷款，这种贷款通常由数家银行组成银团共同贷给某一客户。银团贷款的当事人，一方面是借款人(如银行、政府、公司、企业等)；另一方面是参加银团的各家银行(包括牵头行、经理行、代理行等)。

579次 2020-07-30
期货法律法规临考押题试卷

图书信息　　书名: 期货法律法规临考押题试卷　　作　者：全国期货从业人员资格考试命题研究组　　出版社：中国经济出版社　　出版时间： 2009-6-1 　　ISBN: 9787501792917 　　开本： 16开　　定价: 25.00元内容简介　　期货从业人员资格考试是期货从业准人性质的入门考试，期货资格证是进入期货行业的必备证书。为了加强对全国期货从业人员资格考试的复习指导，最大限度地满足广大考生复习迎考、高分过关的需求，我们依据最新版的全国期货从业人员资格考试大纲与教材，在深入剖析历年全国期货从业人员资格考试命题规律的基础上，由权威名师组成的命题研究专家，精心编写了这套《全国期货从业人员资格考试临考押题试卷》辅导系列，力求最有效地指导考生进行考前高效复习训练。　　期货从业人员资格考试的主要特点是知识覆盖面广、题量大、单题分值小，因此全面系统、快速准确地掌握考点是考生顺利通过考试的关键。本套丛书涵盖了各科目复习备考的所有考点，并针对各个考点的难易程度，考试出题频率，大纲侧重，从各个角度进行模拟训练，让考生迅速适应考试形式，掌握应试技巧，在最短的时间内，花最少的精力，迅速、全面、系统地掌握备考要点，有针对性地进行复习备考，真正做到考前复习有的放矢。　　本套丛书以真题为模板，难度与真题相当，而且试卷中穿插了部分历年真题。考生可以对各科进行模拟测试，把握好考试时间的安排，了解自己对各科知识的掌握程度，加深对各科知识点的掌握。　　本卷特点：　　严格依据最新考试大纲编写。　　书中试题均有详细解析，深度剖析考点。　　题型全面，试题难度贴近真题，适合模拟训练，冲刺实战之用。　　每科均从考试题库中精选组合了一套真题，给考生提供一个复习参考的标准。　　综合了各培训班讲课中的精华，重点预测题型，针对容易失误、忽略的知识点和难点进行重点训练。编辑推荐　　严格依据最新考试大纲编写；　　题型全面，试题难度贴近真题；　　书中试题均有详细解析，深度剖析考点；　　每科均从考试题库中精选组合了一套真题，给考生提供一个复习参考的标准；　　综合了各培训班教学中的精华，重点预测题型，针对容易失误，疏忽的知识点进行重点训练。图书目录　　全国期货从业人员资格考试　　期货法律法规临考押题试卷（一）　　全国期货从业人员资格考试　　期货法律法规临考押题试卷（二）　　全国期货从业人员资格考试　　期货法律法规临考押题试卷（三）　　全国期货从业人员资格考试　　期货法律法规临考押题试卷（四）　　全国期货从业人员资格考试　　期货法律法规临考押题试卷（五）　　全国期货从业人员资格考试　　期货法律法规精选真题　　参考答案（另附单本）　　期货法律法规临考押题试卷参考答案及解析　　期货法律法规临考押题试卷（一）　　参考答案及解析　　期货法律法规临考押题试卷（二）　　参考答案及解析　　期货法律法规临考押题试卷（三）　　参考答案及解析　　期货法律法规临考押题试卷（四）　　参考答案及解析　　期货法律法规临考押题试卷（五）　　参考答案及解析　　期货法律法规精选真题　　参考答案及解析

661次 2020-07-30
Black-Scholes期权定价模型

简介 Black—scholes公式定价斯克尔斯与他的同事、已故数学家费雪·布莱克(Fischer Black)在70年代初合作研究出了一个期权定价的复杂公式。与此同时，默顿也发现了同样的公式及许多其它有关期权的有用结论。结果，两篇论文几乎同时在不同刊物上发表。所以，布莱克—斯克尔斯定价模型亦可称为布莱克—斯克尔斯—默顿定价模型。默顿扩展了原模型的内涵，使之同样运用于许多其它形式的金融交易。瑞士皇家科学协会(The Royal Swedish Academyof Sciencese)赞誉他们在期权定价方面的研究成果是今后25年经济科学中的最杰出贡献。其假设条件 (一)B-S模型有5个重要的假设 1、金融资产收益率服从对数正态分布； 2、在期权有效期内，无风险利率和金融资产收益变量是恒定的； 3、市场无摩擦，即不存在税收和交易成本； 4、金融资产在期权有效期内无红利及其它所得(该假设后被放弃)； 5、该期权是欧式期权，即在期权到期前不可实施。 (二)荣获诺贝尔经济学奖的B-S定价公式 C=S•N(D1)-L•E-γT•N(D2) 其中: D1=1NSL+(γ+σ22)Tσ•T D2=D1-σ•T C—期权初始合理价格 L—期权交割价格 S—所交易金融资产现价 T—期权有效期 r—连续复利计无风险利率H σ2—年度化方差 N()—正态分布变量的累积概率分布函数，在此应当说明两点：第一，该模型中无风险利率必须是连续复利形式。一个简单的或不连续的无风险利率(设为r0)一般是一年复利一次，而r要求利率连续复利。r0必须转化为r方能代入上式计算。两者换算关系为:r=LN(1+r0)或r0=Er-1。例如r0=0.06，则r=LN(1+0.06)=0853，即100以583%的连续复利投资第二年将获106，该结果与直接用r0=0.06计算的答案一致。第二，期权有效期T的相对数表示，即期权有效天数与一年365天的比值。如果期权有效期为100天，则T=100365=0.274。推导运用 (一)B-S模型的推导B-S模型的推导是由看涨期权入手的，对于一项看涨期权，其到期的期值是: E[G]=E[max(ST-L，O)] 其中，E[G]—看涨期权到期期望值 ST—到期所交易金融资产的市场价值 L—期权交割(实施)价到期有两种可能情况: 1、如果ST>L，则期权实施以进帐(In-the-money)生效，且mAx(ST-L，O)=ST-L 2、如果ST<> max(ST-L，O)=0 从而: E[CT]=P×(E[ST|ST>L)+(1-P)×O=P×(E[ST|ST>L]-L) 其中:P—(ST>L)的概率E[ST|ST>L]—既定(ST>L)下ST的期望值将E[G]按有效期无风险连续复利rT贴现，得期权初始合理价格: C=P×E-rT×(E[ST|ST>L]-L)(*)这样期权定价转化为确定P和E[ST|ST>L]。首先，对收益进行定义。与利率一致，收益为金融资产期权交割日市场价格(ST)与现价(S)比值的对数值，即收益=1NSTS。由假设1收益服从对数正态分布，即1NSTS～N(μT，σT2)，所以E[1N(STS]=μT，STS～EN(μT，σT2)可以证明，相对价格期望值大于EμT，为:E[STS]=EμT+σT22=EμT+σ2T2=EγT从而，μT=T(γ-σ22)，且有σT=σT 其次，求(ST>L)的概率P，也即求收益大于(LS)的概率。已知正态分布有性质:Pr06[ζ>χ]=1-N(χ-μσ)其中:ζ—正态分布随机变量χ—关键值μ—ζ的期望值σ—ζ的标准差所以:P=Pr06[ST>1]=Pr06[1NSTS]>1NLS]=1N-1NLS2)TTNC4由对称性:1-N(D)=N(-D)P=N1NSL+(γ-σ22)TσTArS第三，求既定ST>L下ST的期望值。因为E[ST|ST]>L]处于正态分布的L到∞范围，所以， E[ST|ST]>=S•EγT•N(D1)N(D2) 其中:D1=LNSL+(γ+σ22)TσTD2=LNSL+(γ-σ22)TσT=D1-σT 最后，将P、E[ST|ST]>L]代入(*)式整理得B-S定价模型:C=S•N(D1)-L•E-γT•N(D2) (二)B-S模型应用实例假设市场上某股票现价S为　164，无风险连续复利利率γ是0.0521，市场方差σ2为0.0841，那么实施价格L是165，有效期T为0.0959的期权初始合理价格计算步骤如下: ①求D1:D1=(1N164165+(0.052)+0.08412)×0.09590.29×0.0959=0.0328 ②求D2:D2=0.0328-0.29×0.0959=-0.570 ③查标准正态分布函数表，得:N(0.03)=0.5120　N(-0.06)=0.4761 ④求C:C=164×0.5120-165×E-0.0521×0.0959×0.4761=5.803 因此理论上该期权的合理价格是5.803。如果该期权市场实际价格是5.75，那么这意味着该期权有所低估。在没有交易成本的条件下，购买该看涨期权有利可图。 (三)看跌期权定价公式的推导 B-S模型是看涨期权的定价公式，根据售出—购进平价理论(Put-callparity)可以推导出有效期权的定价模型，由售出—购进平价理论，购买某股票和该股票看跌期权的组合与购买该股票同等条件下的看涨期权和以期权交割价为面值的无风险折扣发行债券具有同等价值，以公式表示为: S+PE(S，T，L)=CE(S，T，L)+L(1+γ)-T 移项得:PE(S，T，L)=CE(S，T，L)+L(1+γ)-T-S，将B-S模型代入整理得:P=L•E-γT•[1-N(D2)]-S[1-N(D1)]此即为看跌期权初始价格定价模型。