简介 香港金融市场（Hong Kong finance market），国际金融市场之一。香港于1842年（清道光二十二年）经鸦片战争被英国侵占后，逐步变成一个转口贸易港，英国资本和当地的金融活动也逐步发展。 1845年英国在香港开设了第一家银行——金宝银行(又名东方银行)。1857年英商的有利银行在香港开设了分行。英国的渣打银行（又称麦加利银行）于1853年就取得了在香港的钞票发行权，并于1859年在香港设立了分行。1865年由英国、美国、德国、丹麦及犹太人创办了汇丰银行（见香港汇丰银行）。1891年香港成立了证券交易所。进入20世纪至第二次世界大战结束前，香港金融业围绕香港经济继续发展。1910年设立了金银贸易场。第二次世界大战后香港的金融业的发展进入了一个新阶段。50～60年代香港已成为地区性的金融市场和金融中心。70年代以后，各项金融业务规模不断扩大，并日益走向国际化；金融市场交易活跃，数额猛增。在十多年中，香港发展成为国际性金融市场。在香港经济中，金融业成了主要支柱之一。 金融机构 1984年底，有银行140家，银行的分支机构1407家，外国银行代表办事处122家，财务公司343家，证券交易所4家。经营黄金交易的有传统的金银贸易场、以伦敦方式经营的黄金市场和黄金商品期货市场。此外，还有保险公司、基金公司、信托公司、租赁公司、咨询公司以及数以千计的外汇经纪商、国际黄金商、证券商、投资顾问、经纪人等。香港的金融机构外资占大多数，在140家银行中，外资银行占101家，外资银行中又以美国为最多，其次是日本、英国、德国和法国。1981年开始，香港当局进一步加强对金融业的管理，并对金融体制进行改革，确立三级金融制，即持牌银行、持牌财务公司和注册财务公司。持牌银行最低实收资本为1亿港元，可经营一切银行业务，接受任何存款；持牌财务公司最低实收资本为7500万港元，只能接受存期不足3个月、金额超过50万港元的存款；注册财务公司最低实收资本为1000万港元，只能接受3个月以上超过5万港元的存款。香港金融市场按其业务性质，可分为短期资金市场、长期资金市场、外汇市场和黄金市场。香港短期资金市场 包括银行和财务公司的存放款业务。70年代以来，短期资金市场的特点是海外业务量不断增大，与海外同业之间的资金调拨数量也大幅度增长。香港同海外资金的流动趋势是进大于出。香港长期资金市场 包括股票市场、债券市场和银团贷款。①股票市场。从1891年成立第一家证券交易所算起，已有90多年历史。1969～1972年又相继成立3家证券交易所，使香港成为东南亚地区的主要股票市场之一。②债券市场。是70年代发展起来的。70年代以前只发行过国泰股份和香港政府的两种债券。1974年以前共发行5宗债券，从1975年开始活跃，到1980年增至40宗，总发行量达85亿港元。这些债券以当地英资企业发行为主。大多数为美元债券。③银团贷款。自1976年开始活跃，成为远东地区银团贷款的主要中心。香港外汇市场 香港早期的外汇市场，主要业务是港元兑英镑。1973年香港取消外汇管制和1974年港元浮动以后，外汇市场迅速发展。港元兑美元和美元兑其他货币都可以自由成交。香港黄金市场 自1910年设立金银贸易场以后，已有70多年历史。1974年解除黄金进出口管制以后，大量国际金商进入市场，因而迅速发展，与伦敦、苏黎世、纽约的黄金市场构成世界四大金市。香港黄金市场可以分为3个部分：①传统的金银贸易场。②以伦敦方式经营的黄金市场。③黄金期货市场。香港金融业发展的条件 香港因具备下列条件，使金融业得以发展：①政治环境安定。中华人民共和国成立采取了有利于香港安定繁荣的政策。②地理位置优越。香港是世界各地开展对东亚和大洋洲经济、贸易活动的重要枢纽，特别是进入中国的主要门户。香港的地理位置还具有时差方面的优越性，纽约市场收市后，香港开市；香港收市，伦敦及欧洲市场开市。它正好填补了一天中欧洲和美洲的空白，是国际金融业务每天24小时连续运转的一个重要接力站。③香港自身和亚洲地区的经济发展。香港的金融业是伴随着香港自身和亚洲地区各国的经济发展而发展起来的。④香港的自由港地位及其鼓励性政策。香港一直保持着自由港的地位。70年代中，有计划地对外国银行的开放，招引了大批外资银行到港开设分行，并促使其他金融机构扩大了金融业务；1982年初又取消了外币存款15％的利息税，增强了吸存亚洲美元的能力；港元存款利息税也由15％降低到10％，1983年10月，港元存款10％的利息税也完全取消了。
实际波动率（Realized Volatility，RV） 什么是实际波动率 度量波动率的方法，大体上可分为参数法和非参数法两类。参数法指的是利用一定的参数模型来度量波动率，波动率变量是内嵌于模型中的。典型的有ARMA模型、GARCH模型和SV模型。非参数法指的是利用日交易数据按一定的方法直接计算而得。典型的有收益方差、日收益绝对值等。理论和实证表明（ABDL(2001)），上述这些方法都不足以精确地度量波动率，都还存在较大的误差。其内在的原因可能是样本所包含的信息的不足，因此，国外新近的研究将度量波动率的方法转向了利用高频率数据的非参数方法上。 Andersen等（1998,2001）提出了一种度量波动率的新方法，称之为实际波动率（Realized Volatility），是通过加总某一频率下的日内分时数据的收益平方来得到真实波动率的一个估计。 理论证明：在日内频率选取适当的情形下，该估计量是真实波动率的无偏一致且有效的估计量。因此，近期国外大量的文献致力于利用高频样本数据来研究非参数的实际波动率。而对于最优样本频率的选取，则成为计算实际波动率过程中最为关键的问题。若样本频率过小，则不会得到真实波动率的一个一致的估计量；若样本频率过大，由于收益受到市场微观结构噪声的影响，度量结果会有较大的误差。因此，最优的样本频率一定存在且是某个中间值，它可以对这两方面的制约进行平衡。 实际波动率背景及算法简介 实际波动率的理论背景主要是基于收益分解和二次变动理论。 假定N×1对数价格向量Pt，遵循如下多变量连续时间随机波动扩散模型： dPt = μtdt + ΩtdWt (1) Wt表示N维布朗运动过程，Ωt为N×N维正定扩散矩阵，且严格平稳。条件于样本路径特征μt和Ωt下，在[t，t+h]上连续复合收益为： rt + h,h = Pt + h − Pt (2) 公式 实际波动率与GARCH的比较 1、预测精度 ABDL(2001b)提出了VAR—RV模型，即所谓的长记忆高斯向量自回归对数实际波动率模型，并且用第T日的实际波动率分别和VAR—RV及GARCH(1，1)利用直到T一1日的信息预测第T日的波动率的结果比较，发现VAR—RV的预测精度远优于GARCH(1，1)的预测精度。 