世界市场 世界市场是世界各国之间进行商品和劳务交换的领域。它包括由国际分工联系起来的各个国家商品和劳务交换的总和。 可见，世界市场这一概念是由其外延和内涵两方面构成的。世界市场的外延指的是它的地理范围。世界市场的内涵指的是与交换过程有关的全部条件和交换的结果，包括商品、技术转让、货币、运输、保险等业务，其中商品是主体，其他业务是为商品和劳务交换服务的。 形成原因 世界市场 ⑴第二次工业革命本身促进了通讯和交通运输业的发展，为世界市场的形成提供了前提条件；同时，第二次工业革命促进了资本主义经济的迅速发展，巩固和扩大了机器大工厂，提高了工作效率，推进了帝国主义国家的殖民扩张，最终形成了资本主义世界市场。 ⑵资本主义经济的本质特性是世界市场形成的根源。市场是资本主义产生和发展的主要载体，资本主义经济的发展就是资本主义市场的扩大，19世纪末20世纪初资本主义世界市场的形成，实质是资本主义经济的产物。 ⑶交通运输业的空前发展，是资本主义世界市场形成的主要依托。 ⑷以机器大工业为中心的世界城市与世界农村对立的国际分工体系趋于成熟，为资本主义世界市场的形成提供了客观条件。 形成途径 世界市场形成途径 世界市场是指各个国家和地区之间以商品流通为主要内容的经济活动的总和。它是伴随着资本主义发展与国际分工的拓展而形成的；是建立在西方列强野蛮扩张与殖民掠夺基础之上的。殖民扩张和掠夺是其形成的主要途径。 具体表现为： 第一阶段 新航路开辟到十八世纪中期以积累原始资本为主要目标，掠夺金银等贵重金属和财富为主要手段的阶段。 最早开辟新航路的西班牙、葡萄牙揭开了殖民扩张和掠夺的序幕，通过暴力掠夺和敲诈勒索，葡萄牙垄断亚欧贸易达百年之久。西班牙屠杀印第安人，建立庄园等在美洲建立了庞大的殖民帝国。17世纪的荷兰组建大型商业公司，并在政府支持下成为世界头号贸易强国。凭借政治上的优势，通过一系列商业战争，英国打败了西班牙，荷兰，法国等，到18世纪中期确立海上霸主地位，成为最大殖民帝国。 这一时期的殖民活动，依赖海盗式掠夺，欺诈性贸易和贩卖黑人奴隶等方式，伴随着种族奴役政策，是种公开的，野蛮的强盗行为，为欧洲资本主义发展积累了大量资本。 第二阶段 十八世纪中期到十九世纪晚期以争夺商品销售市场与原料产地为主要目标的阶段。 工业革命使人类进入大机器生产和蒸汽时代，极大提高了生产力水平，为世界市场提供了更为丰富的商品；人们生活水平提高，需求日益多样化；列强实行自由贸易政策；轮船火车等交通工具先后发明，密切了人际关系和国际交往。这些因素推动了国际贸易的大发展，包括欧洲内部，欧洲与海外殖民地及其他地区间的贸易。欧洲的工业品大量销往美洲和亚洲，而亚洲和美洲向欧洲工业国提供工业原料和农副产品，从非洲海岸、北美大西洋沿岸、印度海岸、中国东南沿海逐渐深入到这些地区的内地，世界商品行销的空间范围在不断扩大。 为了满足急剧扩大的生产和商品销售的需要，列强在世界范围内加紧殖民扩张，使世界上许多落后国家和地区连为一体，成为列强的国际市场，原料产地和劳动力供应地，导致东方从属于西方，形成了西方主宰世界贸易的格局。 这一时期，大约有数千万人口从欧洲移居到世界各地，这些移民提供了必要劳动力和先进制造业技术。大规模的人口流动与融合，也带来了世界动植物物种的广泛交流，促进了世界市场的形成。 第三阶段 十九世纪晚期到二十世纪初以寻求投资场所为目的，积极开展对外资本输出为目标的阶段。 第二次工业革命中，交通工具的变革，使远程运输广泛安全便捷；电信工具加速了商业信息的交流和传播，便利了人们的联系；生产和资本高度集中，为最大限度的攫取利润，列强开始了大规模的资本输出，即对外投资，采取开设工厂，修筑铁路和其他基础设施等手段，把世界各地生产，流通和消费紧紧结合在一起。世界市场流通内涵构成日益丰富，大规模流通以特产、财富、黑奴、工业制成品和原料为主，发展到资本流通、金融服务和技术交流等为主。 在殖民扩张和掠夺过程中，武力威逼成为列强的惯用手段。凭借船坚炮利打败对方，签定不平等条约，列强获取了大量特权。为了抢占更多的原料产地、销售市场和投资场所，主要帝国主义国家掀起瓜分世界的狂潮，到20世纪初，世界被瓜分完毕。欧美工业国从世界范围内获得原材料和初级产品，并进行倾销和投资；欧美的经济命运休戚相关，以欧美工业国为主导的统一的世界市场最终形成了。 资本主义的发展推动了对外殖民扩张，促进了世界市场形成；世界市场的形成，为资本主义发展提供了原料、资本和广阔的市场条件，极大地促进了资本主义的发展。 世界市场的形成，一方面便利了经济和文化的交流，传播了先进技术和生产方式，冲击和瓦解着传统社会结构，推动了人类现代化的进程；加强了各国社会经济的相互联系，使世界成为不可分割的整体，加速了经济全球化的进程。另一方面，充满着残酷的殖民掠夺和对落后国家的奴役，给殖民地半殖民地国家带来了深重的灾难。 形成特点 世界市场的特点 18世纪60年代在英国开始的产业革命，标志着资本主义生产方式的胜利。产业资本取代了商业资本的地位，开始在世界市场上占据统治地位。世界市场的发展进入了一个新的时期。 1、大机器工业只有在经常扩大生产，夺取新市场的条件下才能生存，因此，这种扩大再生产的压力驱使资产阶级超越已有的市场范围去寻找新市场。生产技术和工艺的发展与进步就意味着需要更大的市场来容纳这个新的生产力。事实表明，19世纪资本主义国家每一次新的工业快速增长，都是与国外新市场的开辟，即世界市场的扩大同时发生的。 2、大机器工业既需要不断扩大的世界销售市场，同时也需要不断扩大其原材料的供应来源。大机器工业成为吸纳各种农产品和矿产品原料的巨大市场。英国等国产业革命以后工业迅速增长，使它们越来越多地到世界市场，特别是到殖民地、半殖民地地购买大生产所需的原材料。这样，资本主义大机器工业把越来越多的原料来源卷入到世界市场上来了。 3、产业革命以后，工厂规模和数量的扩大使人口不断向城市集中，在发达资本主义国家形成了许多大工业中心城市。这些工业中心城市所需的大量食品及其他消费品，已不可能单靠国内生产来供应，因而需要不断从世界市场去采购输入。 4、社会生产力的快速增长，加快了人们对荒芜原野的开发。19世纪国际间的移民运动有了极大的发展，数以百万计的欧洲移民到了北美、大洋洲及其他地方。中国、印度等国的大批劳动力也以各种形式移往世界各地。这种国际劳动力市场的发展，无疑也促进了世界各国之间的贸易规模不断扩大。 5、大机器工业为加强国内之间以及国际间的经常性经济联系所需的交通运输工具，提供了物质技术基础。大工业需要把大量原材料及产品作远距离的运输。蒸汽机的发明和应用，推动了铁路的大发展；轮船取代了帆船；电报的发明极大地便利了世界市场各部分之间的联系。商品生产和交换越来越具有世界的规模，世界各国之间的经济联系以及它们之间的相互依赖程度都加强了。 交易方式 交易 （一）单纯的进出口贸易方式 买卖双方自由选择交易对象，通过函电往来或当面谈判，达成协议签订合同，进行交易活动，这是国际贸易最普遍的一种交易方式。 （二）展览交易方式 举办定期或不定期的、长期或短期的、有固定地点或无固定地点的各种类型的展览会、博览会、贸易中心、为本国和其他国家的商品展出和交易提供场所。 （三）商品交易所 商品交易所是世界市场上进行大宗商品交易的一种特殊交易方式，是一种有组织的商品市场。其经营活动是根据交易所法和交易所规定的条例进行的。 （四）国际拍卖 国际拍卖是经过专门组织，在一定地点定期举行的一种公开竞争的交易方式。 （五）补偿贸易 补偿贸易是与信贷相结合的一种商品购销方式。买方用进口设备开发和生产的产品或用其他产品或劳务去偿还进口设备的贷款。 （六）加工贸易 加工贸易是把加工与扩大出口或收取劳务报酬相结合的一种购销方式。 （七）租赁贸易 租赁贸易是把商品购销与一定时间出让使用权相联系的一种购销方式。出租人把商品租给承租人在一定时期内专用。承租人根据租赁时间长短付出一定的资金。 