模型发展 B-S模型只解决了不分红股票的期权定价问题，默顿发展了B-S模型，使其亦运用于支付红利的股票期权。 (一)存在已知的不连续红利假设某股票在期权有效期内某时间T(即除息日)支付已知红利DT，只需将该红利现值从股票现价S中除去，将调整后的股票价值S′代入B-S模型中即可:S′=S-DT•E-rT。如果在有效期内存在其它所得，依该法一一减去。从而将B-S模型变型得新公式: C=(S-•E-γT•N(D1)-L•E-γT•N(D2) (二)存在连续红利支付是指某股票以一已知分红率(设为δ)支付不间断连续红利，假如某公司股票年分红率δ为0.04，该股票现值为164，从而该年可望得红利164×004=　6.56。值得注意的是，该红利并非分4季支付每季164；事实上，它是随美元的极小单位连续不断的再投资而自然增长的，一年累积成为6.56。因为股价在全年是不断波动的，实际红利也是变化的，但分红率是固定的。因此，该模型并不要求红利已知或固定，它只要求红利按股票价格的支付比例固定。在此红利现值为:S(1-E-δT)，所以S′=S•E-δT，以S′代S，得存在连续红利支付的期权定价公式:C=S•E-δT•N(D1)-L•E-γT•N(D2) 模型影响自B-S模型1973年首次在政治经济杂志(Journalofpo Litical Economy)发表之后，芝加哥期权交易所的交易商们马上意识到它的重要性，很快将B-S模型程序化输入计算机应用于刚刚营业的芝加哥期权交易所。该公式的应用随着计算机、通讯技术的进步而扩展。到今天，该模型以及它的一些变形已被期权交易商、投资银行、金融管理者、保险人等广泛使用。衍生工具的扩展使国际金融市场更富有效率，但也促使全球市场更加易变。新的技术和新的金融工具的创造加强了市场与市场参与者的相互依赖，不仅限于一国之内还涉及他国甚至多国。结果是一个市场或一个国家的波动或金融危机极有可能迅速的传导到其它国家乃至整个世界经济之中。中国金融体制不健全、资本市场不完善，但是随着改革的深入和向国际化靠拢，资本市场将不断发展，汇兑制度日渐完善，企业也将拥有更多的自主权从而面临更大的风险。因此，对规避风险的金融衍生市场的培育是必需的，对衍生市场进行探索也是必要的，人们才刚刚起步。 [1]

758次 2020-07-30
股权信托

特征股权信托（一）最终以股权作为信托财产。初始信托财产可能是公司股权、资金或其他财产，如果信托财产是后两者，经过受托人的管理和处分，信托财产将（逐渐）转换成为股权形态。（二）委托人可以是单一主体或是集合主体，可以是具有完全民事行为能力的自然人、法人或者依法成立的其他组织。（三）根据信托合同的约定，股权管理和处分权可以部分或全部由受托人行使。在股权信托关系中，受托人可能拥有部分股权管理和处分权，此时受托人行使股权的投票权和处分权时要按照委托人的意愿进行；受托人如果拥有全部股权管理和处分权，此时受托人可以根据自己的价值判断对股权进行独立的管理和处分。（四）股权投资信托是信托机构“受人之托，代人理财”，其核心目标是投资回报，而不主要是对目标公司进行控制。股权投资信托的实质是资金信托。股权管理信托是信托机构“受人之托，代人管理”股权，其核心内容是股权表决权和处分权的委托管理。股权管理信托的实质是财产信托。意义股权信托股权是财产权的特殊形式，也是普遍存在的财产权利形态。股权包括所有权、表决权、处分权和收益权等产权属性，具有标准化、可分割的特点，这决定了股权信托有着广泛的运用空间。譬如，利用股权信托灵活而富于创造力的股权管理功能，可以为企业建立有效的股权激励机制提供良好的运作平台，而股权信托的投融资功能和特有的屏蔽效应，则有助于企业开展特定目的的股权投资、股权收购或股权融资行为。一个典型的应用设想。以上海市金融业为例，目前上海市金融企业股权主要分散在市属投资公司中，股权分散，控制力差。从国资部门的角度来看，即使是转让其中部分股权，也难以产生有竞争力的价格。作为整合各投资公司所持有的金融资源，可以设立上海地方金融企业股权管理信托，由上海市国资委牵头对同一金融国企的零散股权设立股权管理信托，由信托公司作为受托人来参与目标企业的经营与管理，并在适当的时机转让股权或者对目标企业实施做强做大战略。