因为GARCH(1，1)用到的是直到T一1日的日收益平方，而VAR—RV利用的却是直到T一1日的日内收益数据，它是基于长记忆的动态模型。这是它优于前者的关键。GARCH(1，1)模型在预测精度方面的不足并不是模型本身的错，而是在日收益中的噪声使得GARCH模型在预测方面显得力不从心，相反却体现了用日内数据来预测波动率的功效。正如ABDL(2001a)指出“二次变动理论揭示：在适当的条件下，RV不仅是日收益波动的无偏估计量，而且渐进地没有度量误差。” 2、在处理多变量方面 GARCH模型通常是针对单变量的，虽然多元的ARCH类模型和随机波动模型也被提出了，如[[]Bollerslv]]、Engle、Nelson(1994)、Ghysels、Harvey、E.Renault(1996)和K.Kroner，Engle（Ng）(1998)，但这些模型由于受到维度限制问题(curse —of—di．mensionality)而严重影响了它们的实际应用。而RV在处理多元方面显得游刃有余。正如ABDL(2001b)指出“用多元分形求积高斯向量自回归来处理对数实际波动率，和由ARCH类及相关模型所得结果相比，发现前者有惊人的优势。”
目录 1 新加坡金融市场概述 2 新加坡金融市场结构 新加坡金融市场概述 新加坡是一个面积很小的岛国， 1965 年才取得独立。新加坡自然资源缺乏，国内市场狭小，这对一个国家的经济发展是不利因素。但新加坡也存在许多优势。首先，新加坡的地理位置优越，而且基础设施比较发达，使得他成为东南亚的重要贸易中心和港口，也为金融业的发展奠定了基础；其次，英语在新加坡广泛使用，而英语是国际金融业中通用的语言，这就为新加坡金融业的发展提供了有利条件。到70 年代初，新加坡已经发展成为亚大地区金融业最发达的国家，成为亚洲美元市场的中心。通过新加坡的金融市场，地区外的资金得以被吸收到东南亚地区，为本地区的经济发展筹集了急需的资金。对新加坡自身而言，金融业的发展促进了经济发展，而经济发展又为金融的进一步深化提供了动力。 根据金融界的惯例，一般将国际金融中心分为一体型和分离型两大类。 一体型是指国内金融市场和离岸金融市场融合在一起，居民和非居民都可以在一国金融市场上进行借贷活动。伦敦和香港是典型的一体型国际金融中心。分离型中心是指国内金融市场和离岸金融市场严格分开，只准非居民参与离岸金融业务。新加坡的离岸金融中心即是分离型中心的典型。 新加坡金融市场结构 新加坡金融体系 1.新加坡金融管理局（MAS）。新加坡金融管理局成立于1971 年，它履行除发行钞票以外所有的央行职能。发钞权现在仍属于货币局。 新加坡金融管理局的目标是维持货币稳定，保持经济的加速增长，并促进金融机构的设立，以帮助金融结构的现代化。金融管理局实现上述目标的工具主要有对国库券和贸易票据的再贴现、对金融机构的资产规定流动资产比率和最低现金储备率。 2.新加坡货币局。新加坡货币局创立于1967 年，并于1967 年6 月开始发行新加坡元。新加坡元的发行一直以100％的黄金和外汇做担保。 3.商业银行。新加坡的商业银行是随着对外贸易、对外投资和经济发展而发展起来的，由于其银行体系是从独立以前的殖民银行体系演化而来的，因而保留了本地银行和外国银行并存发展的“双重银行体系”。 新加坡独立后的银行体系经历了数次变迁。最初新加坡政府允许外国银行从事当地银行可进行的所有业务，但此后为了保护本国银行业，逐渐开始限制外国银行的业务领域，先后开始颁发限制性银行执照和离岸银行执照，最终形成了目前的三大类商业银行： （1）完全执照银行。完全执照银行能够在新加坡内毫无限制地从事所有银行业务。而且只有完全执照银行才能在新加坡开设一家以上的分行。完全执照的发放到1971 年停止，共有13 家当地银行， 24 家外国银行获得这一执照。完全执照银行可以获得亚洲货币单位（ACU）执照，从事主要离岸业务。 （2）限制性执照银行。限制性执照从1971 年到1973 年颁发，共有14家外国银行获得这一执照。限制性执照银行不得接受新加坡货币，不得接受定期和储蓄存款（25 万美元以上的定期存款），而且只能在新加坡境内设立一家办公机构。限制性执照银行可以获得亚洲货币单位执照，从事离岸交易。 （3）离岸性执照银行。离岸性执照从1973 年开始向外国银行颁发，此后开业的银行大都获得这类执照。根据规定，离岸性银行的业务主要集中于亚洲货币单位交易上。从1978 年开始，离岸性银行可以从事国内金融业务，但必须符合以下条件： a）不得从事新加坡元的普通存款业务； b）不得吸收新加坡居民的新加坡元定期存款； c）非新加坡居民的新加坡元定期存款只有等于或超过25 万新加坡元的方可接受； d）每家离岸性银行的新加坡元存款不得超过5000 万新加坡元 e）在新加坡不能成立一家以上的分行。 到1990 年3 月31 日，共有92 家外国银行持有离岸性执照在新加坡开业。 4.新加坡发展银行（DBS）。 DBS 建立于1968 年，其宗旨是向工业提供长期信贷，以促进经济发展。主要方法是提供中长期贷款，股权参与和担保等。1969 年， DBS 开始办理商业银行业务。目前DBS 的业务范围一般包括发展银行业务，商业银行业务和商人银行业务。作为公共部门的一个金融机构， DBS 对融资采取十分谨慎的态度，因而对小的地方工业企业的贷款需求不能完全满足。 5.财务公司。财务公司在五十年代和六十年代大量建立，其发展的主要动因是当时对存款利率实行最高限限制和对贷款利率实行最低限限制，使许多银行开始组建财务公司，以便以较高的利率吸收存款。 财务公司可以吸收定期存款和储蓄存款，但不能吸收活期存款。其中定期存款是最大的资金来源。其存款利率一般比银行高1—2％，其贷款利率因而也高于银行贷款利率。财务公司的业务主要有住房贷款、分期付款信贷、租赁融资、房地产投资、证券投资等，但不能从事离岸金融业务和外汇业务，也不得发放5，000 元以上的无担保贷款。 6.商人银行，随着对工业融资和大型集团贷款需求的增加，商人银行的重要性不断提高。在商人银行发展的初期，多数商人银行致力于贴现和短期货币市场业务。 1972—1974 年四个贴现行建立后，贴现业务逐渐从商人银行的业务中分离出去。 商人银行的功能主要是安排融资，而非直接对项目融资。商人银行不能从社会公众直接吸收存款，因而其资金来源有限，必须从银行间市场借人资金。新加坡政府对商人银行的国内经营没有规定，其业务涉及中长期公司融资、承购股票、股票投资、单位信贷许可、黄金交易、祖赁融资等，但一般每一家商人银行都只从事某一项或几项他擅长的业务。 7.邮政储蓄银行（POsB），邮政储蓄最早始于1876 年，后于1972 年脱离邮政系统独立出来，并获得稳步发展。 邮政储蓄银行不能接受公司存款，因而个人存款是其主要资金来源。