特点 （一）世界市场上国际类型的多样化 战后，在世界市场上，出现了三种类型的国家，即发达市场经济国家、发展中国家或地区和社会主义国家。在国际贸易中，发达市场经济国家约占70%左右，发展中国家或地区约占20%，而社会主义国家和原苏联、东欧国家约占10%左右。 （二）国际贸易方式多样化 出现了一些新贸易形式，主要有：补偿贸易、对外加工装配贸易、租赁贸易等。 三）国际贸易商品结构发生了重大变化 （四）世界市场上的垄断与竞争更为剧烈 战后，世界市场由卖方转向买方市场，垄断进一步加强，使得市场上的竞争更为激烈。为了争夺市场，采取了各种各样的方式： 1、组织经济贸易集团控制市场。 2、通过跨国公司打进他国市场。 3、国家积极参与世界市场的争夺。 4、从价格竞争转向非价格竞争。非价格竞争的手段和方法主要包括提高产品质量、性能、改进产品设计、做好售前售后服务等。 5、开拓新市场，使市场多元化。 历史作用 它的形成对各国、各地区的经济增长和国际关系的加强产生了推动作用。首先，促进了世界各国社会生产力的蓬勃发展。其次，进一步推动了西方资本主义的发展，客观上促使东方国家新的社会经济结构发展壮大。再次，加强了世界各国社会经济的相互联系，导致世界经济体系的形成。 趋势 世界市场 在市场经济条件下，企业的命运取决于市场。企业要真正走向市场，就必须面向市场，了解市场，适应市场。市场是供求关系的总和，市场的发展变化既具有十分广泛而又深远的联动效应，又要受到一系列相关市场因素的制约。只有充分认识和掌握市场发展的基本规律，企业才能有效地运用这些规律来分析和预测市场的发展趋势，从而制订相应的市场发展对策，积极主动地适应市场的发展变化，促进企业的发展。本文就从当代世界市场发展的大视野出发，论述当代世界市场跨世纪发展的若干大趋势，从而进一步探索当代市场发展的一般规律及其基本趋势，为中国企业家制订市场发展大战略提供一些具有指导意义的大思路。 一、市场的科技化 市场的科技化，是当代世界市场发展的一个大趋势。每一次重大的科学技术革命，必将造成相应的产业革命，从而造成相应的市场革命和消费革命。在二十世纪，尤其是自第二次世界大战以来，科学技术飞速发展，并且迅速应用于生产实践，掀起了一次又一次的产业革命浪潮，市场面貌日新月异，各种新产品、新材料、新能源、新服务、新观念、新技术、新工具、新组织等新的市场要素层出不穷，极大地改变了人们的社会生活方式、生产方式和思维方式。作为一种重要的生产力要素，科学技术的市场流通与市场配置，造成了科技的市场化，包括科技发展目标的市场化、科技人员的市场化、科技经费投入的市场化、科技成果的市场化，如此等等。而科技的市场化，必将造成市场的科技化，包括市场主体的科技化、市场客体的科技化、市场关系的科技化，如此等等。 二、市场的国际化世界市场自古有之，例如古代东西方各国之间就存在着各种各样的市场交易，中国的“丝绸之路”、“丝瓷之路”便是明证。然而，那只是一种不发达的国际市场交易行为，仅仅只是少数几种商品的跨国流通。而现代科学技术的发展，有力地推动了市场的国际化进程，包括市场主体的国际化、市场客体的国际化、市场关系的国际化等。当代市场的国际化，不仅表现为商品流通与商品交换的国际化，而且表现为商品生产的国际化、商品消费的国际化。 市场化的本质便是社会化，而社会化的生产方式又促进了市场化，使商品生产分工日益精细，商品交换范围日益扩大，国际化生产与营销方式日益发达。作为国际化的市场主体，世界上最大的跨国公司的资产和年销售额已远远地超过了世界上绝大多数国家的国民生产总值。据世界银行1993年的统计资料，大约只有60个国家的国民生产总值在1991年超过了100亿美元；而美国《幸运》杂志1993年7月26日列出的“全球500家工业公司”中，就有139个跨国公司在1992年的销售额超过了100亿美元；此外，《幸运》杂志在1993年5月31日还公布，有7家服务公司、56家银行、30家金融公司、5家储蓄机构、32家人寿保险公司、13家零售商、4家运输公司和27家公用事业公司仅在美国的资产就都超过了100亿美元。这些规模庞大、实力雄厚的跨国公司积极开展跨国生产和跨国营销，大大地推动了市场的国际化进程。 三、市场的软化市场的软化，是当代世界市场发展的又一大趋势。这是我个人的一种认识和看法。所谓市场的软化，是指市场的知识化、市场的信息化、市场的无形化等，这是一个相对的概念。市场的软化，既导致了生产的软化，也造成了营销的软化。 在现代商品价值中，商品的知识价值、商品的美学价值、商品的信息价值、商品的商标价值、商品的形象价值、商品的服务价值、商品的心理功能价值等商品无形价值所占的比重不断提高。商品价值的软化，就要求企业也采取相应的市场发展战略。举例来说，在我国比较“疲软”的手表市场上，一些价值几十元一只的国产手表大量积压，而一些价值几千上万元的进口手表却很有市场；有些国产手表机芯被外商买去稍加重新设计之后又高价返销国内市场，可见，不是手表的“硬件”不可靠，而是手表的“软件”不适应市场需要。另外，在“国水”与“洋水”之间展开的一场饮品大战之中，可口可乐、百事可乐、雪碧、七喜等洋可乐、饮料大举进攻中国市场，而国产饮料则节节败退，其中一个重要的原因就在于国产饮品中软价值含量太低。 四、市场的绿化市场的绿化，是当代世界市场发展的又一个大趋势。在市场经济条件下，市场的发展，既是经济的发展、科技的发展、文化的发展，又是整个社会生活方式的发展。市场环境的变化，也改变了人们对于市场与环境的看法。人类只有一个地球，人类为了生存和发展就必须保护自己的生存环境。因此，市场的发展同样也面临着环境保护的新问题，市场的绿化也就成为当代市场发展的一个基本趋势。 所谓市场绿化，也就是要实现商品生产及其市场营销的无污染化、无害化、清洁化等，包括清洁生产、清洁包装、清洁销售、清洁运输、清洁消费等。当今世界各国政府和企业都十分重视市场绿化问题，大力开展绿色生产和绿色营销，消费者也非常重视绿色消费，从而大大地推动了市场的绿化。 五、市场的标准化市场是买卖关系的总和，要正确处理买卖双方及第三方的利益关系，就必须共同遵守一些必要的市场行为规范和标准。随着当代世界市场科技化和国际化的发展，市场主体日益增多，市场交易范围日益扩大，市场客体日益丰富，市场关系日益复杂，市场环境更加变动不居，市场联系更加紧密，市场规范越来越多，市场竞争和市场冲突也更加激烈。为了维护世界市场交易活动的正常进行，就必须建立起新的世界市场秩序，规范和约束各类市场主体的市场行为，制订必要的市场标准。要适应市场的发展变化，就必须了解并适应各种市场标准，例如，产品设计标准，环境保护标准，产品责任标准，安全卫生标准，税收标准，计量标准，包装标准，标识标准，产品质量标准，服务标准，合同标准，交易方式标准，如此等等。这也是当代世界市场发展的一个基本趋势。 六、市场的差别化市场发展的不平衡性和市场环境的复杂多变性，造成了市场需求的多样性。一方面，市场的科技化、市场的国际化、市场的标准化与规范化等造成了市场的统一性；另一方面，市场的文化、市场的区域化、市场的个性化等又造成了市场的差异性。这是当代世界市场发展的又一大趋势。要适应多样化的市场需求，企业就必须采取相应的市场差别化战略，包括产品差别化、价格差别化、顾客差别化、服务差别化、营销差别化，如此等等。例如，在日本家电行业中，东芝公司主要强调产品差别化，松下公司以价格差别化为主，而三洋公司则主要实行服务的差别化战略。 七、市场的替代化任何一种产品的市场都会逐渐变得饱和与成熟，并且逐渐会变得衰老或死亡，被一种新的产品及其市场所替代。有些传统产品的市场寿命周期比较长，而现代产品的市场寿命周期则日益缩短。一种新产品上市后，迅速进入成长成熟期，然后进入市场饱和期，最后变得衰老，逐步退出市场。因此，产品的市场寿命周期日益缩短，使市场的替代化速度日益加快，这也是当代世界市场发展的一个主要特征。