基本类型股权信托基本的股权信托关系主要有两种，一是股权管理信托，即委托人把自己合法拥有的公司股权转移给受托人管理和处分；另一种是股权投资信托，即委托人先把自己合法拥有的资金信托给受托人，然后由受托人使用信托资金投资公司股权并进行管理和处分。一、投资理财型股权信托投资理财型股权信托就是通常业界所说的信托机构是“受人之托，代人理财”，其核心目标是投资回报，而不是对上市公司进行控制。委托人设立投资理财型股权信托的目的是通过投资股票而实现合适的风险收益目标。委托人之所以选择股权信托的方式来进行理财，是因为委托人看中作为受托人的信托机构具备的专家理财能力。在投资理财型股权信托中，委托人本身对利用股票表决权来参与上市公司的经营决策并不感兴趣，所以，委托人倾向于把表决权全部转移给受托人。同时，由于委托人信任受托人具备专家理财能力，而委托人本身缺乏专家理财能力，所以，在投资理财型股权信托中，委托人也倾向于把决定股票买卖的处分权全部转移给受托人。所以，在投资理财型股权信托中，委托人考评的是受托人综合运用股票处分权和表决权所能给委托人实现投资回报的能力。所以，对于投资理财型股权信托来说，信托机构所作的股票处分和投票表决决策体现的都是信托机构本身的价值判断，而不是委托人本身的价值判断。最为典型的投资理财型股权信托就是契约型股权证券投资基金。契约型股权证券投资基金是在《信托法》基础上，通过引入证券投资基金立法来对其信托关系结构和操作结构进行标准化，而形成的一种标准化的大宗信托产品。在契约型股权证券投资基金中，委托人和受益人都是基金份额持有人，受托人则为基金管理公司和基金托管机构，信托财产主要是以上市公司股票的形式存在。在这种标准化的信托结构中，委托人把信托财产中股票的投票表决权和处分权全部转移给了负责基金投资决策的基金管理公司，而基金资产的财产所有权则全部转移给基金托管机构，基金托管机构履行着基金资产保管的职责。所以，委托人不能限制基金管理公司行使上市公司股票的表决权，委托人和上市公司实际上是相互隔离的，委托人不可能对上市公司构成控制关系。委托人所能做的只是在基金持有人大会上通过表决来选择基金管理公司。另外，由于股权证券投资基金采取的是分散投资策略，法律法规也规定基金对一只股票的投资不能超过上市公司总股份和基金净资产的一定的比例上限。比如，中国《证券投资基金管理暂行办法》规定，一个基金持有一家上市公司的股票，不得超过该基金资产净值的10％，同一基金管理人管理的全部基金合并持有一家上市公司股票，不得超过该公司总股份的10％。因而，证券投资基金在客观上也不会对上市公司形成实质的控制。二、管理型股权信托管理型股权信托可以说是信托机构“受人之托，代人管理”股权，其核心内容是股票表决权和处分权的委托管理。委托人设立股权信托的目的是通过信托持股来达到特定的股权管理目的。对于管理型股权信托来说，委托人注重于自身对上市公司的控制力，所以，和股权相关的表决权和处分权实质上只是部分转移给受托人的。委托人通过与受托人缔结股权信托合同来具体规定，受托人以何种方式来行使股票的投票表决权和处分权，使得这些权利的行使能够实现委托人或者委托人的关联方对上市公司的表决控制力。典型的管理型股权信托结构之一有如美国公司法中所定义的表决权信托（Voting trust）。所谓表决权信托就是委托人通过表决权信托协议把股票过户给信托机构，而信托机构则发给委托人受益凭证，该受益凭证可以转让。在表决权信托中，信托机构把股票红利以及其它期间收益都转手给受益凭证持有人，信托机构的功能只是按照表决权信托协议中的相关规定来行使表决权和股票的处分权。信托机构利用表决权信托来参与上市公司的决策投票或者对该股权进行处分，体现的并不是信托机构自身的决策判断，而是体现表决权信托合同中规定的决策方（受益人本人，或者其它第三方）的决策意志。 1984年美国的商业公司模式法（Model Business Corporation Act 1984）对设立表决权信托协议作出了三条最低设立条件要求规定。一是表决权协议期限不能超过10年，但是可以在期间办理延长手续，每次延长为10年。二是表决权协议必须由委托人签署书面协议，该协议必须送交给相应的上市公司备案。三是股权由委托人过户给信托机构后，信托机构必须出具一份表决权信托的受益人名单，并把该名单和表决权信托协议送交给相应上市公司备案。这种备案的目的是向上市公司的其它未参加表决权信托的股东披露这种表决权信托关系。除此之外，美国许多州还要求表决权信托设立的基本目的必须是合法的。