邮政储蓄银行的资金主要运用于购买政府证券和向政府的国营公司贷款。某些存款也用于股票投资和私营公司证券投资。该银行也通过其子公司邮政储蓄银行信用私人有限公司提供房产贷款。 8.中央公积金（CPF）。中央公积金成立于1955 年，是一个政府法定的储蓄机构。主要是由雇主和雇员定期存入款项，以便在员工退休后或失去工作能力后支付其生活费。 中央公积金的资金大部分投资于政府证券（但不包括国库券），一直是政府债务的最大债权人。对公积金的参加人而言，他可以利用已存入余额的一部分作为向特定的住房公司购买住房的预付款，或用于认购新加坡公共汽车服务公司的证券。 此外，新加坡的金融体系中还存在着许多其他金融机构，如保险公司、国际货币经纪商、黄金交易商、祖赁公司、单位信托等。 货币市场 新加坡货币市场主要由银行间市场和贴现市场组成。在银行间市场上，拥有多余资金的银行和资金不足的银行通过经纪人达成交易。一般银行由于必须保持法定最低现金储备率和流动性资产比率以及清算支票而出现的短期资金不足可以在银行间市场上借入补足。 贴现市场是指由银行将多余的资金以短期存款的形式存放在贴现行，贴现行则利用这些资金投资于国库券、政府证券、贸易票据和新加坡无可转让存单等，并将所得收益支付给存款人。与银行间市场不同的是，银行不能从贴现行借入资金。 银行间市场和贴现市场的发展很快。特别是在60 年代和70 年代开始发行大量国库券和政府证券，更进一步促进了货币市场的发展。从1973 年开始，国库券的发行方式由随要随供方式（tap system）转向招标方式，使得金融管理局可以主动控制每次发行国库券的规模，而不是被动地等待金融机构的需求。从货币控制的角度看，招标方式更有利于培育和发展金融市场。目前新加坡政府发行4 种国库券，分别为91 天、 182 天、273 天和364天期限，其中发行量最大的是91 天期限的。国库券的面值为10，000 新元或其倍数，一般在10，000—100 万新元之间。 新加坡金融管理局对贴现市场上的贴现行采取指标管理方式。第一个指标是债务/资本比率，即规定贴现行可借入的金额与其资本和储备的比率。第二个指标是资产比率，即规定贴现行持有的各项资产，如国库券、商业票据等的比例。 新加坡金融管理局是货币市场上的最后贷款者，它向贴现行提供贷款，但要求以国库券和政府证券为担保。贴现行也一直是国库券的重要购买者。银行间市场和贴现市场的迅速发展使得银行和其他金融机构能够更好地运用其短期资金获取利息，从而提高了新加坡金融体系的效率和弹性。广义的货币市场还包括外汇市场。新加坡的外汇市场交易量也迅速增长，许多国际货币经纪人同时活跃在国内货币市场、外汇市场和亚洲货币单位交易中。 资本市场 在新加坡和马来西亚刚刚独立时，两国仍共用一个证券市场，直到1973年5 月马来西亚政府决定中止两国货币的互换性后，证券市场也随之一分为二。 1973 年6 月新加坡证券交易所作为一个独立的交易所正式营业。从此新加坡资本市场开始发展起来。 1.新加坡股票交易所（SES）。 新加坡股票交易所由三个主要机构进行管理和监督。第一个是证券行业委员会（SIC）。它成立于1973 年，是制定整个股票行业政策，决定发展方向的金融管理局的顾问机构，它负责实施《证券行业法》和《接管和合并法》。证券行业委员会的主席是金融管理局的主要官员，其成员由金融管理局从政府及私人机构中挑选，大都来自私人机构。国家对证券市场的管理主要是通过证券行业委员会发挥作用。第二个是新加坡金融管理局，它主要对交易所进行管理和监督。第三个机构是交易委员会。这是新加坡股票交易所的自律性机构，直接管理新加坡股票交易所。其成员由9 名委员组成，故又称为“九人委员会”。其中五名由金融管理局任命，四名为来自股票交易所的经纪人。因此委员会基本反映金融管理局的立场。该委员会作为交易所有限公司的执行机构，在完成交易所经营目标，执行交易所决策方面具有广泛的权力。该委员会指派一名总经理领导一个管理班子，负责交易所的日常经营活动。经纪人是新加坡股票交易所的成员。到1991 年为26 家。经纪人主要从事自营交易、认购和经纪，同时也提供投资咨询和其他服务。经纪人不允许开设分支机构。 1975 年以来，新加坡股票交易所被分为第一交易部和第二交易部。在第一部交易的上市公司股票必须符合较高的标准。如果一家上市公司不符合第一部标准，则从第一部转入第二部。在第一交易部挂牌交易的公司必须符合下列条件：（1）已发行股本不低于500 万新加坡元；（2）股东不少于500人；（3）每年至少要有25 万股股票或实收资本的5％上市交易；（4）前三年每年最少要有5％的股息或10％的总收益；（5）公司必须符合交易所的上市规定以及财务事项公开的规定。如不符合上述条件，则应归人第二交易部交易。 在新加坡证券业的第二个五年计划（1978—1983）中，新加坡股票交易所设立了证券金融公司，开设了保证交易，同时还设立了由电子计算机控制的中央票据清算所，所有的会员公司均可通过该清算所进行交易，从而可以加速交易进程并降低管理成本。 政府证券和企业债券也在新加坡股票交易所上市交易。根据交易所规定，企业债券要上市交易必须满足以下要求： （1）每一期限的证券价值必须至少为350， 000 新元； （2）证券持有人至少为200 人； （3）公司必须表明其有令人满意的发展前景，而且该公司所从事的业务应对投资者有吸引力。 但新加坡的私人企业几乎不发行公司债券，而政府证券的交易也很少。尽管政府证券的发行量很大，但大多数被各种金融机构持有到到期。总的来看，公共债务吸收了资本市场的大部分资金，但真正在股票交易所交易活跃的是私人企业的股票。债券交易不活跃是新加坡股票交易所的一大弱项。为了促进债券的二级交易，政府已经采取了一系列措施，如新加坡金融管理局和中央公积金参与政府证券的买卖；降低政府证券交易的佣金率、降低每手交易的最低金额等。 1977 年2 月，SES 开始引人期权交易，成为亚洲第一个有组织的期权交易市场。 1984 年，新加坡股票交易所又在亚洲最先引入金融期货交易。外国公司的证券也可以在新加坡股票交易所上市，但必须满足一定的条件，外国公司申请上市的证券必须已经在其注册国的证交所上市。如果未在本国上市交易，则必须符合下列条件方可在新加坡上市：（1）持有100 股以上股票的股东数不得少于2， 000 人；（2）公众拥有的股票数量必须超过200 万股；（3）在世界各地的有形资产净值应在5， 000 万新元以上；（4）过去三年累计税前收入应在5，000 万新元以上；或在过去三年中任何一年税前收入在2，000 万新元以上。 新加坡上市公司共分为工商业、金融业、旅馆业、房地产、种植业、矿业等六类，其中以工业股为主。目前上市的证券种类主要有普通股、政府证券、公司债券、公司信用债、认股权证等。 