例如，二战后美国市场上天然气和石油代替煤，国外石油代替国内石油，卡车货运代替铁路和轮船，地下输油管代替油罐和驳船运输石油及石油产品，私人汽车代替公共交通，喷气式飞机代替活塞式飞机，露天采矿代替地下采矿，连续浇铸代替不连续浇铸，焊接代替铆接，以及机械化、自动化、农业化学化等等。 八、市场的高级化市场的高级化，是当代世界市场发展的又一个基本趋势。科学技术的飞速发展，推动了产业发展和更新换代。科技革命、产业革命带动了消费革命和市场革命。生产的高级化，必将造成消费的高级化和市场的高级化。市场既是一种尺度，又是一面镜子；它标志着社会生产力的发展水平，又反映了人们的实际生活状况和条件。当代西方发达国家纷纷转移落后产业，限制低级市场发展。在中国市场上，六十年代国家曾经用以农产品为原料、每斤几元钱的“高级糖果”、“高级点心”等来回笼货币；七十年代单一机械、中低技术为主要特征、单价百元左右的手表、缝纫机、自行车成为供不应求的“三大件”；八十年代以机电一体化为其主要特征、价格千元以上的电冰箱、彩电、洗衣机、收录机等产品又盛行一时；九十年代国家又推出了新的汽车产业政策，并加速住房制度改革，万元级、几十万元级的汽车、住宅等市场正迅速发展起来。 参考资料 [1] 价值中国网 http://www.chinavalue.net/Wiki/ShowContent.aspx?TitleID=172003&cid=162634
筛选—监测—诊断法 筛选是指将各种风险因素进行分类，确定哪些风险因素会明显地引起损失，哪些因素需要进一步地研究，哪些因素由于不重要应该排除出去。监测是指对筛选出来的结果进行观测、记录和分析，掌握这些结果的活动范围和变动趋势。诊断是指根据检测的结果进行分析、评价和判断，对风险进行识别。
简介 香港金融市场（Hong Kong finance market），国际金融市场之一。香港于1842年（清道光二十二年）经鸦片战争被英国侵占后，逐步变成一个转口贸易港，英国资本和当地的金融活动也逐步发展。 1845年英国在香港开设了第一家银行——金宝银行(又名东方银行)。1857年英商的有利银行在香港开设了分行。英国的渣打银行（又称麦加利银行）于1853年就取得了在香港的钞票发行权，并于1859年在香港设立了分行。1865年由英国、美国、德国、丹麦及犹太人创办了汇丰银行（见香港汇丰银行）。1891年香港成立了证券交易所。进入20世纪至第二次世界大战结束前，香港金融业围绕香港经济继续发展。1910年设立了金银贸易场。第二次世界大战后香港的金融业的发展进入了一个新阶段。50～60年代香港已成为地区性的金融市场和金融中心。70年代以后，各项金融业务规模不断扩大，并日益走向国际化；金融市场交易活跃，数额猛增。在十多年中，香港发展成为国际性金融市场。在香港经济中，金融业成了主要支柱之一。 金融机构 1984年底，有银行140家，银行的分支机构1407家，外国银行代表办事处122家，财务公司343家，证券交易所4家。经营黄金交易的有传统的金银贸易场、以伦敦方式经营的黄金市场和黄金商品期货市场。此外，还有保险公司、基金公司、信托公司、租赁公司、咨询公司以及数以千计的外汇经纪商、国际黄金商、证券商、投资顾问、经纪人等。香港的金融机构外资占大多数，在140家银行中，外资银行占101家，外资银行中又以美国为最多，其次是日本、英国、德国和法国。1981年开始，香港当局进一步加强对金融业的管理，并对金融体制进行改革，确立三级金融制，即持牌银行、持牌财务公司和注册财务公司。持牌银行最低实收资本为1亿港元，可经营一切银行业务，接受任何存款；持牌财务公司最低实收资本为7500万港元，只能接受存期不足3个月、金额超过50万港元的存款；注册财务公司最低实收资本为1000万港元，只能接受3个月以上超过5万港元的存款。香港金融市场按其业务性质，可分为短期资金市场、长期资金市场、外汇市场和黄金市场。香港短期资金市场 包括银行和财务公司的存放款业务。70年代以来，短期资金市场的特点是海外业务量不断增大，与海外同业之间的资金调拨数量也大幅度增长。香港同海外资金的流动趋势是进大于出。香港长期资金市场 包括股票市场、债券市场和银团贷款。①股票市场。从1891年成立第一家证券交易所算起，已有90多年历史。1969～1972年又相继成立3家证券交易所，使香港成为东南亚地区的主要股票市场之一。②债券市场。是70年代发展起来的。70年代以前只发行过国泰股份和香港政府的两种债券。1974年以前共发行5宗债券，从1975年开始活跃，到1980年增至40宗，总发行量达85亿港元。这些债券以当地英资企业发行为主。大多数为美元债券。③银团贷款。自1976年开始活跃，成为远东地区银团贷款的主要中心。香港外汇市场 香港早期的外汇市场，主要业务是港元兑英镑。1973年香港取消外汇管制和1974年港元浮动以后，外汇市场迅速发展。港元兑美元和美元兑其他货币都可以自由成交。香港黄金市场 自1910年设立金银贸易场以后，已有70多年历史。1974年解除黄金进出口管制以后，大量国际金商进入市场，因而迅速发展，与伦敦、苏黎世、纽约的黄金市场构成世界四大金市。香港黄金市场可以分为3个部分：①传统的金银贸易场。②以伦敦方式经营的黄金市场。③黄金期货市场。香港金融业发展的条件 香港因具备下列条件，使金融业得以发展：①政治环境安定。中华人民共和国成立采取了有利于香港安定繁荣的政策。②地理位置优越。香港是世界各地开展对东亚和大洋洲经济、贸易活动的重要枢纽，特别是进入中国的主要门户。香港的地理位置还具有时差方面的优越性，纽约市场收市后，香港开市；香港收市，伦敦及欧洲市场开市。它正好填补了一天中欧洲和美洲的空白，是国际金融业务每天24小时连续运转的一个重要接力站。③香港自身和亚洲地区的经济发展。香港的金融业是伴随着香港自身和亚洲地区各国的经济发展而发展起来的。④香港的自由港地位及其鼓励性政策。香港一直保持着自由港的地位。70年代中，有计划地对外国银行的开放，招引了大批外资银行到港开设分行，并促使其他金融机构扩大了金融业务；1982年初又取消了外币存款15％的利息税，增强了吸存亚洲美元的能力；港元存款利息税也由15％降低到10％，1983年10月，港元存款10％的利息税也完全取消了。
实际波动率（Realized Volatility，RV） 什么是实际波动率 度量波动率的方法，大体上可分为参数法和非参数法两类。参数法指的是利用一定的参数模型来度量波动率，波动率变量是内嵌于模型中的。典型的有ARMA模型、GARCH模型和SV模型。非参数法指的是利用日交易数据按一定的方法直接计算而得。典型的有收益方差、日收益绝对值等。理论和实证表明（ABDL(2001)），上述这些方法都不足以精确地度量波动率，都还存在较大的误差。其内在的原因可能是样本所包含的信息的不足，因此，国外新近的研究将度量波动率的方法转向了利用高频率数据的非参数方法上。 Andersen等（1998,2001）提出了一种度量波动率的新方法，称之为实际波动率（Realized Volatility），是通过加总某一频率下的日内分时数据的收益平方来得到真实波动率的一个估计。 理论证明：在日内频率选取适当的情形下，该估计量是真实波动率的无偏一致且有效的估计量。因此，近期国外大量的文献致力于利用高频样本数据来研究非参数的实际波动率。而对于最优样本频率的选取，则成为计算实际波动率过程中最为关键的问题。若样本频率过小，则不会得到真实波动率的一个一致的估计量；若样本频率过大，由于收益受到市场微观结构噪声的影响，度量结果会有较大的误差。因此，最优的样本频率一定存在且是某个中间值，它可以对这两方面的制约进行平衡。 实际波动率背景及算法简介 实际波动率的理论背景主要是基于收益分解和二次变动理论。 假定N×1对数价格向量Pt，遵循如下多变量连续时间随机波动扩散模型： dPt = μtdt + ΩtdWt (1) Wt表示N维布朗运动过程，Ωt为N×N维正定扩散矩阵，且严格平稳。