只有符合上述法定要求设立的表决权信托才是合法的表决权信托。美国的法庭并不是简单地从是否采取了信托这种方式来判断一个表决协议是否为表决权信托。只要具备了表决权信托的主要本质特征，法院就认定该表决协议本质上就是一个法律上所定义的表决权协议，并要求该协议必须履行上述法定设立和登记程序。在美国，表决权信托常被用于上市公司资产重组和公司分拆过程中，以便对重组公司控制权进行临时性的接管，以平衡利益各方对公司的控制。按照雇员退休收入保障法（ERISA）设立的雇员持股计划（ESOP）是另一典型的管理型股权信托。一个合规设立的ESOP计划能够获得延迟支付资本利得税的税收激励，目前美国企业设立的ESOP数目已超过11000个。所谓的ESOP就是公司的雇员整体上以某种方式来获得融资（如公司借款，银行贷款或者公司退休基金），并用该资金来购买自己公司的股票，从而使雇员整体上成为公司股东的一种员工激励机制。公司的ESOP计划委员会把ESOP资金以及用ESOP资金来购买的公司股票通过信托方式委托给受托人来管理。ESOP计划持有的股票是记在受托人的名义之下，受益人为公司雇员。 ESOP计划持有的股票的投票表决权和处分权通常不赋予给雇员个人，而是由受托人按照公司ESOP计划委员会的指示来统一行使。所以，ESOP计划股票的表决权和处分权通常是由ESOP计划委员会来控制的。由于ESOP计划委员会通常受公司管理层的控制，所以ESOP计划持有的自己公司股票的表决权和处分权通常由公司管理层来控制。公司管理层对ESOP计划的表决权和处分权的控制增强了管理层对公司的控制力量，这对公司的收购和反收购具有重要影响。应用范围股权信托自信托业回归主业以来，股权信托得到了广泛的运用，见附表。在实际业务操作中，股权信托在两种基本形式的基础上又衍生出新的应用方式，如股权收益权信托、股权融资信托，等等。股权信托主要有投资、融资和管理等职能，股权信托的应用也就是其职能的具体化。（一）股权投资信托相对于其他运作方式的信托计划，股权投资信托可能会实现较高收益，但同时要求信托公司本身具有较高的投资管理水平，能够有效控制风险。股权投资信托是信托公司较之其他金融机构的优势所在，也是信托公司发展的重要方向。股权投资信托区分为单一和集合信托，还可以分为指定股权投资对象和非指定股权投资对象两类。集合资金、非指定用途的股权投资信托是未来产业投资基金发展的雏形。股权投资集合资金信托有着广泛的运用领域，特别是在支持科技企业、中小企业的发展方面。在2004年3月份“非银行金融机构监管部全体工作人员会议”上，银监会刘明康主席指出，“为支持中小企业、民营企业的创新发展，特别是科技含量较高的中小企业、民营企业的发展，信托可以解决很多银行不能解决的问题”。根据委托人（受益人）的风险收益偏好，信托公司可以设计不同风险收益组合的股权投资信托产品，为小额资金投资者投资创业企业组合提供渠道，如深国投的创业投资集合资金信托计划。这类信托产品的难点在于股权变现退出难以保障，对受托人风控要求较高。目前委托人资金退出渠道主要是目标公司上市，海外基金收购，或者是其他公司收购股权，凸现出此类产品的高风险、高收益特性。（二）股权融资信托股权融资信托可以区分为四种情况。一是委托人先将持有的公司股权委托信托机构设立股权信托，然后再将股权信托受益权向社会投资者进行转让，从而实现融资的职能。第二种情况，为了避免股权过户，委托人将股权收益权设立信托，然后再将股权收益权信托受益权向社会投资者进行转让，以股权质押实现风险控制。第三种情况，信托公司设立股权投资信托，由第三方（往往是股权投资对象的关联方）到期回购股权来实现受益人的收益，典型案例如杭州工商信托推出的浙江水泥有限公司股权投资资金信托计划。这种情况虽然形式上是股权投资信托，但本质上是实现融资的目标，因此也可以理解为是股权融资信托的一类。第四，也是股权投资信托，信托期间届满时也是关联方回购股权实现受益人收益。但为了进一步加强对股权投资对象(企业)的控制力，受益人设计成优先和劣后两种形式，股权投资对象的关联方成为劣后受益人，从而放大了信托公司对股权投资对象的控制力。股权融资信托的实质是股权资产信托（证券）化，是一种基于资产信用的融资方式。可以认为，只要具有优质或能够产生稳定现金流的股权资产，即使委托人本身的整体信用欠佳，理论上也具有通过股权信托的方式来实现融资的可能。总之，股权融资信托既可以满足股权持有者的融资需求，也为投资者开辟了一种新的投资渠道。