新加坡最重要的股价指数有两个：一个是《海峡时报》集团公布的“《海峡时报》工业指数”，这一指数包括30 种股票，每天按简单算术平均数法计算两次；另一个是SES 计算的SES 股票指数，这一指数除了计算所有上市股票的总指数外，还计算工业、金融业、旅馆业、不动产业、种植业、矿产业的股价指数。此外，华侨银行公司还计算华侨银行公司指数，包括55 种股票，按市价总值加权。 2.SEsDAQ市场。 sESDAQ 市场成立于1987 年2 月，主要宗旨是为成长中的中小型公司提供最佳融资渠道。因此其标准比新加坡股票交易所要低。1988年3 月， SESDAQ 又与美国NASDAQ 连接，从而使新加坡投资者也能买卖美国店头市场的股票。 SESDAQ 是通过电脑屏幕进行交易的系统，井由一些注册的造市者（Market—maker）负责维持市场。投资者要买卖5ES-DAQ 的证券必须通过该系统的参与者进行。这些参与者包括新加坡股票交易所的会员公司和获准交易该系统证券的合伙人。中央保管有限公司（CDP）是所有交易的清算所，还负责保存交易记录和更新所有SESDAO 证券帐户。 1990 年3 月，共有13 家新加坡公司的股票在sEsD4Q 市场交易，同时sEsDAQ 也可以对NASDAQ 上市证券进行交易。 1987 年5 月，新加坡开设了“政府证券自动报价系统”，该系统利用电脑系统对政府证券进行从发行、交易、兑付到转让、过户及登记注册等一系列处理过程。 3.CLOB 国际市场。 CLOB 国际市场成立于1990 年1 月，宗旨是避免马来西亚公司在新加坡股票交易所重复上市。但由于投资者仍愿在新加坡股票交易所对马来西亚公司股票进行交易，因此， CLOB 国际市场主要是作为没有在新加坡股票交易所上市的马来西亚公司的股票交易的场所。目前，新加坡政府有意将该市场办成一个亚大地区新兴工业化国家和其他东盟国家公司股票的交易市场，因而今后可能鼓励这些国家的公司在CLOB 国际市场上市。到1990 年3 月底，共有144 家公司的股票在这个市场上市，其中有131家马来西亚公司， 12 家香港公司，1 家菲律宾公司。
随机规划与随机控制ALM模型（Stochastic Programming or Stochastic Control ALM Model） 随机规划与随机控制ALM模型简介 目前的ALM模型越来越多地运用到随机规划或随机控制的方法。 （一）随机规划模型主要是通过运用事件树、生成场景等元素，来为金融机构的资金配置提供一个描述未来资产价格、收益和风险等不确定因素在某种概率条件下的变动趋势的分析框架。金融机构在处理资金配置中会面临复杂的限制条件，由于随机规划模型和方法接纳了一些更接近于现实的假设，并提供了一种动态方法来解决多期资金配置中的问题，因此它可以在一个框架中同时处理交易成本、多元状态变量、市场不完全性、税收和交易限制、监管限制、公司政策要求等多因素问题，从而为金融机构大批量地处理和分析多种不确定因素的影响提供了可能性。 国外金融学者对多期随机规划模型在金融机构的实际运用进行了大量的研究，并取得了许多成果。例如，布拉德里（Bradley）和克朗斯（Crane）于1973年，库斯（Kusy）和茨姆巴（Ziemba）于1986年为银行的ALM设计出了随机线性规划模型；马尔维（Mulvey）和瓦拉迪米罗（Vladimirou）于1992年为金融机构的资产配置提出了一个多期随机网络模型；卡里罗等（Carino et al.）于1994年为一家日本保险公司的资产负债管理问题构造了一个多期随机线性模型；希勒（Hiller）和厄可斯腾（Eckstein 1993），泽尼尔斯（Zenios 1993），古拉伯等（Golub et al 1993）则在20世纪90年代中期分别为固定收益证券管理构建了不同的随机规划模型。 其中公认比较有代表性的应该当属库斯（Kusy）和茨姆巴（Ziemba）于1986年为温哥华储蓄信贷协会的5年资金规划期设计出的一个简单补偿的多期随机线性规划模型，极大地推动了商业银行ALM理论的研究。在库斯-茨姆巴模型之后，ALM理论的另一里程碑式的贡献是卡里罗（Carino et al）等创建的Russell-Yasuda Kasai模型。Russell-Yasuda Kasai模型在日本Yasuda保险公司（Yasuda公司）进行尝试性运用，使该公司在满足账面价值规则及条例管制的同时，能遵循公司的经济价值，而且，该模型还可以对与公司业务环境相关联的事件结果来进行资产配置和负债管理决策，消除未来资产负债价值的不确定性。在使用这一模型的两年内，即1991年和1992年，按这一模型设计的投资策略，使Yasuda公司获得了7900万美元的额外收益。 （二）随机控制方法以状态的连续统（continuum）表示不确定状态，连续统的特征以少量服从联合马尔可夫过程的状态向量描述 。Brennan et al.分析了可以在债券、股票和现金方面投资的投资组合问题，假定有三个状态变量影响期望资产回报的时间变化，这三个变量即短期利率(r)、长期债券利息率(l)及股票资产组合分红收益(δ)。该文假定投资者没有负债，假定负债的期望增长率依赖于状态变量的水平，将负债包括进去相对来说很简单直接。如前所述，状态向量服从联合马尔可夫过程，该过程假设为以下形式： dr = μrdt + σrdzr dl = μldt + σldzl dδ − μδdt + σδdzδ 股票与债券由下式给定： ALM ALM 其中dS/S为股票组合的回报率，dB/B为债券的瞬时总回报。参数μiσi(i = r,l,δ,S)为状态变量r,l,δ的at most函数(at most function)，dzi为维纳（Wiener）过程的增量。维纳过程增量间的相关系数为ρrl等。 定义W为财富，其效用假定为等弹性形式，即对于τ时r<的情况下， ALM 定义x为组合中股票的比例，y为康索尔债券的比例，Bellman方程为： maxx,yE[dV] = 0 解其一阶条件，可以找到最优控制解x * (r,l,δ,τ)和y * (r,l,δ,τ)，该过程可以由经验数据估计，投资者的最优控制问题可以通过参数值的估计得到解决。 Brennan和Schwartz[1]通过允许投资者在短期利率期货如股票、债券或现金上采取长线或短线的情况扩展了这个模型，通过分析，他们认为这样的投资机会可以显著改善期望效用。其他一些研究人员利用这个理论讨论了大学捐赠基金的优化投资策略问题等[2]。 随机规划与随机控制ALM模型的评析 随机规划ALM模型实际上是一类模型，它提供了模拟一般目标的方法。这些目标可以包括交易费用、税费、法律政策限制等方面的要求。由于考虑了众多因素，模型的变量越来越多，从而导致大量的优化问题，其计算成本相当高，因而实用性令人怀疑。我们以“机会限制模型（Chance Constrained Model）”为例。 机会限制模型最早由Charnes和Kirby提出 。在他们的论文里，将未来的存款与贷款支出看作是联合分布的随机变量，以资本充足率公式作为机会限制。该模型的缺点是，违背约束的情况并没有根据其数量给予惩罚。Charnes等将该方法应用于资产负债表的管理，另外两篇文章用该模型对保险公司的资产组合进行分析。 Dert在指定收益年金领域将该模型发展为多阶段机会限制模型（Multistage chance-constrained ALM model），与Charnes和Kirby不同的是，该作者以场景模拟不确定性而不是作分布假设。以该模型为例，该这个模型的目标函数是，在失去偿付能力的风险水平可以接受、确保及时支付指定收益的能力的稳定性的限制下实现筹资成本最小。其中偿付能力要求为基金剩余负债与相应偿付能力比率的乘积，资产价值低于要求的水平通过场景设定模拟。