条件于样本路径特征μt和Ωt下，在[t，t+h]上连续复合收益为： rt + h,h = Pt + h − Pt (2) 公式 实际波动率与GARCH的比较 1、预测精度 ABDL(2001b)提出了VAR—RV模型，即所谓的长记忆高斯向量自回归对数实际波动率模型，并且用第T日的实际波动率分别和VAR—RV及GARCH(1，1)利用直到T一1日的信息预测第T日的波动率的结果比较，发现VAR—RV的预测精度远优于GARCH(1，1)的预测精度。 因为GARCH(1，1)用到的是直到T一1日的日收益平方，而VAR—RV利用的却是直到T一1日的日内收益数据，它是基于长记忆的动态模型。这是它优于前者的关键。GARCH(1，1)模型在预测精度方面的不足并不是模型本身的错，而是在日收益中的噪声使得GARCH模型在预测方面显得力不从心，相反却体现了用日内数据来预测波动率的功效。正如ABDL(2001a)指出“二次变动理论揭示：在适当的条件下，RV不仅是日收益波动的无偏估计量，而且渐进地没有度量误差。” 2、在处理多变量方面 GARCH模型通常是针对单变量的，虽然多元的ARCH类模型和随机波动模型也被提出了，如[[]Bollerslv]]、Engle、Nelson(1994)、Ghysels、Harvey、E.Renault(1996)和K.Kroner，Engle（Ng）(1998)，但这些模型由于受到维度限制问题(curse —of—di．mensionality)而严重影响了它们的实际应用。而RV在处理多元方面显得游刃有余。正如ABDL(2001b)指出“用多元分形求积高斯向量自回归来处理对数实际波动率，和由ARCH类及相关模型所得结果相比，发现前者有惊人的优势。”
目录 1 新加坡金融市场概述 2 新加坡金融市场结构 新加坡金融市场概述 新加坡是一个面积很小的岛国， 1965 年才取得独立。新加坡自然资源缺乏，国内市场狭小，这对一个国家的经济发展是不利因素。但新加坡也存在许多优势。首先，新加坡的地理位置优越，而且基础设施比较发达，使得他成为东南亚的重要贸易中心和港口，也为金融业的发展奠定了基础；其次，英语在新加坡广泛使用，而英语是国际金融业中通用的语言，这就为新加坡金融业的发展提供了有利条件。到70 年代初，新加坡已经发展成为亚大地区金融业最发达的国家，成为亚洲美元市场的中心。通过新加坡的金融市场，地区外的资金得以被吸收到东南亚地区，为本地区的经济发展筹集了急需的资金。对新加坡自身而言，金融业的发展促进了经济发展，而经济发展又为金融的进一步深化提供了动力。 根据金融界的惯例，一般将国际金融中心分为一体型和分离型两大类。 一体型是指国内金融市场和离岸金融市场融合在一起，居民和非居民都可以在一国金融市场上进行借贷活动。伦敦和香港是典型的一体型国际金融中心。分离型中心是指国内金融市场和离岸金融市场严格分开，只准非居民参与离岸金融业务。新加坡的离岸金融中心即是分离型中心的典型。 新加坡金融市场结构 新加坡金融体系 1.新加坡金融管理局（MAS）。新加坡金融管理局成立于1971 年，它履行除发行钞票以外所有的央行职能。发钞权现在仍属于货币局。 新加坡金融管理局的目标是维持货币稳定，保持经济的加速增长，并促进金融机构的设立，以帮助金融结构的现代化。金融管理局实现上述目标的工具主要有对国库券和贸易票据的再贴现、对金融机构的资产规定流动资产比率和最低现金储备率。 2.新加坡货币局。新加坡货币局创立于1967 年，并于1967 年6 月开始发行新加坡元。新加坡元的发行一直以100％的黄金和外汇做担保。 3.商业银行。新加坡的商业银行是随着对外贸易、对外投资和经济发展而发展起来的，由于其银行体系是从独立以前的殖民银行体系演化而来的，因而保留了本地银行和外国银行并存发展的“双重银行体系”。 新加坡独立后的银行体系经历了数次变迁。最初新加坡政府允许外国银行从事当地银行可进行的所有业务，但此后为了保护本国银行业，逐渐开始限制外国银行的业务领域，先后开始颁发限制性银行执照和离岸银行执照，最终形成了目前的三大类商业银行： （1）完全执照银行。完全执照银行能够在新加坡内毫无限制地从事所有银行业务。而且只有完全执照银行才能在新加坡开设一家以上的分行。完全执照的发放到1971 年停止，共有13 家当地银行， 24 家外国银行获得这一执照。完全执照银行可以获得亚洲货币单位（ACU）执照，从事主要离岸业务。 （2）限制性执照银行。限制性执照从1971 年到1973 年颁发，共有14家外国银行获得这一执照。限制性执照银行不得接受新加坡货币，不得接受定期和储蓄存款（25 万美元以上的定期存款），而且只能在新加坡境内设立一家办公机构。限制性执照银行可以获得亚洲货币单位执照，从事离岸交易。 （3）离岸性执照银行。离岸性执照从1973 年开始向外国银行颁发，此后开业的银行大都获得这类执照。根据规定，离岸性银行的业务主要集中于亚洲货币单位交易上。从1978 年开始，离岸性银行可以从事国内金融业务，但必须符合以下条件： a）不得从事新加坡元的普通存款业务； b）不得吸收新加坡居民的新加坡元定期存款； c）非新加坡居民的新加坡元定期存款只有等于或超过25 万新加坡元的方可接受； d）每家离岸性银行的新加坡元存款不得超过5000 万新加坡元 e）在新加坡不能成立一家以上的分行。 到1990 年3 月31 日，共有92 家外国银行持有离岸性执照在新加坡开业。 4.新加坡发展银行（DBS）。 DBS 建立于1968 年，其宗旨是向工业提供长期信贷，以促进经济发展。主要方法是提供中长期贷款，股权参与和担保等。1969 年， DBS 开始办理商业银行业务。目前DBS 的业务范围一般包括发展银行业务，商业银行业务和商人银行业务。作为公共部门的一个金融机构， DBS 对融资采取十分谨慎的态度，因而对小的地方工业企业的贷款需求不能完全满足。 5.财务公司。财务公司在五十年代和六十年代大量建立，其发展的主要动因是当时对存款利率实行最高限限制和对贷款利率实行最低限限制，使许多银行开始组建财务公司，以便以较高的利率吸收存款。 财务公司可以吸收定期存款和储蓄存款，但不能吸收活期存款。其中定期存款是最大的资金来源。其存款利率一般比银行高1—2％，其贷款利率因而也高于银行贷款利率。财务公司的业务主要有住房贷款、分期付款信贷、租赁融资、房地产投资、证券投资等，但不能从事离岸金融业务和外汇业务，也不得发放5，000 元以上的无担保贷款。 6.商人银行，随着对工业融资和大型集团贷款需求的增加，商人银行的重要性不断提高。在商人银行发展的初期，多数商人银行致力于贴现和短期货币市场业务。 1972—1974 年四个贴现行建立后，贴现业务逐渐从商人银行的业务中分离出去。 商人银行的功能主要是安排融资，而非直接对项目融资。商人银行不能从社会公众直接吸收存款，因而其资金来源有限，必须从银行间市场借人资金。新加坡政府对商人银行的国内经营没有规定，其业务涉及中长期公司融资、承购股票、股票投资、单位信贷许可、黄金交易、祖赁融资等，但一般每一家商人银行都只从事某一项或几项他擅长的业务。 7.邮政储蓄银行（POsB），邮政储蓄最早始于1876 年，后于1972 年脱离邮政系统独立出来，并获得稳步发展。 邮政储蓄银行不能接受公司存款，因而个人存款是其主要资金来源。邮政储蓄银行的资金主要运用于购买政府证券和向政府的国营公司贷款。某些存款也用于股票投资和私营公司证券投资。该银行也通过其子公司邮政储蓄银行信用私人有限公司提供房产贷款。 8.中央公积金（CPF）。中央公积金成立于1955 年，是一个政府法定的储蓄机构。主要是由雇主和雇员定期存入款项，以便在员工退休后或失去工作能力后支付其生活费。 中央公积金的资金大部分投资于政府证券（但不包括国库券），一直是政府债务的最大债权人。对公积金的参加人而言，他可以利用已存入余额的一部分作为向特定的住房公司购买住房的预付款，或用于认购新加坡公共汽车服务公司的证券。 