（三）股权管理信托在股权管理信托中，委托人设立信托的目的往往是实现委托人对于股权的一种特殊管理目的，委托人通过信托合同，在表决权和处分权方面对受托人进行不同程度的控制。受托人的股权管理职能有：以股东身份使认股权、配股权、收益分配权、表决权、监督权等项权力；向受益人支付取得的股权收益；根据受益人的意志转让其股权信托受益权等。除此之外，受托人根据委托人的要求提供一些衍生的股权管理和服务职能，如帮助协调委托人之间或者委托人与其他股东之间的关系；代理委托人出任公司董事、参与公司管理，等等。在股权管理信托关系中，股权信托的管理职能体现得最为充分。股权管理信托的一个重要的运用就是股权激励。持股信托已经成为信托公司功能信托业务的主要内容。通过信托公司持有股权，避免了委托人直接持股的障碍，并提升了目标企业的信用。另外，通过信托公司专业的股权管理，还可以使得目标公司改制上市的发起人主体资格符合要求；持股员工人数不受限制；员工持有股权的转让、流通及份额调整、为新员工预留股权等提供最有效的操作平台，等等。在国有企业产权制度改革、股权结构的完善以及激励约束机制的建立等方面，股权管理信托也大有可为。所有者虚位和国企经营者的信托责任缺失是国资改革有待破解的两个重要问题，而实施国有股权管理信托就是有效的方式。实施国有股权管理信托的优势在于：国资部门只需按信托合同支付信托报酬，不必像代理制一样承担无限责任；国资部门可以以市场方式而非行政方式约束信托公司，从而提高国有资产的运营效率；信托公司以市场方式经营和处置信托财产，进入企业董事会参与企业决策，能够有效解决企业内因所有者虚位而造成的内部人控制问题。优势总结股权信托在中国，股权信托是新出现的一种信托业务，它具有多项职能。在管理、投资融资方面具有明显的应用优势进一步促进了股权信托业务的发展。 1、专业理财和资本运作的优势信托公司作为横跨货币市场、资本市场、产业市场的金融机构具有丰富的资本运作经验和人才优势。能够较好的管理客户的股权。 2、信托制度的优势 (1)权利细分的职能：股权可以细分为所有权、处分权、受益权和表决权。委托人可以将股权的全部信托给受托人，也可以将其中的一项和几项信托给受托人。表决权信托就是将股权中的表决权单独信托给受托人； (2)权利的集中管理职能：信托公司可将不同委托人的股权集中管理，这样做，可以很好的维护中小股东的权利例如，中小股东所持股份较少、股权分散在企业的重大事项表决过程中往往不能很好的维护自己的利益。因此，中小股东可设立表决权信托由信托公司将他们表决权集中起来行使，这样就能很好的对一家独大的现象进行制约。 (3)资产隔离作用：《信托法》规定，信托财产具有独立的法律地位和封闭效应。信托一旦成立后，信托财产就有了独立性。在信托存续期内，信托财产所有权不属于信托当事人。法院对信托财产也不能强制执行。因此，可以利用信托的资产隔离作用，将债务纠纷隔离，盘活不良资产。 3、为以股权进行融资提供了可能目前，股权质押贷款还存在一些法律法规上的障碍银行在处理以股权进行融资的业务上一般都非常谨慎。因此以股权在银行进行融资的渠道并不是很通畅。信托公司可以利用制度上的优势解决这一问题。股权信托具有的诸多独特的优势都为股权信托业务的发展拓展了很大的空间。存在问题股权信托作为一种财产权利转移和管理制度其在社会经济活动中的应用前景是广阔的。但是由于中国信托业的发展历史不长，信托回归本业的时间较短．信托法规和相关的配套法律制度还不健全。所以再在股权信托的实践应用中还存在以下几个问题： 1、股权信托登记问题股权信托需要将股权所有权由委托人转移到受托人名下这是股权信托关系成立的要件之一。然而，现有的股权登记制度没有对股权信托登记做出规定，致使股权登记机构无法受理股权信托登记业务。如果要进行登记只能按照股权转让方式办理，而这必然涉及到因股权信托关系的设立和解除引起股权转让和返还所成的营业税双向负担问题。实际上股权信托并非股权交易行为。不应承担交易税。由于制度上的不配套，影响了股权信托业务的规范，极大的限制了股权信托业务的发展规模。在中国未按规定进行信托登记的法律后果比较严重，即信托不发生效力。但信托法关于信托登记的规定过于原则。登记的主体，登记程序等均没有明确规定缺乏可操作性。随着信托业的发展。信托品种的丰富，信托登记制度亟待完善。 2、股权信托税收问题如前所述，在中国没有明确规定股权信托登记制度下．如果要进行登记只能按照股权转让方式办理．这就涉及到营业税双向负担问题。