目录 1 新加坡离岸金融市场的产生与发展 2 新加坡离岸金融市场的成功因素 3 新加坡离岸金融市场构成 4 亚元债券市场 新加坡离岸金融市场的产生与发展 上世纪60年代，西方跨国公司投资重点向东南亚转移，美国银行为了消除美国政府限制资金外流紧缩措施的影响，策划在亚太地区设立离岸金融中心。新加坡政府审时度势，积极发展国际银行业。1968年10月1日，新加坡政府允许美洲银行新加坡分行在银行内部设立一个亚洲货币经营单位（Asian Currency Unit，简称ACU），以欧洲货币市场同样的方式接受非居民的外国货币存款，为非居民提供外汇交易以及资金借贷等各项业务。这标志着新加坡离岸金融市场的诞生。新加坡离岸金融市场的发展大致经历以下三个阶段： ——初始阶段：1968～1975年。在此阶段，亚洲美元市场产生并逐步发展。亚洲美元市场是新加坡政府当局精心策划、以人为方式推动的离岸金融中心，其发展提升了新加坡的国际地位,对新加坡的国际收支改善与经济增长具有重要的贡献。亚洲美元市场资金主要来自亚太地区的跨国公司、各国的中央银行和政府机构以及银行同业间的存款。为了建立亚洲美元市场，吸引银行加入ACU的经营，新加坡政府采取了一系列的财政奖励措施。除了财政上的奖励措施外，1968年新加坡政府还取消了亚洲美元市场的外汇管制。此外，在亚洲美元市场上操作的ACU，原本必须对存款保持20%的流动准备，自1972年开始,新加坡金融管理局为了赶上欧洲美元市场，同时为了奖励较小的国际操作者，尤其是欧洲银行到新加坡经营，取消了20%的流动准备。在这些奖励措施下，亚洲美元市场得以茁壮成长。到1975年，新加坡境内从事ACU的金融机构增加到66家，存款总额高达125.97亿美元，年均递增85.5%，相当于1975年新加坡国民生产总值的2.5倍。同期，亚洲美元债券开始兴起，1972年还首次涉足国际银团贷款，以分散离岸资金流向的风险。至此，新加坡逐步形成了一个以经营美元为主，兼营马克、英镑、加元、法国法郎、日元等10多种硬通货的高效的国际货币市场和国际资本市场。 ——发展阶段：1976～1997年。新加坡政府在这一时期加快了金融改革步伐，1976年6月放宽外汇管制，与东盟各国自由通汇，允许东盟各国在其境内发行证券，并给予更多的税务优惠；1977年ACU的利得税从40%下调到10%；1978年6月1日全面开放外汇市场，取消外汇管制，以吸引外资银行到新加坡设立ACU，从事离岸金融业务；1981年，允许ACU通过货币互换安排获得新加坡元；1984年，新加坡国际金融交易所(SIMEX)成立,这是亚洲第一家金融期货交易所，成立之初,SIMEX推出了亚洲第一个欧洲美元存款利率期货和欧洲日元期权交易；1990年6月，外国人持有新加坡本地银行股权限制由20%提高到40%；1992年8月放宽离岸银行的新元贷款额度限制，其上限由原来的5000万新元提高到7000万新元。这些措施刺激了新加坡离岸金融业务的发展。90年代末，作为亚洲美元交易中心的新加坡，其外资银行的资产已占银行业总资产比重的80%，亚洲货币单位增加到100多家。亚洲美元债券比前一阶段更有起色，累计发行361笔，金额2O.54亿美元。外汇交易也突飞猛进，1998年外汇业务营业额达1390亿新元，仅次于伦敦外汇市场、纽约外汇市场、东京外汇市场，成为世界第四大外汇交易市场。此外，新加坡政府还推出了离岸保险业务，1992年该项收入达到11亿新元(折合6.82亿美元)，占新加坡保险业总值的10%。 ——转型阶段：1998年至今。新加坡金融业突飞猛进的发展带动了该国整体经济的发展，金融服务业的产值、容纳的劳动力及其增幅成为新加坡经济腾空而起的主要动力。新加坡在2O世纪8O年代中期以后取得的发展成果，促使东南亚其他国家推出更加优惠的政策，竞相向发展国际金融中心的目标努力。然而结果却由于过度借贷和非居民投机本国市场，引发了席卷东南亚的金融危机。由于新加坡把境外金融市场与国内金融市场严格加以区分，因此，1997年的东南亚金融危机并未对新加坡经济金融带来致命打击。然而，在克服金融危机的过程中，泰国、马来西亚、菲律宾、印度尼西亚等国纷纷选择了更为开放、更为自由的金融改革政策，从而影响到新加坡离岸金融的进一步拓展。为应对上述挑战，新加坡金融管理局制定了详尽的政策规划，1999年5月17日，公布了10多年来最彻底的银行业改革计划：取消外资在本地银行不可拥有40％以上股权的上限，银行股双轨制被废除；放宽符合资格离岸银行的新元贷款额上限，由原来的3亿新元，提高到l0亿新元，使掉期交易的资金流动性大大提高，从而促进债券市场的发展；2000年1月起，外资机构为新加坡投资者处理的最低交易额从原先的500万新元下调至50万新元；从2000年1月起，逐步放松对交易佣金的管制，各证券经营机构可自行决定佣金水平；鼓励外国证券进入新加坡，积极吸引外国公司到新加坡发行股票、债券及其他证券，并在新加坡证券交易所上市，同时，积极开发和发展新的金融衍生产品，提高新加坡资本市场对东南亚及国际金融市场的影响力度。这些改革措施使新加坡金融体系从一个强调管制、注重风险防范的市场，演变成以信息披露为本、鼓励金融创新的金融中心，新加坡的离岸金融市场也从分离型市场向一体型市场过渡转型。 新加坡离岸金融市场的成功因素 离岸金融市场的形成是一国经济及金融高度市场化、全面开放的一个重要标志。通过考证新加坡离岸金融市场的发展过程，其成功因素在于如下： （一）分离型模式有利于风险防范 新加坡离岸金融市场属于典型的内外分离型。商业银行和金融公司等金融机构可以兼营ACU，但必须另立单独账户分开管理。这样就把离岸业务和在岸业务隔离开来，有效防止了资本频繁出入本国金融市场以及离岸金融交易活动影响或冲击到本国货币政策的实施，充分保证了本国金融市场的稳定和金融政策的正常发挥。