此外，新加坡的金融体系中还存在着许多其他金融机构，如保险公司、国际货币经纪商、黄金交易商、祖赁公司、单位信托等。 货币市场 新加坡货币市场主要由银行间市场和贴现市场组成。在银行间市场上，拥有多余资金的银行和资金不足的银行通过经纪人达成交易。一般银行由于必须保持法定最低现金储备率和流动性资产比率以及清算支票而出现的短期资金不足可以在银行间市场上借入补足。 贴现市场是指由银行将多余的资金以短期存款的形式存放在贴现行，贴现行则利用这些资金投资于国库券、政府证券、贸易票据和新加坡无可转让存单等，并将所得收益支付给存款人。与银行间市场不同的是，银行不能从贴现行借入资金。 银行间市场和贴现市场的发展很快。特别是在60 年代和70 年代开始发行大量国库券和政府证券，更进一步促进了货币市场的发展。从1973 年开始，国库券的发行方式由随要随供方式（tap system）转向招标方式，使得金融管理局可以主动控制每次发行国库券的规模，而不是被动地等待金融机构的需求。从货币控制的角度看，招标方式更有利于培育和发展金融市场。目前新加坡政府发行4 种国库券，分别为91 天、 182 天、273 天和364天期限，其中发行量最大的是91 天期限的。国库券的面值为10，000 新元或其倍数，一般在10，000—100 万新元之间。 新加坡金融管理局对贴现市场上的贴现行采取指标管理方式。第一个指标是债务/资本比率，即规定贴现行可借入的金额与其资本和储备的比率。第二个指标是资产比率，即规定贴现行持有的各项资产，如国库券、商业票据等的比例。 新加坡金融管理局是货币市场上的最后贷款者，它向贴现行提供贷款，但要求以国库券和政府证券为担保。贴现行也一直是国库券的重要购买者。银行间市场和贴现市场的迅速发展使得银行和其他金融机构能够更好地运用其短期资金获取利息，从而提高了新加坡金融体系的效率和弹性。广义的货币市场还包括外汇市场。新加坡的外汇市场交易量也迅速增长，许多国际货币经纪人同时活跃在国内货币市场、外汇市场和亚洲货币单位交易中。 资本市场 在新加坡和马来西亚刚刚独立时，两国仍共用一个证券市场，直到1973年5 月马来西亚政府决定中止两国货币的互换性后，证券市场也随之一分为二。 1973 年6 月新加坡证券交易所作为一个独立的交易所正式营业。从此新加坡资本市场开始发展起来。 1.新加坡股票交易所（SES）。 新加坡股票交易所由三个主要机构进行管理和监督。第一个是证券行业委员会（SIC）。它成立于1973 年，是制定整个股票行业政策，决定发展方向的金融管理局的顾问机构，它负责实施《证券行业法》和《接管和合并法》。证券行业委员会的主席是金融管理局的主要官员，其成员由金融管理局从政府及私人机构中挑选，大都来自私人机构。国家对证券市场的管理主要是通过证券行业委员会发挥作用。第二个是新加坡金融管理局，它主要对交易所进行管理和监督。第三个机构是交易委员会。这是新加坡股票交易所的自律性机构，直接管理新加坡股票交易所。其成员由9 名委员组成，故又称为“九人委员会”。其中五名由金融管理局任命，四名为来自股票交易所的经纪人。因此委员会基本反映金融管理局的立场。该委员会作为交易所有限公司的执行机构，在完成交易所经营目标，执行交易所决策方面具有广泛的权力。该委员会指派一名总经理领导一个管理班子，负责交易所的日常经营活动。经纪人是新加坡股票交易所的成员。到1991 年为26 家。经纪人主要从事自营交易、认购和经纪，同时也提供投资咨询和其他服务。经纪人不允许开设分支机构。 1975 年以来，新加坡股票交易所被分为第一交易部和第二交易部。在第一部交易的上市公司股票必须符合较高的标准。如果一家上市公司不符合第一部标准，则从第一部转入第二部。在第一交易部挂牌交易的公司必须符合下列条件：（1）已发行股本不低于500 万新加坡元；（2）股东不少于500人；（3）每年至少要有25 万股股票或实收资本的5％上市交易；（4）前三年每年最少要有5％的股息或10％的总收益；（5）公司必须符合交易所的上市规定以及财务事项公开的规定。如不符合上述条件，则应归人第二交易部交易。 在新加坡证券业的第二个五年计划（1978—1983）中，新加坡股票交易所设立了证券金融公司，开设了保证交易，同时还设立了由电子计算机控制的中央票据清算所，所有的会员公司均可通过该清算所进行交易，从而可以加速交易进程并降低管理成本。 政府证券和企业债券也在新加坡股票交易所上市交易。根据交易所规定，企业债券要上市交易必须满足以下要求： （1）每一期限的证券价值必须至少为350， 000 新元； （2）证券持有人至少为200 人； （3）公司必须表明其有令人满意的发展前景，而且该公司所从事的业务应对投资者有吸引力。 但新加坡的私人企业几乎不发行公司债券，而政府证券的交易也很少。尽管政府证券的发行量很大，但大多数被各种金融机构持有到到期。总的来看，公共债务吸收了资本市场的大部分资金，但真正在股票交易所交易活跃的是私人企业的股票。债券交易不活跃是新加坡股票交易所的一大弱项。为了促进债券的二级交易，政府已经采取了一系列措施，如新加坡金融管理局和中央公积金参与政府证券的买卖；降低政府证券交易的佣金率、降低每手交易的最低金额等。 1977 年2 月，SES 开始引人期权交易，成为亚洲第一个有组织的期权交易市场。 1984 年，新加坡股票交易所又在亚洲最先引入金融期货交易。外国公司的证券也可以在新加坡股票交易所上市，但必须满足一定的条件，外国公司申请上市的证券必须已经在其注册国的证交所上市。如果未在本国上市交易，则必须符合下列条件方可在新加坡上市：（1）持有100 股以上股票的股东数不得少于2， 000 人；（2）公众拥有的股票数量必须超过200 万股；（3）在世界各地的有形资产净值应在5， 000 万新元以上；（4）过去三年累计税前收入应在5，000 万新元以上；或在过去三年中任何一年税前收入在2，000 万新元以上。 新加坡上市公司共分为工商业、金融业、旅馆业、房地产、种植业、矿业等六类，其中以工业股为主。目前上市的证券种类主要有普通股、政府证券、公司债券、公司信用债、认股权证等。 新加坡最重要的股价指数有两个：一个是《海峡时报》集团公布的“《海峡时报》工业指数”，这一指数包括30 种股票，每天按简单算术平均数法计算两次；另一个是SES 计算的SES 股票指数，这一指数除了计算所有上市股票的总指数外，还计算工业、金融业、旅馆业、不动产业、种植业、矿产业的股价指数。此外，华侨银行公司还计算华侨银行公司指数，包括55 种股票，按市价总值加权。 2.SEsDAQ市场。 sESDAQ 市场成立于1987 年2 月，主要宗旨是为成长中的中小型公司提供最佳融资渠道。因此其标准比新加坡股票交易所要低。1988年3 月， SESDAQ 又与美国NASDAQ 连接，从而使新加坡投资者也能买卖美国店头市场的股票。 SESDAQ 是通过电脑屏幕进行交易的系统，井由一些注册的造市者（Market—maker）负责维持市场。投资者要买卖5ES-DAQ 的证券必须通过该系统的参与者进行。这些参与者包括新加坡股票交易所的会员公司和获准交易该系统证券的合伙人。中央保管有限公司（CDP）是所有交易的清算所，还负责保存交易记录和更新所有SESDAO 证券帐户。 1990 年3 月，共有13 家新加坡公司的股票在sEsD4Q 市场交易，同时sEsDAQ 也可以对NASDAQ 上市证券进行交易。 1987 年5 月，新加坡开设了“政府证券自动报价系统”，该系统利用电脑系统对政府证券进行从发行、交易、兑付到转让、过户及登记注册等一系列处理过程。 3.CLOB 国际市场。 CLOB 国际市场成立于1990 年1 月，宗旨是避免马来西亚公司在新加坡股票交易所重复上市。但由于投资者仍愿在新加坡股票交易所对马来西亚公司股票进行交易，因此， CLOB 国际市场主要是作为没有在新加坡股票交易所上市的马来西亚公司的股票交易的场所。目前，新加坡政府有意将该市场办成一个亚大地区新兴工业化国家和其他东盟国家公司股票的交易市场，因而今后可能鼓励这些国家的公司在CLOB 国际市场上市。到1990 年3 月底，共有144 家公司的股票在这个市场上市，其中有131家马来西亚公司， 12 家香港公司，1 家菲律宾公司。