其实，股权信托并非股权交易行为不应该承担交易税。中国现有的税收制度针对信托产品的税收没有明确规定．极大地阻碍了股权信托业务的发展。 3、股权信托收购中存在的信息披露问题股权信托收购是利用信托关系独有的财产、风险．信息隔离特点而设计的．基干信托关系．信托投资公司介入到收购过程中．起到了“形式收购人”的作用．从而隐蔽了真正收购人。可以说．信托制度天然地具有隐蔽和弱化信息公开程度的功能。而证券监管的核心是信息披露制度．《证券法》、《上市公司收购管理办法》、《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》等规范上市公司收购的法律法规．要求收购人收购上市公司的股份达到相关规定。即必须履行相应的信息披露义务．以保持收购过程的透明化。因此，股权信托收购是对现有监管法律、法规体系构成了挑战。 [1]

823次 2020-07-30
德国联合抵押银行

德国联合抵押银行目录 1、德国联合抵押银行简介 2、英文简介本条目包含过多不是中文的内容，欢迎协助翻译。若已有相当内容译为中文，可迳自去除本模板。德国联合抵押银行(HypoVereinsbank) 德国联合抵押银行官方网站网址:http://www.hypovereinsbank.de/ 德国联合抵押银行简介 ...... 　　总部位于德国慕尼黑的HypoVereinsbank AG (HVB)里提供服务的员工将毫无疑义地同意。总资产超过5,050亿欧元（6230亿美金）的HVB是欧洲排名前三位的银行之一，也是欧洲大陆领先的房地产金融服务商。　　公司业务：抵押银行在贸易金融及公司信贷方面拥有显著的声誉，提高国际房地产信贷服务及信息咨询。四个核心业务是：银行抵押、资产评估、资产建构、金融市场产品选择。　　公司战略：抵押银行致力于在所有领域的运转中为客户提供高级的和崭新的产品。“客户”是抵押银行所做的每一件事情的核心。抵押银行将精力集中于选择有竞争力的领域，希望能够加强作为欧洲的地区银行的集团背景。英文简介　　Bayerische Hypo- und Vereinsbank Aktiengesellschaft (commonly referred to as HypoVereinsbank or HVB) is the second-largest private German financial institution and is the second-largest German retail bank, with a strong presence in Bavaria. The company is based in Munich, and together with Deutsche Bank, Dresdner Bank, Commerzbank and Deutsche Postbank, it belongs to the Cash Group. The spokesman for the executive board is Wolfgang Spri?ler. 　　The other board members are: Willibald Cernko, Rolf Friedhofen, Heinz Laber, Ronald Seilheimer, Stefan Schmittmann, Matthias Sohler, Andrea Umberto Varese, and Andreas W?lfer. 　　On 24 November 2005, its takeover by UniCredit Group SpA was completed, after an offer of five new UniCredit shares for one Hypo- und Vereinsbank share was accepted by shareholders representing 93.93% of the company. 　　The banking group employs approximately 25,000 employees and operates approximately 750 subbranches and has more than 8.5 million clients. The bank‘s business focuses on Germany.