这种严格分离型的离岸发展模式使新加坡在东南亚金融危机中逃过一劫。 （二）政府的扶持有利于市场发展 新加坡是发展中国家，不同于伦敦、纽约等传统的金融中心，它既没有强大的经济背景作为依托，也没有完善的金融服务行业的支持。但是新加坡政府选择了建立国际金融中心，发展国际金融业务，带动经济贸易发展的战略，并且为此采取了一系列相关的措施：放松外汇和金融管制，放宽对外国银行开立分行的限制，取消外汇存款或债券利息预扣税等等。新加坡离岸金融中心地位的确立是和政府的积极政策导向分不开的。 （三）有效监管有利于市场的稳定 1971年1月，新加坡金融管理局正式成立，主导新加坡所有金融行政与金融业务事项，强调金融自由化与纪律化的并重，该金融管理局效率高、执法严，有效的维持了新加坡廉洁高效的金融环境，确保了该国金融机构的健全发展。在其精心策划和积极推动下，新加坡离岸金融市场得以快速成长。另外，新加坡政府的行政效率受到国际社会的一致肯定，这更促使外资乐于投资新加坡，这种高效的行政行为成为新加坡国际金融中心得以快速、健康发展的重要因素之一。 新加坡离岸金融市场构成 亚洲美元市场 亚洲美元市场（ADM）和欧洲美元市场实际上是同一离岸金融体系的两个窗口，二者的发展原因基本类似，都是由于美国等国对国内金融业实行严格管制，使得美元资金流往境外而促成的。由于新加坡在地理位置上恰好处于伦敦和东京之间，同时新加坡当局也对亚洲美元市场的发展采取积极的态度，因而使亚洲美元市场得以迅速发展。 亚洲美元市场上进行交易的货币除美元外还有德国马克、英镑以及瑞士法郎等。由于美元的交易量最大，这个市场就被统称为亚洲美元市场（简称亚元市场）。 新加坡当局对亚洲美元市场采取隔离的态度，目的是建立分离型离岸金融中心。以后，这种隔离政策逐渐放松，从1981 年起、离岸银行可以通过货币互换在新加坡元和美元间进行套利活动，在一定程度上削弱了这种隔离。目前新加坡居民已可以在ADM 自由进行存贷活动。 亚洲美元市场的一大特点是银行间资金占了存款和贷款业务的绝大部分。据统计，到1987 年，非银行客户存款只占17％，而银行同业存款的比重则上升到79％，其中很大一部分是从欧洲美元市场流入，以弥补亚洲地区巨大的资金需求的。在资产方面， 1971 年以前非银行客户贷款在资产总额中只占很小比重，但到70 年代以后，由于亚洲地区经济的高速发展，对资金需求也日益增加，对非银行客户的贷款开始稳步增长。总之，从资金来源和资金运用方面看，亚元市场都显示出区域性特点，亚太地区的客户日益依赖新加坡亚元市场筹集资金，同时也把资金投放于亚元市场上。 从期限上看，亚洲美元市场总体上是一个短期资金市场。如1987 年，资产总额中只有16.6％为一年期以上；而负债中一年以上的只占6。2％。亚元市场的另一个特点是利率波动频繁，而且基本上与纽约、伦敦等国际金融中心的利率同步变动，其存贷利差也与欧洲美元市场一样，比新加坡国内银行的利差小。 亚元存款证是亚元市场上的重要筹资工具，可以分为固定利率和浮动利率两大类。 固定利率存款证期限较短，通常为1 年。第一笔固定利率存款证是由美国花旗银行于1970 年发售的，此后固定利率存款证的发行不是很活跃，主要是因为国际金融市场的利率波动加剧而使固定利率存款证失去了吸引力。浮动利率存款证的期限多数是3 年，最长5 年。第一笔浮动利率存款证由日本第一劝业银行于1977 年11 月发售。在整个80 年代，浮动利率存款证的发售活动活跃，成为银行筹集资金的一种普通金融工具。 浮动利率存款证的发行一开始采取排队方式（QueuingSystem）进行，但这种方式不利于发行人充分利用有利的市场条件，不利于吸引更多的筹资人，因而1980 年浮动利率存款证的发行改为登记方式（ Registration System），即发行者只要符合规定的条件，即可在金融管理局登记，并在发行前一周及存款证到期后再通知金融管理局。 从亚元存款证的发行者来看，日本银行是最主要的发行人，占发行额的50％以上，其他发行者也主要来自东南亚的一些国家和地区，从面值货币看，美元面值的亚元存款证占了绝大多数，另外也曾发行过以特别提款权和日元、澳元等货币计值的亚元存款证。 亚元债券市场 亚元债券市场（The Asian Bond Market，ABM）1971 年12 月，新加坡发展银行由新加坡政府充当其担保人，推出总值1000 万美元、固定利率为8.5％的10 年期亚元债券。由此一个以新加坡为中心，和既有的短期亚元市场相辅相成的亚元债券市场开始形成。 亚元债券市场形成初期发展缓慢，这主要与当时世界经济衰退有关。直到1976 年，亚元债券券市场的活动才开始趋于活跃，进入80 年代后，亚元债券市场又有所突破，1980 年至1987 年共发行了120 笔，发行金额累计达77.69 亿美元。 日元债券市场的筹资者范围很广，包括工商企业、银行、金融机构、政府和地方组织等，从地理分布看，亚太地区的筹资者占了很大比重，其次，世界银行、亚洲开发银行等国际金融组织和欧美金融机构也渐趋活跃。 1986—1993 年，我国机构共在该市场发行6 笔亚元债券，发行金额总计6 亿美元。 新加坡亚元债券的主要种类有固定利率债券、浮动利率债券与可转股债券等，面值货币以美元为主，其他货币如德国马克、澳元、加拿大元等都曾用于亚元债券的发行。从发行期限看，一般地可转股债券期限较长，固定利率债券和浮动利率债券期限较短。 亚元债券市场的一个不足之处是二级市场不完善。尽管二级市场上有美国银行及投资机构和日本的证券公司等作为造市者，但由于参与二级市场交易的多是交易商，国际性企业与基金管理机构参与交易的不多，而且欧洲金融机构也不积极支持亚洲发行的债券，因此二级市场的深度仍显不够。金融管理局曾有意识地增加二级市场的流动性，将债券在新加坡证券交易所、马来西亚证券交易所、香港证券交易所、东京证券交易所、伦敦证券交易所、纽约证券交易所等的证券交易所上市，但其交易量很少。 1.发行亚元债券的有关文件。 在新加坡公开发行以新加坡元以外的货币计值的债券，通常要受3 种法规的规范，即公司法、证券业法和新加坡股票交易所挂牌条例。债券发行计划书是筹备发行过程中最重要的文件，计划书的准备也包括了其他文件的准备。计划书中主要对发行者的有关情况予以详尽披露；计划书中包括的其他文件主要有： （1）认购协议。系债券发行经理与发行者之间的协议； （2）经理协议。是债券发行经理之间的协议； （3）包销协议。是债券发行经理与包销者之间就债券包销达成的协议； （4）销售协议。发行经理与销售商就债券销售达成的协议； （5）信托契约或财政代理协议。发行人与信托人或财政代理之间的协议； （6）支付代理协议。对支付代理的职责加以明确； （7）代理银行协议。代理银行是发行人指定的决定及公布债券利率水平的银行。