随机规划与随机控制ALM模型（Stochastic Programming or Stochastic Control ALM Model） 随机规划与随机控制ALM模型简介 目前的ALM模型越来越多地运用到随机规划或随机控制的方法。 （一）随机规划模型主要是通过运用事件树、生成场景等元素，来为金融机构的资金配置提供一个描述未来资产价格、收益和风险等不确定因素在某种概率条件下的变动趋势的分析框架。金融机构在处理资金配置中会面临复杂的限制条件，由于随机规划模型和方法接纳了一些更接近于现实的假设，并提供了一种动态方法来解决多期资金配置中的问题，因此它可以在一个框架中同时处理交易成本、多元状态变量、市场不完全性、税收和交易限制、监管限制、公司政策要求等多因素问题，从而为金融机构大批量地处理和分析多种不确定因素的影响提供了可能性。 国外金融学者对多期随机规划模型在金融机构的实际运用进行了大量的研究，并取得了许多成果。例如，布拉德里（Bradley）和克朗斯（Crane）于1973年，库斯（Kusy）和茨姆巴（Ziemba）于1986年为银行的ALM设计出了随机线性规划模型；马尔维（Mulvey）和瓦拉迪米罗（Vladimirou）于1992年为金融机构的资产配置提出了一个多期随机网络模型；卡里罗等（Carino et al.）于1994年为一家日本保险公司的资产负债管理问题构造了一个多期随机线性模型；希勒（Hiller）和厄可斯腾（Eckstein 1993），泽尼尔斯（Zenios 1993），古拉伯等（Golub et al 1993）则在20世纪90年代中期分别为固定收益证券管理构建了不同的随机规划模型。 其中公认比较有代表性的应该当属库斯（Kusy）和茨姆巴（Ziemba）于1986年为温哥华储蓄信贷协会的5年资金规划期设计出的一个简单补偿的多期随机线性规划模型，极大地推动了商业银行ALM理论的研究。在库斯-茨姆巴模型之后，ALM理论的另一里程碑式的贡献是卡里罗（Carino et al）等创建的Russell-Yasuda Kasai模型。Russell-Yasuda Kasai模型在日本Yasuda保险公司（Yasuda公司）进行尝试性运用，使该公司在满足账面价值规则及条例管制的同时，能遵循公司的经济价值，而且，该模型还可以对与公司业务环境相关联的事件结果来进行资产配置和负债管理决策，消除未来资产负债价值的不确定性。在使用这一模型的两年内，即1991年和1992年，按这一模型设计的投资策略，使Yasuda公司获得了7900万美元的额外收益。 （二）随机控制方法以状态的连续统（continuum）表示不确定状态，连续统的特征以少量服从联合马尔可夫过程的状态向量描述 。Brennan et al.分析了可以在债券、股票和现金方面投资的投资组合问题，假定有三个状态变量影响期望资产回报的时间变化，这三个变量即短期利率(r)、长期债券利息率(l)及股票资产组合分红收益(δ)。该文假定投资者没有负债，假定负债的期望增长率依赖于状态变量的水平，将负债包括进去相对来说很简单直接。如前所述，状态向量服从联合马尔可夫过程，该过程假设为以下形式： dr = μrdt + σrdzr dl = μldt + σldzl dδ − μδdt + σδdzδ 股票与债券由下式给定： ALM ALM 其中dS/S为股票组合的回报率，dB/B为债券的瞬时总回报。参数μiσi(i = r,l,δ,S)为状态变量r,l,δ的at most函数(at most function)，dzi为维纳（Wiener）过程的增量。维纳过程增量间的相关系数为ρrl等。 定义W为财富，其效用假定为等弹性形式，即对于τ时r<的情况下， ALM 定义x为组合中股票的比例，y为康索尔债券的比例，Bellman方程为： maxx,yE[dV] = 0 解其一阶条件，可以找到最优控制解x * (r,l,δ,τ)和y * (r,l,δ,τ)，该过程可以由经验数据估计，投资者的最优控制问题可以通过参数值的估计得到解决。 Brennan和Schwartz[1]通过允许投资者在短期利率期货如股票、债券或现金上采取长线或短线的情况扩展了这个模型，通过分析，他们认为这样的投资机会可以显著改善期望效用。其他一些研究人员利用这个理论讨论了大学捐赠基金的优化投资策略问题等[2]。 随机规划与随机控制ALM模型的评析 随机规划ALM模型实际上是一类模型，它提供了模拟一般目标的方法。这些目标可以包括交易费用、税费、法律政策限制等方面的要求。由于考虑了众多因素，模型的变量越来越多，从而导致大量的优化问题，其计算成本相当高，因而实用性令人怀疑。我们以“机会限制模型（Chance Constrained Model）”为例。 机会限制模型最早由Charnes和Kirby提出 。在他们的论文里，将未来的存款与贷款支出看作是联合分布的随机变量，以资本充足率公式作为机会限制。该模型的缺点是，违背约束的情况并没有根据其数量给予惩罚。Charnes等将该方法应用于资产负债表的管理，另外两篇文章用该模型对保险公司的资产组合进行分析。 Dert在指定收益年金领域将该模型发展为多阶段机会限制模型（Multistage chance-constrained ALM model），与Charnes和Kirby不同的是，该作者以场景模拟不确定性而不是作分布假设。以该模型为例，该这个模型的目标函数是，在失去偿付能力的风险水平可以接受、确保及时支付指定收益的能力的稳定性的限制下实现筹资成本最小。其中偿付能力要求为基金剩余负债与相应偿付能力比率的乘积，资产价值低于要求的水平通过场景设定模拟。
目录 1 新加坡离岸金融市场的产生与发展 2 新加坡离岸金融市场的成功因素 3 新加坡离岸金融市场构成 4 亚元债券市场 新加坡离岸金融市场的产生与发展 上世纪60年代，西方跨国公司投资重点向东南亚转移，美国银行为了消除美国政府限制资金外流紧缩措施的影响，策划在亚太地区设立离岸金融中心。新加坡政府审时度势，积极发展国际银行业。1968年10月1日，新加坡政府允许美洲银行新加坡分行在银行内部设立一个亚洲货币经营单位（Asian Currency Unit，简称ACU），以欧洲货币市场同样的方式接受非居民的外国货币存款，为非居民提供外汇交易以及资金借贷等各项业务。这标志着新加坡离岸金融市场的诞生。新加坡离岸金融市场的发展大致经历以下三个阶段： ——初始阶段：1968～1975年。在此阶段，亚洲美元市场产生并逐步发展。亚洲美元市场是新加坡政府当局精心策划、以人为方式推动的离岸金融中心，其发展提升了新加坡的国际地位,对新加坡的国际收支改善与经济增长具有重要的贡献。亚洲美元市场资金主要来自亚太地区的跨国公司、各国的中央银行和政府机构以及银行同业间的存款。为了建立亚洲美元市场，吸引银行加入ACU的经营，新加坡政府采取了一系列的财政奖励措施。除了财政上的奖励措施外，1968年新加坡政府还取消了亚洲美元市场的外汇管制。此外，在亚洲美元市场上操作的ACU，原本必须对存款保持20%的流动准备，自1972年开始,新加坡金融管理局为了赶上欧洲美元市场，同时为了奖励较小的国际操作者，尤其是欧洲银行到新加坡经营，取消了20%的流动准备。在这些奖励措施下，亚洲美元市场得以茁壮成长。到1975年，新加坡境内从事ACU的金融机构增加到66家，存款总额高达125.97亿美元，年均递增85.5%，相当于1975年新加坡国民生产总值的2.5倍。