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不丹努尔特鲁姆

不丹努尔特鲁姆简介 ISO 4217 Code：BTNUser(s)：BhutanInflation ：3%Source：The World Factbook, 2005 est.Pegged with ：Indian rupee at parSubunit：1/100 chhertum (chetrum)Symbol：Nu.chhertum (chetrum)：Ch.Coins：Freq. used：Ch.20, Ch.25, Ch.50, Nu.1.Rarely used：Ch.5, Ch.10Banknotes ：Nu.1, Nu.5, Nu.10, Nu.20, Nu.50, Nu.100, Nu.500Monetary authority：Royal Monetary Authority of BhutanWebsite：http://www.rma.org.bt The history of the currency of the Bhutan The first coins in Bhutan were introduced around the 1790’s which were bad imitations of the coins issued by the Cooch Bihar Kingdom. The Indian rupee has circulated in Bhutan since 1907 and it remains legal tender in Bhutan today. Bhutan first issued rupee coins in 1928 at par with the Indian rupee, and introduced the ngultrum in 1974 again at par with the Indian rupee. The ngultrum is divided into 100 chertrums. The ngultrum’s ISO 4217 code is BTN. Banknotes are currently issued by the Royal Monetary of Bhutan, who took over the responsibilities from the Royal Government of Bhutan in 1983.At present coins circulate in denominations of 20, 25, 50 chertrum and 1 ngultrum. The 5 and 10 chertrum coins have been discontinued. Banknotes are issued in 5, 10, 20, 50, 100 and 500 ngultrum. The 1 and 2 ngultrum notes have been discontinued but remain legal tender.The ngultrum (ISO 4217 code BTN) has been the currency of Bhutan since 1974. It is subdivided into 100 chhertum (called chetrums on coins until 1979). The ngultrum replaced the rupee at par.The ngultrum is equal in value to the Indian rupee. As of January 7, 2005, there are 43.8400 ngultrums to the US dollar or 57.2443 to the euro.India was key in assisting the Bhutanese government as it developed its economy in the early 1960s. When the ngultrum was introduced, it retained the peg to the Indian rupee which the Bhutanese rupee had maintained. The ngultrum does not exchange independently with other nation's currencies but is interchangeable with the Indian rupee.Coins 5 chetrums, 1974-1975 (discontinued) 5 chhetrum, 1979 (discontinued) 10 chetrums, 1974-1975 (discontinued) 10 chhetrum, 1979 (discontinued) 20 chetrums, 1974 25 chetrums, 1974-1975 25 chhetrum, 1979 50 chhetrum, 1979 1 ngultrum, 1974-1979 不丹努尔特鲁姆样币 Obverse Design: The Governmen crest on the left. Dungkar (conch) one of the eight lucky signs in the center. Portrait of His Majesty Jigme Singye Wangchuck on the right.Reverse Design: Paro Rinpung DzongObverse Design: The Government crest on the left. Khorlo ( Wheel of Dharma , one of the eight auspicious signs) in the center. Portrait of the third King His Majesty Jigme Dorji Wangchuck on the right.Reverse Design: Punakha DzongObverse Design: The Government crest on the left. Khorlo Wheel of Dharama, one of the eight auspicious signs in the center. Portrait of the third King His Majesty Jigme Dorji Wangchuck on the right.Reverse Design: Trongsa Dzong with two mythical bird Bja Tshering (bird of long life) at both ends.Obverse Design: Crossed Dorji (Dorji jardrum) watermark on the left.Norbu Rimpochhe, one of the seven auspicious gems in the center. Portrait of His Majesty Jigme Singye Wangchuck on the right.Reverse Design: Tashichho Dzong with two dragons at top ends.Obverse Design: Crossed Dorji (Dorji jardrum) watermark onthe left. Norbu Rimpochhe incircled by two Dragons, one of the seven auspicious gems in the center. Portrait of His Majesty Ugyen Wangchuck on the right.Reverse Design: Punakha Dzong 不丹努尔特鲁姆铸币不丹努尔特鲁姆铸币

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