代理银行协议则是发行人与代理银行间的协议； （8）债券。债券上必须包含信托契约或财政代理协议中有关债券的条款。 外国机构发行债券的计划书内容，很难全部符合新加坡公司法的规定，但公司注册机构可以豁免发行人全盘遵守。因此，发行人的法律顾问应在计划书拟定后向注册机构提出若干豁免申请，同时向财政部提交申请，请其宣布发行人为依法规定的公司。 2.发行亚元债券的程序。 亚元债券的发行涉及面广，手续复杂，所需时间也相应较长。一般来说，从正式准备发行到实际发行，需7 个星期左右。具体程序如下： 第一周：发行人选择一家金融机构为牵头经理，并与其协商下列事项： 发行时间表、经理团的组成、选择信托人、支付代理、挂牌场所、挂牌代理及印刷商，草拟计划书；由牵头经理向新加坡金融管理局申请注册、与证交所洽商挂牌、向发行人递交初步包销邀请名单； 第二周：准备计划书、认购协议、经理协议、信托契约或财政代理协议、包销协议及支付代理协议；牵头经理起草邀请电传及说明信等文稿，发行人及包销团与信托人或财政代理就信托契约或财政代理协议进行磋商； 第三周：发行人与牵头经理将经修订的初步计划书及其他文件呈交公司注册官，以办理注册手续；向证交所申请挂牌；最后确定经理团或包销团名单； 第四周：研究市场状况及债券期限；从公司注册官处取回已注册的初步计划书及其他文件；向欧洲清算系统（Euroclear）或塞德尔（Cedel）申请结算代码； 第五周：分发初步计划书、包销及销售协议，说明信等；向新闻媒介发布新闻； 第六周：总结认购额，进行分配；印制最后定稿的计划书并呈交公司注册机构和证交所；印刷债券；举行签署仪式； 第七周：确定利率生效日、付款日，由信托人或财政代理派送债券；发布债券发行公告。 3.亚元债券的上市。 亚元债券要在新加坡股票交易所挂牌交易，必须向交易所申请批准。申请时要提交申请书，申请书中要列明债券及发行人的基本资料；此外还要呈送债券样本、认购协议、代理银行协议、信托契约或财政与支付代理协议，发行人和担保人的经审计的财务报告等文件的副本。 新加坡股票交易所要求申请挂牌的债券必须满足以下条件： （1）债券持有人不少于200 人； （2）发行人有形资产净值不少于5000 万新元； （3）发行人最近3 年税前收入累计不少于54 万新元；或最近3 年中任何1 年的税前收入不少于18 万新元； （4）发行人须按公司法规定公布发行计划书； （5）假如订立信托契约，必须与公司法中有关条款相符，除非发行人已被宣告为依法规定的公司； （6）在新加坡必须有一个支付代理。
什么是机会限制模型 机会限制模型最早由Charnes和Kirby提出 。在他们的论文里，将未来的存款与贷款支出看作是联合分布的随机变量，以资本充足率公式作为机会限制。该模型的缺点是，违背约束的情况并没有根据其数量给予惩罚。Charnes等将该方法应用于资产负债表的管理，另外两篇文章用该模型对保险公司的资产组合进行分析。 Dert在指定收益年金领域将该模型发展为多阶段机会限制模型（Multistage chance-constrained ALM model），与Charnes和Kirby不同的是，该作者以场景模拟不确定性而不是作分布假设。以该模型为例，该这个模型的目标函数是，在失去偿付能力的风险水平可以接受、确保及时支付指定收益的能力的稳定性的限制下实现筹资成本最小。其中偿付能力要求为基金剩余负债与相应偿付能力比率的乘积（即下述模型限制7），资产价值低于要求的水平通过场景设定模拟（限制8、9、10）。 机会限制模型的内容 整个模型如下： 机会限制模型 •α：预定投资水平； •βt：时刻t每阶段作为工资成本部分的缴费的最大上涨幅度； •γts：状态s下时间t的现金流量折扣因子； •lts：状态s下时间t时基金的收益支付和成本； •Lts：状态s时间t时的精算准备金（actuarial reserve）； •λ：对补救缴费进行惩罚的惩罚参数； •rits：状态s时间t时投资在 类资产的连续回报； •Mts：状态s时间t时的大的常量； •Wts：状态s下t时段的工资成本； •Ats：状态s时间t时在接收到缴费及作收益支付前时的资产价值； •fts：二项分布变量，表示状态s时间t时是否需要补救的缴费； •Ψts：给定状态s和时间t时在时间t+1时资金不足的概率； •Xits：状态s时间t时投资在资产i上的总金额； •xits：状态s时间t时投资在资产i上的比例； •Yts：状态s下t时段的正常缴费； •yts：状态s下时段t的正常缴费占工资成本的比例； •Zts：状态s时间t时的补救缴费。 开始三个限制条件分别限制了正常缴费量、占工资成本的比例及其最大上涨幅度。在收到正常缴费及做出收益支付后，资产价值由（4）式重新分配，（5）式给出了重新分配资产组合的上下界。通货膨胀、工资水平的上涨及资产回报的场景由向量自回归模型模拟给出，其特征以马尔可夫链模拟。
概述 保险市场是市场的一种形式，是保险商品交换关系的总和或是保险商品供给与需求关系的总和。它既可以指固定的交易场所如保险交易所，也可以是所有实 保险市场营销模式结构 现保险商品让渡的交换关系的总和。在保险市场上，交易的对象是保险人为消费者所面临的风险提供的各种保险保障。 类型 1、按保险业务承保的程序不同，可分为原保险市场和再保险市场。 伦敦保险市场 1）原保险市场：亦称直接业务市场，是保险人与投保人之间通过订立保险合同而直接建立保险关系的市场。 2）再保险市场：亦称分保市场，是原保险人将已经承保的直接业务通过再保险合同转分给再保险人的方式形成保险关系的市场。 2、按照保险业务性质不同，可分为人身保险市场和财产保险市场。 1）人身保险市场：是专门为社会公民提供各种人身保险商品的市场。 2）财产保险市场：是从事各种财产保险商品交易的市场。 3、按保险业务活动的空间不同可分为国内保险市场和国际保险市场。 1）国内保险市场：是专门为本国境内提供各种保险商品的市场，按经营区域范围又可分为全国性保险市场和区域性保险市场。 2）国际保险市场：是国内保险人经营国外保险业务的保险市场。 4、按保险市场的竞争程度不同，可分为垄断型保险市场、自由竞争型保险市场、垄断竞争型保险市场。 1）自由竞争型保险市场：是保险市场上存在数量众多的保险人、保险商品交易完全自由、价值规律和市场供求规律充分发挥作用的保险市场。 2）垄断型保险市场：是由一家或几家保险人独占市场份额的保险市场，包括完全垄断和寡头垄断型保险市场。 3）垄断竞争型保险市场：是大小保险公司在自由竞争中并存，少数大公司在保险市场中分别具有某种业务的局部垄断地位的保险市场。 要素 1、保险市场的主体 中华人民共和国保险法 保险市场的主体是指保险市场交易活动的参与者，包括保险市场的供给方和需求方以及充当供需双方媒介的中介方。