同期，亚洲美元债券开始兴起，1972年还首次涉足国际银团贷款，以分散离岸资金流向的风险。至此，新加坡逐步形成了一个以经营美元为主，兼营马克、英镑、加元、法国法郎、日元等10多种硬通货的高效的国际货币市场和国际资本市场。 ——发展阶段：1976～1997年。新加坡政府在这一时期加快了金融改革步伐，1976年6月放宽外汇管制，与东盟各国自由通汇，允许东盟各国在其境内发行证券，并给予更多的税务优惠；1977年ACU的利得税从40%下调到10%；1978年6月1日全面开放外汇市场，取消外汇管制，以吸引外资银行到新加坡设立ACU，从事离岸金融业务；1981年，允许ACU通过货币互换安排获得新加坡元；1984年，新加坡国际金融交易所(SIMEX)成立,这是亚洲第一家金融期货交易所，成立之初,SIMEX推出了亚洲第一个欧洲美元存款利率期货和欧洲日元期权交易；1990年6月，外国人持有新加坡本地银行股权限制由20%提高到40%；1992年8月放宽离岸银行的新元贷款额度限制，其上限由原来的5000万新元提高到7000万新元。这些措施刺激了新加坡离岸金融业务的发展。90年代末，作为亚洲美元交易中心的新加坡，其外资银行的资产已占银行业总资产比重的80%，亚洲货币单位增加到100多家。亚洲美元债券比前一阶段更有起色，累计发行361笔，金额2O.54亿美元。外汇交易也突飞猛进，1998年外汇业务营业额达1390亿新元，仅次于伦敦外汇市场、纽约外汇市场、东京外汇市场，成为世界第四大外汇交易市场。此外，新加坡政府还推出了离岸保险业务，1992年该项收入达到11亿新元(折合6.82亿美元)，占新加坡保险业总值的10%。 ——转型阶段：1998年至今。新加坡金融业突飞猛进的发展带动了该国整体经济的发展，金融服务业的产值、容纳的劳动力及其增幅成为新加坡经济腾空而起的主要动力。新加坡在2O世纪8O年代中期以后取得的发展成果，促使东南亚其他国家推出更加优惠的政策，竞相向发展国际金融中心的目标努力。然而结果却由于过度借贷和非居民投机本国市场，引发了席卷东南亚的金融危机。由于新加坡把境外金融市场与国内金融市场严格加以区分，因此，1997年的东南亚金融危机并未对新加坡经济金融带来致命打击。然而，在克服金融危机的过程中，泰国、马来西亚、菲律宾、印度尼西亚等国纷纷选择了更为开放、更为自由的金融改革政策，从而影响到新加坡离岸金融的进一步拓展。为应对上述挑战，新加坡金融管理局制定了详尽的政策规划，1999年5月17日，公布了10多年来最彻底的银行业改革计划：取消外资在本地银行不可拥有40％以上股权的上限，银行股双轨制被废除；放宽符合资格离岸银行的新元贷款额上限，由原来的3亿新元，提高到l0亿新元，使掉期交易的资金流动性大大提高，从而促进债券市场的发展；2000年1月起，外资机构为新加坡投资者处理的最低交易额从原先的500万新元下调至50万新元；从2000年1月起，逐步放松对交易佣金的管制，各证券经营机构可自行决定佣金水平；鼓励外国证券进入新加坡，积极吸引外国公司到新加坡发行股票、债券及其他证券，并在新加坡证券交易所上市，同时，积极开发和发展新的金融衍生产品，提高新加坡资本市场对东南亚及国际金融市场的影响力度。这些改革措施使新加坡金融体系从一个强调管制、注重风险防范的市场，演变成以信息披露为本、鼓励金融创新的金融中心，新加坡的离岸金融市场也从分离型市场向一体型市场过渡转型。 新加坡离岸金融市场的成功因素 离岸金融市场的形成是一国经济及金融高度市场化、全面开放的一个重要标志。通过考证新加坡离岸金融市场的发展过程，其成功因素在于如下： （一）分离型模式有利于风险防范 新加坡离岸金融市场属于典型的内外分离型。商业银行和金融公司等金融机构可以兼营ACU，但必须另立单独账户分开管理。这样就把离岸业务和在岸业务隔离开来，有效防止了资本频繁出入本国金融市场以及离岸金融交易活动影响或冲击到本国货币政策的实施，充分保证了本国金融市场的稳定和金融政策的正常发挥。这种严格分离型的离岸发展模式使新加坡在东南亚金融危机中逃过一劫。 （二）政府的扶持有利于市场发展 新加坡是发展中国家，不同于伦敦、纽约等传统的金融中心，它既没有强大的经济背景作为依托，也没有完善的金融服务行业的支持。但是新加坡政府选择了建立国际金融中心，发展国际金融业务，带动经济贸易发展的战略，并且为此采取了一系列相关的措施：放松外汇和金融管制，放宽对外国银行开立分行的限制，取消外汇存款或债券利息预扣税等等。新加坡离岸金融中心地位的确立是和政府的积极政策导向分不开的。 （三）有效监管有利于市场的稳定 1971年1月，新加坡金融管理局正式成立，主导新加坡所有金融行政与金融业务事项，强调金融自由化与纪律化的并重，该金融管理局效率高、执法严，有效的维持了新加坡廉洁高效的金融环境，确保了该国金融机构的健全发展。在其精心策划和积极推动下，新加坡离岸金融市场得以快速成长。另外，新加坡政府的行政效率受到国际社会的一致肯定，这更促使外资乐于投资新加坡，这种高效的行政行为成为新加坡国际金融中心得以快速、健康发展的重要因素之一。 新加坡离岸金融市场构成 亚洲美元市场 亚洲美元市场（ADM）和欧洲美元市场实际上是同一离岸金融体系的两个窗口，二者的发展原因基本类似，都是由于美国等国对国内金融业实行严格管制，使得美元资金流往境外而促成的。由于新加坡在地理位置上恰好处于伦敦和东京之间，同时新加坡当局也对亚洲美元市场的发展采取积极的态度，因而使亚洲美元市场得以迅速发展。 亚洲美元市场上进行交易的货币除美元外还有德国马克、英镑以及瑞士法郎等。由于美元的交易量最大，这个市场就被统称为亚洲美元市场（简称亚元市场）。 新加坡当局对亚洲美元市场采取隔离的态度，目的是建立分离型离岸金融中心。以后，这种隔离政策逐渐放松，从1981 年起、离岸银行可以通过货币互换在新加坡元和美元间进行套利活动，在一定程度上削弱了这种隔离。目前新加坡居民已可以在ADM 自由进行存贷活动。 亚洲美元市场的一大特点是银行间资金占了存款和贷款业务的绝大部分。据统计，到1987 年，非银行客户存款只占17％，而银行同业存款的比重则上升到79％，其中很大一部分是从欧洲美元市场流入，以弥补亚洲地区巨大的资金需求的。在资产方面， 1971 年以前非银行客户贷款在资产总额中只占很小比重，但到70 年代以后，由于亚洲地区经济的高速发展，对资金需求也日益增加，对非银行客户的贷款开始稳步增长。总之，从资金来源和资金运用方面看，亚元市场都显示出区域性特点，亚太地区的客户日益依赖新加坡亚元市场筹集资金，同时也把资金投放于亚元市场上。 从期限上看，亚洲美元市场总体上是一个短期资金市场。如1987 年，资产总额中只有16.6％为一年期以上；而负债中一年以上的只占6。2％。亚元市场的另一个特点是利率波动频繁，而且基本上与纽约、伦敦等国际金融中心的利率同步变动，其存贷利差也与欧洲美元市场一样，比新加坡国内银行的利差小。 亚元存款证是亚元市场上的重要筹资工具，可以分为固定利率和浮动利率两大类。 固定利率存款证期限较短，通常为1 年。第一笔固定利率存款证是由美国花旗银行于1970 年发售的，此后固定利率存款证的发行不是很活跃，主要是因为国际金融市场的利率波动加剧而使固定利率存款证失去了吸引力。浮动利率存款证的期限多数是3 年，最长5 年。第一笔浮动利率存款证由日本第一劝业银行于1977 年11 月发售。在整个80 年代，浮动利率存款证的发售活动活跃，成为银行筹集资金的一种普通金融工具。 浮动利率存款证的发行一开始采取排队方式（QueuingSystem）进行，但这种方式不利于发行人充分利用有利的市场条件，不利于吸引更多的筹资人，因而1980 年浮动利率存款证的发行改为登记方式（ Registration System），即发行者只要符合规定的条件，即可在金融管理局登记，并在发行前一周及存款证到期后再通知金融管理局。 从亚元存款证的发行者来看，日本银行是最主要的发行人，占发行额的50％以上，其他发行者也主要来自东南亚的一些国家和地区，从面值货币看，美元面值的亚元存款证占了绝大多数，另外也曾发行过以特别提款权和日元、澳元等货币计值的亚元存款证。 亚元债券市场 亚元债券市场（The Asian Bond Market，ABM）1971 年12 月，新加坡发展银行由新加坡政府充当其担保人，推出总值1000 万美元、固定利率为8.5％的10 年期亚元债券。由此一个以新加坡为中心，和既有的短期亚元市场相辅相成的亚元债券市场开始形成。 亚元债券市场形成初期发展缓慢，这主要与当时世界经济衰退有关。直到1976 年，亚元债券券市场的活动才开始趋于活跃，进入80 年代后，亚元债券市场又有所突破，1980 年至1987 年共发行了120 笔，发行金额累计达77.69 亿美元。 日元债券市场的筹资者范围很广，包括工商企业、银行、金融机构、政府和地方组织等，从地理分布看，亚太地区的筹资者占了很大比重，其次，世界银行、亚洲开发银行等国际金融组织和欧美金融机构也渐趋活跃。 1986—1993 年，我国机构共在该市场发行6 笔亚元债券，发行金额总计6 亿美元。 新加坡亚元债券的主要种类有固定利率债券、浮动利率债券与可转股债券等，面值货币以美元为主，其他货币如德国马克、澳元、加拿大元等都曾用于亚元债券的发行。从发行期限看，一般地可转股债券期限较长，固定利率债券和浮动利率债券期限较短。 亚元债券市场的一个不足之处是二级市场不完善。尽管二级市场上有美国银行及投资机构和日本的证券公司等作为造市者，但由于参与二级市场交易的多是交易商，国际性企业与基金管理机构参与交易的不多，而且欧洲金融机构也不积极支持亚洲发行的债券，因此二级市场的深度仍显不够。金融管理局曾有意识地增加二级市场的流动性，将债券在新加坡证券交易所、马来西亚证券交易所、香港证券交易所、东京证券交易所、伦敦证券交易所、纽约证券交易所等的证券交易所上市，但其交易量很少。 1.发行亚元债券的有关文件。 在新加坡公开发行以新加坡元以外的货币计值的债券，通常要受3 种法规的规范，即公司法、证券业法和新加坡股票交易所挂牌条例。债券发行计划书是筹备发行过程中最重要的文件，计划书的准备也包括了其他文件的准备。计划书中主要对发行者的有关情况予以详尽披露；计划书中包括的其他文件主要有： （1）认购协议。系债券发行经理与发行者之间的协议； （2）经理协议。是债券发行经理之间的协议； （3）包销协议。是债券发行经理与包销者之间就债券包销达成的协议； （4）销售协议。发行经理与销售商就债券销售达成的协议； （5）信托契约或财政代理协议。发行人与信托人或财政代理之间的协议； （6）支付代理协议。对支付代理的职责加以明确； （7）代理银行协议。代理银行是发行人指定的决定及公布债券利率水平的银行。代理银行协议则是发行人与代理银行间的协议； （8）债券。债券上必须包含信托契约或财政代理协议中有关债券的条款。 外国机构发行债券的计划书内容，很难全部符合新加坡公司法的规定，但公司注册机构可以豁免发行人全盘遵守。因此，发行人的法律顾问应在计划书拟定后向注册机构提出若干豁免申请，同时向财政部提交申请，请其宣布发行人为依法规定的公司。 2.发行亚元债券的程序。 亚元债券的发行涉及面广，手续复杂，所需时间也相应较长。一般来说，从正式准备发行到实际发行，需7 个星期左右。具体程序如下： 第一周：发行人选择一家金融机构为牵头经理，并与其协商下列事项： 发行时间表、经理团的组成、选择信托人、支付代理、挂牌场所、挂牌代理及印刷商，草拟计划书；由牵头经理向新加坡金融管理局申请注册、与证交所洽商挂牌、向发行人递交初步包销邀请名单； 第二周：准备计划书、认购协议、经理协议、信托契约或财政代理协议、包销协议及支付代理协议；牵头经理起草邀请电传及说明信等文稿，发行人及包销团与信托人或财政代理就信托契约或财政代理协议进行磋商； 第三周：发行人与牵头经理将经修订的初步计划书及其他文件呈交公司注册官，以办理注册手续；向证交所申请挂牌；最后确定经理团或包销团名单； 第四周：研究市场状况及债券期限；从公司注册官处取回已注册的初步计划书及其他文件；向欧洲清算系统（Euroclear）或塞德尔（Cedel）申请结算代码； 第五周：分发初步计划书、包销及销售协议，说明信等；向新闻媒介发布新闻； 第六周：总结认购额，进行分配；印制最后定稿的计划书并呈交公司注册机构和证交所；印刷债券；举行签署仪式； 第七周：确定利率生效日、付款日，由信托人或财政代理派送债券；发布债券发行公告。 3.亚元债券的上市。 亚元债券要在新加坡股票交易所挂牌交易，必须向交易所申请批准。申请时要提交申请书，申请书中要列明债券及发行人的基本资料；此外还要呈送债券样本、认购协议、代理银行协议、信托契约或财政与支付代理协议，发行人和担保人的经审计的财务报告等文件的副本。 新加坡股票交易所要求申请挂牌的债券必须满足以下条件： （1）债券持有人不少于200 人； （2）发行人有形资产净值不少于5000 万新元； （3）发行人最近3 年税前收入累计不少于54 万新元；或最近3 年中任何1 年的税前收入不少于18 万新元； （4）发行人须按公司法规定公布发行计划书； （5）假如订立信托契约，必须与公司法中有关条款相符，除非发行人已被宣告为依法规定的公司； （6）在新加坡必须有一个支付代理。
什么是机会限制模型 机会限制模型最早由Charnes和Kirby提出 。在他们的论文里，将未来的存款与贷款支出看作是联合分布的随机变量，以资本充足率公式作为机会限制。该模型的缺点是，违背约束的情况并没有根据其数量给予惩罚。Charnes等将该方法应用于资产负债表的管理，另外两篇文章用该模型对保险公司的资产组合进行分析。 Dert在指定收益年金领域将该模型发展为多阶段机会限制模型（Multistage chance-constrained ALM model），与Charnes和Kirby不同的是，该作者以场景模拟不确定性而不是作分布假设。以该模型为例，该这个模型的目标函数是，在失去偿付能力的风险水平可以接受、确保及时支付指定收益的能力的稳定性的限制下实现筹资成本最小。其中偿付能力要求为基金剩余负债与相应偿付能力比率的乘积（即下述模型限制7），资产价值低于要求的水平通过场景设定模拟（限制8、9、10）。 机会限制模型的内容 整个模型如下： 机会限制模型 •α：预定投资水平； •βt：时刻t每阶段作为工资成本部分的缴费的最大上涨幅度； •γts：状态s下时间t的现金流量折扣因子； •lts：状态s下时间t时基金的收益支付和成本； •Lts：状态s时间t时的精算准备金（actuarial reserve）； •λ：对补救缴费进行惩罚的惩罚参数； •rits：状态s时间t时投资在 类资产的连续回报； •Mts：状态s时间t时的大的常量； •Wts：状态s下t时段的工资成本； •Ats：状态s时间t时在接收到缴费及作收益支付前时的资产价值； •fts：二项分布变量，表示状态s时间t时是否需要补救的缴费； •Ψts：给定状态s和时间t时在时间t+1时资金不足的概率； •Xits：状态s时间t时投资在资产i上的总金额； •xits：状态s时间t时投资在资产i上的比例； •Yts：状态s下t时段的正常缴费； •yts：状态s下时段t的正常缴费占工资成本的比例； •Zts：状态s时间t时的补救缴费。 开始三个限制条件分别限制了正常缴费量、占工资成本的比例及其最大上涨幅度。在收到正常缴费及做出收益支付后，资产价值由（4）式重新分配，（5）式给出了重新分配资产组合的上下界。通货膨胀、工资水平的上涨及资产回报的场景由向量自回归模型模拟给出，其特征以马尔可夫链模拟。
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