保险市场就是由这些参与者缔结的各种交换关系的总和。 1）保险市场供给方。保险市场的供给方是指在保险市场上，提供各类保险商品，承担、分散和转移他人风险的各类保险人。如国有保险人、私营保险人、合营保险人、合作保险人、个人保险人。通常他们必须是经过国家有关部门审查认可并获准专门经营保险业务的法人组织。 2）保险市场的需求方。保险市场的需求方是指保险市场上所有现实的和潜在的保险商品的购买者，即各类投保人。根据保险消费者不同的需求特征，可以把保险市场的需求方划分为个人投保人、团体投保人、农村的投保人、城市投保人等。根据保险需求的层次还可以把保险市场的需求方划分为当前的投保人与未来的投保人等。 3）保险市场的中介方。保险市场的中介方既包括活动于保险人与投保人之间，充当保险供需双方的媒介，把保险人和投保人联系起来并建立保险合同关系的人也包括独立于保险人与投保人之外，以第三者身份处理保险合同当事人委托办理的有关保险业务的公证、鉴定、理算、精算等事项的人。具体有保险代理人（或公司）、保险经纪人（或公司）、保险公估人(行)、保险律师、保险理算师、保险精算师、保险验船师等。 2、保险市场的客体 保险市场的客体是指保险市场上供求双方具体交易的对象，这个交易对象就是各类保险商品。这是一种特殊形态的商品。 1）保险商品是一种无形商品。 2）保险商品是一种“非渴求商品”。 3）保险商品的消费是一种隐型消费。 保险商品形式是保险合同，保险合同实际是保险商品的载体；其内容是保险事故发生时提供经济保障的承诺。保险费率是保险商品的价格，它是被保险人为取得保险保障而由投保人向保险人支付的价金。 功能 1．合理安排风险，维护社会稳定的功能。保险市场通过保险商品交易合理分散风险，提供经济补偿，在维护社会稳定方面发挥着积极的作用。 2．聚集、调节资金，优化资源配置的功能。保险资金收入和支出之间有一个时间差，保险市场通过保险交易对资金进行再分配，从而充分发挥资金的时间价值，为国民经济的发展提供动力。 3．实现均衡消费，提高人民生活水平的功能。保险市场为减轻居民消费的后顾之忧提供了便利，使之能够妥善安排生命期间的消费，提升人民生活的整体水平。 4．促进科技进步，推动社会发展的功能。保险市场运用科学的风险管理技术，为社会的高新技术风险提供保障，由此促进新技术的推广应用，加快科技现代化的发展进程。 中国的保险市场 中国保险市场的形成 1）外商保险公司垄断时期的中国保险市场 中国现代形式的保险是伴随着帝国主义的入侵而传入的。19世纪初，西方列强开始了对东方的经济侵略，外商保险公司作为保险资本输出与经济侵略的工具进入中国。 2）民族保险业开创与发展时期的中国保险市场 外商保险公司对中国保险市场的抢占及西方保险思想的影响，引起一些华商的起而仿效。1824年一广东富商在广州城内开设张宝顺行，兼营保险业务，这是华人经营保险的最早记载；1865年中国第一家民族保险企业上海华商义和公司保险行创立，打破了外商保险公司独占中国保险市场的一统天下局面，中国近代民族保险业正式诞生，1875年保险招商局的成立，中国较大规模的民族保险企业诞生；1886年，“仁和”、“济和”两保险公司合并为“仁济和”水火保险公司，资金达到100万两，雄厚的资金大大加强了其在保险市场上的实力和竞争能力，成为中国近代颇有影响的一家华商保险企业。以1875年保险招商局的创办为契机，中国民族保险业以后又相继成立了20多家水火险公司，并在民族资本主义工商业的大发展中得以迅速发展。 新中国保险市场的初创 新中国成立后，首先是对旧中国保险市场进行管理与整顿，紧接着是创立与发展人民保险事业。1949年10月20日，中国人民保险公司正式挂牌开业，这标志着中国现代保险事业的创立，开创了中国保险的新纪元。保险市场上除传统的火险和运输险外，还积极开发新的险种，同时中国人民保险公司在全国各地建立了自己的分支机构，并逐步开展了各种财产保险和人身保险业务。但是，由于“左”的错误思想影响，1958年10月，国内保险业务被迫停办，直到1979年恢复。20年的中断，使大量的专业人员和宝贵资料散失，拉大了与国外保险同行的差距，给中国现代保险业的发展带来不可弥补的损失。中国共产党十一届三中全会以后，国内保险业务得到恢复。 中国保险市场的现状及前景 1）中国保险市场的现状 保险市场主体不断增加，多家竞争的市场格局已经初步形成； 保险业务持续发展，市场潜力巨大； 保险法规体系逐步完善，保险监管力度加强； 保险市场逐步对外开放，国际交流与合作不断加强。 2）中国保险市场的前景展望 中国保险业发展前景广阔，具有中国特色的保险市场体系正初步形成，这一体系将包含以下特征： 经营主体多元化； 运行机制市场化； 经营方式集约化； 政府监管法制化； 从业人员专业化； 行业发展国际化。
随机贴现因子（stochastic discount factor，简称SDF） 随机贴现因子概述 随机贴现因子理论是最一般、最广泛适用的理论，无套利定价理论和风险中性定价理论均可以由随机贴现因子理论推导出来。 随机贴现因子的基础 基于消费的跨期资本资产定价模型（ICAPM)。Merton（1973）。 Campbell（2000）通过随机贴现因子对资产定价问题进行了分析和回顾。 Cochrane（2000）将所有的资产定价问题纳入到随机贴现因子的一般框架之中，建立了一个比较完整的随机贴现因子理论体系。 随机贴现因子的定义 如果一个贴现因子，能够满足： p=E(mx) 或者用条件期望的形式： pt = Et(mt + 1xt + 1) 则我们称m或mt + 1为随机贴现因子 随机贴现因子的提出[1] 提出的基本原则：基于消费的效用最大化 •基于消费的资产定价模型认为，代表性投资者的效用来自于消费，其目标是终生效用最大化。为了实现其目标函数，投资者必须将财富在消费和投资之间进行分配。消费是为了满足现在的效用，而投资则是为了满足未来效用的需要。 贴现因子 随机贴现因子和一价定律 定义：如果未来收益相同的资产具有相同的价格，则我们称一价定律成立。 定理1：一价定律等价于资产组合的价格是资产价格的线性组合。 定理2： 如果存在一个随机贴现因子，则一价定律成立。 定理3： 如果一价定律成立，则市场上存在一个随机贴现因子能够对资产定价。 [编辑]随机贴现因子和其他定价模型[1] 从随机贴现因子也可以十分简单地推出贝塔定价模型。 从随机贴现因子理论中，还可以十分容易地推导出均值方差有限前沿理论。 CAPM理论、APT模型等，都可以在上述分析的基础上通过进一步演化得到。因此，总的来说，随机贴现因子理论为资产定价提供了一个最一般、最通用的分析框架。
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